“以大代小”干扰利润释放，风光装机有望维持高增

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司点评 龙源电力(001289.SZ) 2024年03月29日 买入（维持） 所属行业：公用事业/电力 当前价格(元)：18.73 证券分析师 郭雪 资格编号：S0120522120001 邮箱：guoxue＠tebon.com.cn 联系人 刘正 邮箱：liuzheng3＠tebon.com.cn 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) -2.09 -2.19 -6.86 相对涨幅(%) -4.62 -8.30 -10.46 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《提升电力系统稳定调节能力，加快推动氢能产业高质量发展》，2024.3.22 2.《规范可再生能源电量保障收购行为，推动可再生能源健康发展》，2024.3.18 3.《推动大规模设备更新，科学仪器&再生资源领域需求有望释放》，2024.3.14 4.《山东氢车免征高速过路费，氢能重卡经济性凸显》，2024.3.1 5.《加快构建废弃物循环利用体系，资源再生板块有望受益》，2024.2.21 龙源电力（001289.SZ）：“以大代小”干扰利润释放，风光装机有望维持高增 投资要点  事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营收376.4亿元，同比-5.6%，归母净利润62.5亿元，同比+22.3%。  业绩略低于预期，计提资产减值21.9亿元。2023年公司实现营收376.4亿元，同比-5.6%，归母净利润62.5亿元，同比+22.3%，扣非归母净利润62.4亿元，同比+8.7%，其中23Q4公司实现营业收入95.3亿元，实现归母净利润1.4亿元，整体业绩略低于我们之前的预期，主要原因或有以下两点：（1）受风电场“以大代小”改造计划等因素影响，23年公司计提资产减值21.9亿元；（2）电价同比略有降低，23年公司平均上网电价人民币443元/兆瓦时（不含增值税，下同），同比减少25元/兆瓦时；其中风电平均上网电价 457元/兆瓦时，同比减少24元/兆瓦时，主要由于风电市场交易规模扩大、平价项目增加所致；光伏平均上网电价308元/兆瓦时，同比减少95元/兆瓦时，主要由于新投产的光伏项目均为平价项目。  风光电量稳定增长，火电出力受到挤压。2023年公司完成发电量762.3亿千瓦时，同比+7.9%。其中，风电发电量613.5亿千瓦时，同比+5.2%，平均利用小时数为2346小时，较2022年提高50小时，主要由于公司运营效率优化和平均风速同比上升。光伏及其他可再生能源发电量45.5亿千瓦时，同比+159.8%，主要得益于光伏装机的快速增长；火电发电量103.2亿千瓦时，同比下降2.4%，主要由于江苏省新能源装机大幅增加，挤压了火电发电空间，致使火电利用小时数较2022年下降135小时。  资源储备充足，风光装机有望维持高增速。截至2023年底，公司控股装机容量达35.6GW，同比增加4.5GW，其中风电装机27.8GW，同比增加1.6GW。2023 年公司新增资源储备54GW（风电24.65GW、光伏23.95GW，抽蓄及储能5.4GW），均位于资源较好地区；全年取得开发指标突破22.75GW，其中新能源开发指标19.84GW（风电5.07 GW ，光伏14.77 GW ）,抽水蓄能2.38 GW ，独立储能0.53GW。  盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为398.8亿元、437.6元、473.2亿元，增速分别为5.9%、9.7%、8.1%，归母净利润分别为77. 91亿元、84.15亿元、90.07亿元，增速分别为24.7%、8.0%、7.0%，维持“买入”评级。  风险提示：风光建设不及预期；电价波动风险；政策风险。 -34%-23%-11%0%11%23%34%2023-032023-072023-112024-03龙源电力沪深300 公司点评 龙源电力（001289.SZ） 2 / 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 8,381.96 流通A股(百万股)： 133.34 52周内股价区间(元)： 16.96-22.36 总市值(百万元)： 156,994.17 总资产(百万元)： 229,256.09 每股净资产(元)： 8.46 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 39,863 37,642 39,877 43,762 47,323 (+/-)YOY(%) -0.1% -5.6% 5.9% 9.7% 8.1% 净利润(百万元) 5,111 6,249 7,791 8,415 9,007 (+/-)YOY(%) -31.2% 22.3% 24.7% 8.0% 7.0% 全面摊薄EPS(元) 0.61 0.75 0.93 1.00 1.07 毛利率(%) 34.4% 36.4% 37.4% 37.7% 37.6% 净资产收益率(%) 7.4% 8.8% 9.9% 9.7% 9.4% 资料来源：公司年报（2022-2023），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司点评 龙源电力（001289.SZ） 3 / 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 主要财务指标 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 每股指标(元) 营业总收入 37,642 39,877 43,762 47,323 每股收益 0.73 0.93 1.00 1.07 营业成本 23,956 24,944 27,257 29,509 每股净资产 8.46 9.39 10.39 11.47 毛利率% 36.4% 37.4% 37.7% 37.6% 每股经营现金流 1.66 4.43 4.01 3.93 营业税金及附加 356 362 397 435 每股股利 0.12 0.00 0.00 0.00 营业税金率% 0.9% 0.9% 0.9% 0.9% 价值评估(倍) 营业费用 0 0 131 71 P/E 27.24 20.15 18.66 17.43 营业费用率% 0.0% 0.0% 0.3% 0.1% P/B 2.34 1.99 1.80 1.63 管理费用 451 392 430 465 P/S 4.17 4.10 3.74 3.45 管理费用率% 1.2% 1.0% 1.0% 1.0% EV/EBITDA 11.41 9.09 8.63 8.47 研发费用 145 91 125 142 股息率% 0.6% 0.0% 0.0% 0.0% 研发费用率% 0.4% 0.2% 0.3% 0.3% 盈利能力指标(%) EBIT 13,660 15,177 16,617 17,993 毛利率 36.4% 37.4% 37.7% 37.6% 财务费用 3,403 3,613 3,933 4,438 净利润率 17.9% 21.7% 21.4% 21.1% 财务费用率% 9.0% 9.1% 9.0% 9.4% 净资产收益率 8.8% 9.9% 9.7% 9.4% 资产减值损失 -2,086 -1,046 -1,327 -1,404 资产回报率 2.7% 3.0% 2.9% 2.8% 投资收益 19 40 44 47 投资回报率 5.6% 5.5% 5.4% 5.2% 营业利润 8,158 10,563 11,409 12,211 盈利增长(%) 营业外收支 82 -6 -6 -6 营业收入增长率 -5.6% 5.9% 9.7% 8.1% 利润总额 8,239 10,556 11,403 12,205 EBIT增长率 -1.7% 11.1% 9.5% 8.3% EBITDA 24,368 30,229 33,882 37,478 净利润增长率 22.3% 24.7% 8.0% 7.0% 所得税 1,501 1,900 2,052 2,197 偿债能力指标 有效所得税率% 18.2% 18.0% 18.0% 18.0% 资产负债率 64.1% 65.2% 65.8% 66.0% 少数股东损益 489 866 935 1,001 流动比率 0.6 0.7 0.6 0.5 归属母公司所有者净利润 6,249 7,791 8,415 9,007 速动比率 0.6 0.6 0.6 0.5 现金比率 0.1 0.2 0.2 0.1 资产负债表(百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 经营效率指标 货币资金 4,879 18,194 17,538 11,540 应收帐款周转天数 3.3 3.3 3.3 3.3 应收账款及应收票据 393 598 547 650 存货周转天数 11.1 11.1 11.1 11.1 存货 727 811 870 950 总资产周转率 0.2 0.2 0.1 0.1 其它流动资产 39,713 35,052 39,431 43,332 固定资产周转率 0.3 0.2 0.2 0.2 流动资产合计 45,713 54,655 58,386 56,472 长期股权投资 5,995 6,495 6,995 7,495 固定资产 141,361 167,084 194,870 222,935 在建工程 20,997 17,798 18,079 21,847 现金流量表(百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 无形资产 6,779 6,234 5,606 4,903 净利润 6,249 7,791 8,415 9,007 非流动资产合计 183,543 206,599 235,188 267,642 少数股东损益 489 866 935 1,001 资产总计 229,256 261,254 293,574 324,114 非现金支出 12,895 16,097 18,592 20,889 短期借款 26,691 33,691 40,691 47,691 非经营收益 3,103 3,638 4,120 4,609 应付票据及应付账款 17,324 20,093 25,335 25,486 营运资金变动 -8,852 8,714 1,583 -2,552 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 13,884 37,105 33,645 32,954 其它流动负债 28,151 29,723 30,451 31,832 资产 -18,906 -38,873 -46,797 -53,010 流动负债合计 72,165 83,507 96,477 105,009 投资 -2,718 -272 -369 -314 长