2023年年报点评：业绩承压，静待价值重估

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 天山股份（000877.SZ）2023年年报点评 业绩承压，静待价值重估 2024年03月29日 ➢ 公司发布2023年年报：2023年实现营收1073.80亿元，同比-19.01%，归母净利19.65亿元，同比-56.74%，扣非归母净利5.85亿元，同比-78.37%。其中，23Q4营收269.93亿元，同比-20.54%，归母净利19.14亿元，同比+291.41%，扣非净利9.84亿元，同比扭亏。2023年公司毛利率为16.19%，同比+0.13pct，净利率为1.87%，同比-1.96pct；23Q4毛利率为19.46%，同比+5.08pct、环比+4.36pct。 ➢ 水泥商混销售承压，骨料业务提升明显。分业务来看，2023年水泥&熟料业务实现营收710.72亿元，同比-20.31%，占总营收的66.19%，全年销售水泥及熟料合计2.63亿吨，同比-3.04%；商混业务实现营收277.37亿元，同比-19.19%，占总营收的25.83%，全年销售商混7,674万方，同比-3.26%；骨料业务实现营收58.39亿元，同比+6.08%，占总营收的5.44%，全年销售骨料1.42亿吨，同比+23.55%。 ➢ 价格利润双下行，盈利能力小幅下降。2023年公司水泥熟料业务毛利率为14.30%，同比-0.07pct，受原材料及煤炭价格下降影响，成本大幅下降，但市场需求偏弱导致销售价格和单位盈利同比均下降显著，我们测算公司水泥熟料吨单价/吨成本/吨毛利分别为269.91元、231.30元、38.60元，分别同比-17.81%、-17.75%、-18.19%。 公司骨料、商混业务毛利率分别44.06%、13.24%，分别同比-3.38pct、-0.74pct，其中骨料吨单价/吨成本/吨毛利分别为41.07元、22.98元、18.09元，分别同比-14.13%、-8.60%、-20.27%，受价格下降影响，吨毛利同比下降明显；商混单方价格/单方成本/单方毛利分别为361.44元、313.59元、47.85元，分别同比-16.46%、-15.74%、-20.87%。 ➢ 其他对公司业绩影响较大的因素包括：①2023年公司非经常性损益金额为13.80亿元，同比-24.89%，其中非流动性资产处置损益6.02亿元，此外公司加大往来款项清理清收力度，经批准无需支付的应付款项增加4.03亿元；②公司全年期间费用率为13.32%，同比+1.70pct，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比-0.11/+0.89/+0.78/+0.15pct；③截至2023年末，公司应收账款及票据金额为278.34亿元，同比-12.64%；④截至2023年末，公司经营性现金流净额为169.51亿元，同比+11.14%。 ➢ 更名“天山材料”彰显品牌价值，高分红持续回馈股东。公司发布公告，拟将公司名称由“新疆天山水泥股份有限公司”变更为“天山材料股份有限公司”（简称“天山材料”），自2021年重组完成后公司已成为国内水泥产业链规模领先、布局领先的公司，截至2023年末公司拥有熟料产能3.2亿吨；商品混凝土产能3.7亿方；骨料产能2.2亿吨。我们认为此次更名充分彰显了公司产业链延伸发展和全国性布局的特征，有望打造强品牌效应。 公司制定了《未来三年（2022年-2024年）股东分红回报规划》，积极推行现金方式分配股利，实现盈利且弥补以前年度亏损和依法提取法定公积金后，每年分配的现金股利不低于当年归母净利的50%。2023年分红比例为50.26%，充分体现了公司“质量回报双提升”的经营理念。 投资建议：我们看好公司①规模优势显著，行业下行期仍显韧性；②骨料业务贡献新增长动能；③更名“天山材料”有望迎来价值重估。我们预测2024-2026年公司归母净利分别为16.7、20.5、25.2亿元，现价对应PE为35、29、23倍，维持“推荐”评级。 风险提示：基建项目、地产政策落地不及预期的风险，原材料价格波动风险。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 107,380 108,113 109,457 111,122 增长率（%） -19.0 0.7 1.2 1.5 归属母公司股东净利润（百万元） 1,965 1,667 2,053 2,522 增长率（%） -56.7 -15.2 23.2 22.8 每股收益（元） 0.23 0.19 0.24 0.29 PE 30 35 29 23 PB 0.7 0.7 0.7 0.7 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2024年3月29日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 6.83元 [Table_Author] 分析师 李阳 执业证书： S0100521110008 邮箱： liyang_yj@mszq.com 相关研究 1.天山股份（000877.SZ）2022年半年报点评：水泥行业下行盈利承压，骨料布局继续加快-2022/08/26 2.天山股份（000877.SZ）2022年一季报点评：新天山静待东部拐点，看好西南市场价格弹性-2022/05/01 天山股份 (000877)/建筑建材 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 107,380 108,113 109,457 111,122 成长能力（%） 营业成本 89,994 91,267 92,176 93,055 营业收入增长率 -19.01 0.68 1.24 1.52 营业税金及附加 2,445 2,462 2,492 2,530 EBIT增长率 -41.64 -14.46 6.00 9.19 销售费用 1,230 1,238 1,254 1,333 净利润增长率 -56.74 -15.17 23.15 22.83 管理费用 6,909 6,956 7,043 7,223 盈利能力（%） 研发费用 2,384 2,400 2,430 2,556 毛利率 16.19 15.58 15.79 16.26 EBIT 5,554 4,751 5,037 5,499 净利润率 1.83 1.54 1.88 2.27 财务费用 3,781 3,352 3,040 2,777 总资产收益率ROA 0.67 0.55 0.67 0.82 资产减值损失 -6 0 0 0 净资产收益率ROE 2.34 1.97 2.39 2.88 投资收益 175 176 178 181 偿债能力 营业利润 2,576 2,120 2,726 3,463 流动比率 0.56 0.60 0.61 0.63 营业外收支 512 500 500 500 速动比率 0.43 0.47 0.48 0.50 利润总额 3,088 2,620 3,226 3,963 现金比率 0.13 0.18 0.19 0.21 所得税 1,078 914 1,126 1,383 资产负债率（%） 65.89 66.55 66.38 66.16 净利润 2,010 1,705 2,100 2,580 经营效率 归属于母公司净利润 1,965 1,667 2,053 2,522 应收账款周转天数 99.55 92.47 92.07 92.09 EBITDA 16,508 15,835 16,383 17,114 存货周转天数 42.25 37.19 37.27 37.27 总资产周转率 0.37 0.36 0.36 0.36 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 每股指标（元） 货币资金 14,626 22,440 24,160 26,096 每股收益 0.23 0.19 0.24 0.29 应收账款及票据 27,834 27,941 28,288 28,804 每股净资产 9.71 9.79 9.93 10.10 预付款项 1,088 1,095 1,106 1,117 每股经营现金流 1.96 2.60 1.91 1.96 存货 9,362 9,495 9,589 9,680 每股股利 0.96 0.10 0.12 0.15 其他流动资产 12,984 12,957 13,083 13,239 估值分析 流动资产合计 65,894 73,928 76,226 78,937 PE 30 35 29 23 长期股权投资 11,877 11,877 11,877 11,877 PB 0.7 0.7 0.7 0.7 固定资产 116,208 117,885 119,563 121,240 EV/EBITDA 9.20 9.59 9.27 8.87 无形资产 40,056 40,056 40,056 40,056 股息收益率（%） 14.06 1.41 1.73 2.13 非流动资产合计 228,828 228,792 228,709 228,608 资产合计 294,722 302,720 304,934 307,545 短期借款 23,849 23,849 23,849 23,849 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 应付账款及票据 38,369 38,912 39,299 39,674 净利润 2,010 1,705 2,100 2,580 其他流动负债 54,460 61,187 61,738 62,420 折旧和摊销 10,954 11,084 11,346 11,615 流动负债合计 116,677 123,947 124,885 125,943 营运资金变动 1,043 6,967 275 283 长期借款 62,325 62,325 62,325 62,325 经营活动现金流 16,951 22,557 16,514 16,980 其他长期负债 15,178 15,188 15,198 15,198 资本开支 -9,279 -9,750 -9,957 -10,210 非流动负债合计 77,503 77,513 77,523 77,523 投资 -197 0 0 0 负债合计 194,180 201,460 202,408 203,466 投资活动现金流 -9,129 -9,574 -9,779 -10,029 股本 8,663 8,663 8,663 8,663 股权募资 958 0 0 0 少数股东权益 16,395 16,433 16,480