停产影响产量，金锑涨价增厚利润

事件 3月25日公司发布2023年报，2023年全年实现收入233.03亿元，同比+10.75%；归母净利润4.89亿元，同比+11.20%。2023年Q4收入为45.50亿元，环比-21.20%，同比-6.71%；归母净利润为1.05亿元，环比+0.23%，同比+17.21%。 点评 矿山停产影响产量，金、锑价格上涨弥补量跌。自产金23年产量 3.95吨，同比-14.38%；我们测算平均售价456.49元/克，同比 +11.92%；我们测算成本同比-4.33%至235.76元/克；自产金收入 -4.18%至18.02亿元，毛利同比+17.07%至8.72亿元，毛利率提 人民币(元)成交金额(百万元) 升8.77pct至48.35%。公司锑自产1.75万吨，同比-5.77%；测算 氧化锑/精锑平均售价分别同比+2.03%/-5.61%至7.51/6.54万元 /吨，成本分别同比+18.93%/-10.32%至4.74/4.34万元/吨；锑品 （精锑、氧化锑、含量锑、乙二醇锑）综合收入同比-1.95%至 19.79亿元，毛利同比-1.87%至7.61亿元，毛利率降低-0.11pct至38.46%。 降本增效推进，管理改善显现。2023年公司期间费用同比-2.35% 为9.57亿元，其中：销售费用0.23亿元，同比+14.46%；管理费 用5.87亿元，同比-10.77%；财务费用0.01亿元，同比+7.88%； 研发费用3.46亿元，同比+14.57%。 分红比例有所提高。公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.30 17.00 16.00 15.00 14.00 13.00 12.00 11.00 10.00 230327 230627 230927 231227 成交金额湖南黄金沪深300 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 公司基本情况（人民币） 元（含税），合计派发现金红利1.56亿元，分红比例为31.90%，同比2022年提高4.42pct;根据2024年3月25日收盘价12.74元 /股，股息率为1.02%。 13 个。 P/E 35.59 27.38 20.84 16.49 14.39 P/B 2.67 2.16 2.27 2.06 1.87 增储持续推进，夯实资源基础。公司已完成龙山金锑矿采矿权深部扩界并取得变更后的采矿许可证，甘肃加鑫获得以地南铜金矿和下看木仓金矿采矿许可证。2023年底公司拥有和控制矿业权34 个，其中探矿权21个、采矿权 盈利预测、估值与评级 预计公司24-26年营收分别为263.66/276.34/281.14亿元，归母净利润分别为7.35/9.29/10.64亿元，EPS分别为0.61/0.77/0.89元，对应PE分别为20.84/16.49/14.39倍。维持“买入”评级。 风险提示 产品价格波动风险，项目建设不及预期，安全环保管理风险。 项目202220232024E2025E2026E 营业收入(百万元)21,04123,30326,36627,63428,114 营业收入增长率6.02%10.75%13.14%4.81%1.74% 归母净利润(百万元)4374897359291,064 归母净利润增长率20.38%11.20%50.22%26.40%14.57% 摊薄每股收益(元)0.360.410.610.770.89 每股经营性现金流净额1.030.830.130.721.25 ROE(归属母公司)(摊薄)7.49%7.87%10.91%12.51%13.00% 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 19,846 21,041 23,303 26,366 27,634 28,114 货币资金 461 636 817 505 526 619 增长率 6.0% 10.8% 13.1% 4.8% 1.7% 应收款项 360 401 339 427 448 456 主营业务成本 -18,398 -19,438 -21,644 -24,264 -25,234 -25,547 存货 471 308 341 399 415 420 %销售收入 92.7% 92.4% 92.9% 92.0% 91.3% 90.9% 其他流动资产 153 123 209 1,297 1,801 1,802 毛利 1,448 1,603 1,658 2,102 2,400 2,567 流动资产 1,445 1,468 1,706 2,628 3,190 3,297 %销售收入 7.3% 7.6% 7.1% 8.0% 8.7% 9.1% %总资产 19.6% 20.1% 22.5% 30.3% 34.0% 34.2% 营业税金及附加 -96 -109 -99 -111 -116 -118 长期投资 18 27 23 22 22 22 %销售收入 0.5% 0.5% 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% 固定资产 3,889 3,810 3,790 3,893 3,975 4,037 销售费用 -18 -20 -23 -24 -25 -25 %总资产 52.9% 52.1% 50.0% 44.9% 42.3% 41.9% %销售收入 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 无形资产 1,897 1,911 1,983 2,048 2,117 2,188 管理费用 -623 -657 -587 -659 -691 -703 非流动资产 5,912 5,849 5,879 6,048 6,198 6,331 %销售收入 3.1% 3.1% 2.5% 2.5% 2.5% 2.5% %总资产 80.4% 79.9% 77.5% 69.7% 66.0% 65.8% 研发费用 -293 -302 -346 -395 -415 -422 资产总计 7,357 7,316 7,585 8,676 9,388 9,628 %销售收入 1.5% 1.4% 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% 短期借款 243 319 84 595 552 0 息税前利润（EBIT） 418 515 605 913 1,153 1,299 应付款项 334 278 354 359 374 378 %销售收入 2.1% 2.4% 2.6% 3.5% 4.2% 4.6% 其他流动负债 1,001 624 654 716 760 781 财务费用 -27 -1 -1 -7 -19 -6 流动负债 1,577 1,221 1,092 1,670 1,686 1,160 %销售收入 0.1% 0.0% 0.0% 0.0% 0.1% 0.0% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -29 -36 -6 -30 -30 -30 其他长期负债 231 192 202 193 201 204 公允价值变动收益 1 4 1 5 5 5 负债 1,808 1,413 1,294 1,863 1,887 1,363 投资收益 -4 -9 -6 -6 -6 -6 普通股股东权益 5,478 5,837 6,211 6,733 7,421 8,185 %税前利润 n.a n.a n.a n.a n.a n.a 其中：股本 1,202 1,202 1,202 1,202 1,202 1,202 营业利润 379 497 597 874 1,103 1,262 未分配利润 2,689 3,048 3,408 3,951 4,639 5,402 营业利润率 1.9% 2.4% 2.6% 3.3% 4.0% 4.5% 少数股东权益 71 67 80 80 80 80 营业外收支 -4 -7 -10 -10 -10 -10 负债股东权益合计 7,357 7,316 7,585 8,676 9,388 9,628 税前利润利润率 375 1.9% 489 2.3% 587 2.5% 864 3.3% 1,093 4.0% 1,252 4.5% 比率分析 所得税 -11 -56 -92 -130 -164 -188 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 2.9% 11.5% 15.8% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 365 433 494 735 929 1,064 每股收益 0.302 0.364 0.407 0.611 0.773 0.885 少数股东损益 1 -5 5 0 0 0 每股净资产 4.557 4.856 5.167 5.601 6.174 6.809 归属于母公司的净利润 363 437 489 735 929 1,064 每股经营现金净流 0.511 1.028 0.829 0.125 0.723 1.251 净利率 1.8% 2.1% 2.1% 2.8% 3.4% 3.8% 每股股利 0.060 0.100 0.130 0.160 0.200 0.250 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 6.63% 7.49% 7.87% 10.91% 12.51% 13.00% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 4.94% 5.98% 6.45% 8.47% 9.89% 11.05% 净利润 365 433 494 735 929 1,064 投入资本收益率 7.00% 7.32% 7.98% 10.46% 12.16% 13.35% 少数股东损益 1 -5 5 0 0 0 增长率 非现金支出 377 441 371 356 379 403 主营业务收入增长率 32.19% 6.02% 10.75% 13.14% 4.81% 1.74% 非经营收益 -8 25 35 24 34 23 EBIT增长率 2.31% 23.29% 17.48% 50.88% 26.35% 12.67% 营运资金变动 -120 337 96 -964 -474 15 净利润增长率 61.28% 20.38% 11.20% 50.22% 26.40% 14.57% 经营活动现金净流 614 1,236 997 151 869 1,504 总资产增长率 5.98% -0.55% 3.68% 14.38% 8.20% 2.56% 资本开支 -711 -476 -445 -514 -540 -545 资产管理能力 投资 0 0 -21 -195 5 5 应收账款周转天数 1.7 1.5 1.2 1.3 1.3 1.3 其他 0 0 0 -6 -6 -6 存货周转天数 8.9 7.3 5.5 6.0 6.0 6.0 投资活动现金净流 -711 -476 -466 -715 -542 -547 应付账款周转天数 4.4 3.5 3.3 3.5 3.5 3.5 股权募资 0 0 0 0 0 0 固定资产周转天数 70.7 65.4 58.5 52.1 49.8 48.7 债权募资 133 76 -235 479 -43 -552 偿债能力 其他 8 -661 -126 -227 -263 -312 净负债/股东权益 -4.01% -5.38% -11.65% 1.32% 0.35% -7.49% 筹资活动现金净流 141 -585 -361 252 -306 -864 EBIT利息保障倍数 15.5 506.3 551.4 132.2 59.8 209.8 现金净流量 44 180 171 -312 21 93 资产负债率 24.57% 19.31% 17.06% 21.48% 20.10% 14.16% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场