原油沥青二季报：原油：基本面仍健康，警惕宏观风险 沥青：供需双增，基本面或边际改善

原 油 ： 基 本 面 仍 健 康 ， 警 惕 宏 观 风 险沥 青 ： 供 需 双 增 ， 基 本 面 或 边 际 改 善 王慧娟从业资格：F03090246投资咨询资格：Z0019725联系方式：020-8881803318813049220 2024年3月31日 二季度策略 1、行情回顾 一季度油价呈现震荡上行走势。一季度基本面驱动偏强，供应方面，OPEC+执行减产，红海局势增加运输成本并推升地缘溢价，乌克兰对俄罗斯炼厂的袭击带来供应紧张情绪；需求层面，国内主营开工率增加，美国成品油需求则边际改善；宏观层面，市场提前交易美联储降息的背景下，美国经济数据和市场预期均有改善，宏观情绪及市场流动性均有好转。整体而言，供应收紧、需求边际改善叠加地缘溢价的推动下，油价在第一季度呈现震荡偏强走势。 内外盘价差震荡为主，EFS价差有所走弱 一季度内外盘价差震荡为主，其波动受海内外原油基本面差异、中东产量政策和运费等诸多因素影响，一季度上述变量差异并不十分显著，整体内外盘价差呈现震荡走势。受中东减产政策和地缘因素影响，一季度EFS价差有所走弱。 一季度原油月差整体呈现走强趋势 一季度布油和美油管理资金净持仓有所增加 OPEC+履行减产、宏观情绪转好以及地缘扰动不断的背景下，原油净多资金也在一季度呈现增加趋势。 2、供应分析 EIA关于全球石油产量预估 OPEC+或维持石油减产政策至6月底 ⚫据彭博，2024年2月OPEC组织（除去安哥拉）原油产量为2668万桶/日，环比2024年1月（除去安哥拉）增加11万桶/日，主因利比亚产量恢复，2月利比亚产量环比增加12万桶/日。1月OPEC组织（除去安哥拉）原油产量为2657万桶/日，环比2023年12月（除去安哥拉）减少49万桶/日。整体而言今年一季度OPEC较去年底的产量收紧效果显著，OPEC计划维持减产策略不变至6月底。⚫欧佩克+代表认为没有必要在4月的审查会议上 建议改变石油供应政策，因为上半年设定好的产量配额证明是有效的。 OPEC+或维持石油减产政策至6月底 ⚫据彭博，2024年2月OPEC组织（除去安哥拉）原油产量为2668万桶/日，环比2024年1月（除去安哥拉）增加11万桶/日，主因利比亚产量恢复，2月利比亚产量环比增加12万桶/日。1月OPEC组织（除去安哥拉）原油产量为2657万桶/日，环比2023年12月（除去安哥拉）减少49万桶/日。整体而言今年一季度OPEC较去年底的产量收紧效果显著，OPEC计划维持减产策略不变至6月底。⚫欧佩克+代表认为没有必要在4月的审查会议上建议改变石油供应政策，因为上半年设定好的产量配额证明是有效的。 OPEC部分成员国原油产量 OPEC部分成员国原油产量 OPEC部分成员国出口供应情况 2023年俄罗斯石油供应预计将同比减少近30万桶/日 IEA预计2024年俄罗斯石油产量同比-27万桶/日至1069万桶/日EIA预计2024年俄罗斯石油产量同比-35万桶/日至1040万桶/日，预计2025年俄罗斯石油产量同比+23桶/日至1063万桶/日。 俄罗斯二季度继续履行欧佩克+减产政策 三名业内消息人士表示，俄罗斯政府已下令企业在第二季度减少石油产量，以确保他们在6月底之前达到900万桶/日的生产目标，这符合其对欧佩克+的承诺。政府已向每家公司提供了具体目标，表明其打算履行欧佩克+减产以支持国际油价的承诺。减产将促进炼油厂维护的季节性高峰，其中许多炼油厂已经由于中断和乌克兰无人机袭击而减少了燃料产量。 消息人士提供的数据和路透计算显示，俄罗斯4月、5月和6月的石油产量将分别比3月下降约3.6%、4.1%和4.9%，这符合俄罗斯自愿减产的承诺。 EIA预计2024年美国原油产量同比+26万桶/日 EIA预计2024年美国原油产量同比+26万桶/日至1319万桶/日,预计2025年美国原油供应同比+46万桶/日至1365万桶/日。2024年Q1美国原油产量降至1291万桶/日，主要受1月份寒潮天气影响，受长期资本投资不足问题影响，2023年以来美国原油活跃钻井数持续下行，尽管美国钻井效率提升，但钻井数下行情况下，预计美国原油增量动能不足，后期关注美国大选后能源政策变化情况。 美国渐进式回补战略石油储备 2023年8月份美国开始回购石油战略储备，截至3月22日美国SPR库存从2023年7月底的346.759百万桶增加1629.1万桶至363.05百万桶。美国月均SPR购买计划介于300-400万桶，日度购买量约为10-15万桶/日之间，对市场供应收紧力度相对有限。 3、需求分析 市场预计美联储或于6月开启降息，美国经济表现韧性，警惕降息预期反复 3月19-20日，美联储召开FOMC会议，继续将联邦基金目标利率维持在5.25-5.5%区间，与市场预期相符。经济预测方面，美联储上调了2024年核心PCE和GDP增速预测，并下调失业率预测。从3月点阵图可以看出，FOMC会议与会者预测的利率中值仍对应2024年美联储降息三次，6月降息的概率明显抬升。 由于市场提前交易美联储降息预期，美国经济表现出一定韧性，但随着油价上涨，美国二次通胀压力抬升，关于美联储降息预期的交易或有一定推后风险，从而经济改善预期延后，反过来对油价构成压力。 欧央行或于6月份开启降息，欧元区经济下行压力显现 3月21日瑞士央行下调政策利率25BP，欧洲央行在3月议息会议上领先美联储先行释放降息信号，欧央行官员近期表态对经济下行风险的担忧加深，欧元区制造业PMI已经连续20个月位于收缩区间，欧洲央行降息态度更为紧迫，欧央行行长拉加德暗示欧元区首次降息有很大可能发生在6月初。 EIA关于全球石油需求预测 一季度美国汽油和精炼油整体维持去库，关注去库持续性 一季度欧美柴油和航煤裂解价差冲高回落，汽油裂解价差震荡偏强 1-2月份中国原油加工量和原油进口量均同比增加 2024年1月，中国原油进口量4416.65万吨，2024年2月，中国原油进口量4414.16万吨，较上月下跌2.49万吨，跌幅为0.06%。2024年1-2月累计进口量8830.81万吨，较去年同期上涨424.4万吨，涨幅为5.05%。 2024年1月，中国炼厂原油加工量为6486.97万吨，环比涨1.73%，主因部分独立炼厂新年配额开始使用、进口原油到位，且利润空间有所修复。2024年2月，中国炼厂原油加工量为6026.10万吨，较上月跌460.87万吨，环比跌7.11%，同比涨4.26%。除2月天数较少的因素外，春节假期的节日气氛抑制炼厂加工量，且年初以来进口原油价格偏高也抑制部分独立炼厂的采购积极性。2024年1-2月份中国原油加工量累计为12513.08万吨，同比增加4.59%。 一季度主营炼厂开工稳中有增，地炼开工受利润影响有所下行 一季度国内成品油表观消费同比均有增加，二季度成品油消费好转空间或有限 国内地炼汽油销量表现平平，柴油销量维持正常水平 中国汽油商业库存降至低位，柴油商业库存水平偏高 印度石油产品消费维持同比增加趋势 4、供需展望 一季度全球各区原油库存增减不一，库存压力不大 3月EIA供需平衡表显示Q2缺口为86万桶/日 3月IEA和OPEC供需平衡表，IEA平衡表显示二季度缺口为30万桶/日 ◆重要逻辑梳理 ⚫宏观层面。美联储3月议息会议点阵图显示2024年美联储降息三次，6月降息概率回升，受益于市场提前交易美联储降息预期，美国经济表现一定韧性，但美国二次通胀压力也因此增加，警惕二季度通胀压力引致美联储降息预期反复，对大类资产风险偏好以及经济表现带来压制。油价上行将引起能源价格上涨，谨防能源价格上行对消费端的挤出。 ⚫需求层面。基准假设下，二季度美国成品油消费或有季节性好转，关注预期兑现情况，欧洲方面经济压力仍存，而国内二季度炼厂有一定检修预期，叠加柴油需求承压表现，国内原油需求持稳为主。 ⚫供应层面 1.地缘方面，红海事件的滞后影响持续，俄乌冲突带来俄炼油能力和产量的缺失成为供应短的潜在风险，谨防地缘事件对油价的脉冲式影响。 2.OPEC+二季度延续减产策略不变。油价走高后谨防成员国的增产动作，持续跟踪成员国产量情况。 ◆观点 ⚫二季度OPEC+减产以及地缘风险持续情况下，原油供应持续紧张。需求层面，中国和欧洲预期中性偏弱，美国需求预期季节性偏强，但随着油价走高，其对美国消费和经济的影响预计显现。整体而言，原油基本面仍较健康，油价下方支撑仍强。宏观层面，美国经济表现一定韧性，但同时二次通胀风险抬升，二季度美联储降息预期预计持续交易，后期降息预期推后以及宏观风险或对大类资产价格带来压制。二季度油价或呈现区间内的冲高回落表现。 ◆策略 ⚫区间内波段操作，布油运行区间参考78-90美元/桶 沥青 1、行情回顾 •一季度沥青盘面整体呈现区间震荡走势，走势弱于成本端，沥青裂解价差大幅走弱。1月份在供需双弱的背景下，炼厂库存有一定去化，炼厂库存压力不大，沥青跟随原油上行为主。2月份沥青供需双降，节后受天气和资金因素影响，需求恢复不及预期，炼厂累库明显，沥青价格走弱直至3月上旬。3月中旬后随着下游需求恢复，炼厂库存压力缓解，沥青价格重新跟随油价走强。 一季度沥青现货价格窄幅上涨 2、供需分析 稀释沥青贴水偏强运行，关注美国对委内瑞拉制裁的持续性 美国对委内瑞拉油气领域制裁的豁免将于4月18日到期，后续制裁豁免政策仍有一定摇摆和不确定性，需持续关注委内瑞拉竞选相关进展。当下稀释沥青贴水延续偏强运行，若后期制裁豁免延期，则稀释沥青原料成本高企问题仍难以缓解。 柴油和沥青价差高位持稳，焦化料替代效益尚可 今年以来柴油消费表现疲弱，柴油裂解价差延续低位运行，汽油裂解价差也延续走弱，低利润一方面限制了炼厂的利润表现，另一方面柴油和沥青价差仍表现偏强，炼厂转产焦化料仍有一定性价比。 石油焦开工维持高位，综合型炼厂有转产渣油积极性 地炼理论利润继续下行，全国炼厂开工率节后回升，但整体仍处低位 2024年二季度沥青产量预计环比缓慢增加 据百川盈孚最新统计，一季度沥青产量累计为610万吨，同比2023年同期减少了5.77%。 汽柴油消费待好转，汽柴油产品价格低迷进一步影响炼厂综合收益，稀释沥青贴水居高不下情况下，沥青型炼厂延续低利润表现，无配额炼厂的产能或受此影响挤出；另一方面，综合炼厂二季度存在一定检修计划，且炼厂利润未有好转情况下，炼厂开工提升空间有限，二季度沥青产量预计缓慢增加为主。 据百川盈孚统计，一季度国内地方炼厂沥青产量为310.51万吨，同比2023年同期减少67.25万吨左右，同比减少18%。 一季度主营炼厂排产同比增加11% 据百川盈孚统计预测，一季度国内主营炼厂沥青计划排产量在299.51万吨左右，同比增加29.88万吨左右，同比上涨11%。 1-2月沥青进口量同比增加10% 1-2月中国沥青进口量54.69万吨，同比增加4.75万吨，同比上升9.52%，出口量6.92万吨，同比减少2.44万吨，同比下降28% 1-2月中国沥青表观消费量同比上升3% 据百川盈孚统计，2024年1-2月中国沥青表观消费量436.5万吨，同比增加13.6万吨，同比上升3%。 一季度沥青消费同比去年同期下降约5% 1-2月份地方政府新增专项债累计值同比去年同期减少50% 1-2月份地方政府新增专项债累计发行4034亿元，同比去年同期减少50%。整体而言，资金因素仍是下游项目开工的重要制约项，贸易商垫资积极性下降，下游道路项目开工进度迟缓。二季度沥青下游需求环比或有季节性好转，但资金因素约束下需求改善空间谨慎看待。 一季度炼厂库存和社会库存累库为主 一季度沥青仓单数量有所增加 根据供需平衡表推演，二季度沥青在供需错配情况下预计呈现先去库后累库的格局，沥青整体维持紧平衡。当前沥青裂解价差降至往年低位，二季度油