新力量New Force总第4499期

总第4499期 研究观点 【大市分析】 沽空大超标短期波幅扩大 【公司研究】 同仁堂国药(3613，买入）：中国内地销售重新起航，2024有望恢复强劲增长特步国际(1368，买入）：2023年全年业绩符合预期,库存恢复到正常水平康方生物(9926，买入）：研发管线高效推进，逐渐进入商业化收获期中国移动(941，买入）：营收突破万亿大关，利润再创历史新高贝壳（2423.HK/BEKE.US，买入）：23Q4业绩稳健，二赛道业务规模效率双提升，积极回馈股东 咨询热线：400-882-1055服务邮箱：Service@firstshanghai.com网址：www.mystockhk.com 第一上海证券有限公司www.mystockhk.com 【大市分析】 沽空大超标短期波幅扩大 首席策略师叶尚志852-25321549Linus.yip@firstshanghai.com.hk 3月22日，港股继续盘底发展阶段的反复表现，在周四弹了有300多点后，在周五又再下跌回整下来了。恒指跌了有360多点以略低于16500点来收盘，也就是又再回整到10日、20日以及100日线以下，短期走势仍处于弱势震荡盘面中，而前一级细分底部16095点，依然是恒指目前的图表技术支持位，宜继续关注能否守稳。值得注意的是，大市成交量进一步回升增加至逾1300亿元，但沽空金额亦同时增加至接近400亿元，总体沽空比例上升至29.35％的大超标水平，并且是连续第三日超过20％了，显示市场现时的多空博奕有进入新一轮白热化阶段，要注意市况的短期波动性风险有加剧机会。而以目前情况来看，恒指的短期主要波动范围估计会在16095至17135点之间，要走出这范围后才可以看到有新趋势的改变走向，可以多加注视。另外，在美联储议息结果公布后，美元出现大幅显著反弹，情况对人民币汇率也构成了压力，离岸人民币最新报1美元兑7.26人民币，是四个月来相对最弱的位置水平。 港股出现低开低走，在盘中曾一度下跌521点低见16342点，短期波动幅度有出规扩大倾向迹象，尤其是复活节清明节长假正逐步迫近，资金短期有逐步转为观望的态度，要提防市底承接力将因此而有所转弱的可能。指数股普遍受压，其中，东方海外(00316)急挫16.7％是跌幅最大的恒指成份股，基于2022年超高基数的背景下，公司公布去年纯利大幅倒退86％，而末期息以及第二次特别股息亦因此而大幅削减。另一方面，联想集团(00992)逆市上升0.62％，是少数录得升幅的恒指成份股，在月内呈现横行整固的偏强走势，可以继续关注跟进。 恒指收盘报16499点，下跌364点或2.15％。国指收盘报5758点，下跌148点或2.49％。恒生科指收盘报3456点，下跌127点或3.54％。另外，港股主板成交量进一步增加至1356亿多元，而沽空金额有398.1亿元，沽空比例29.35％大超标。至于升跌股数比例是462：1146，日内涨幅超过10％的股票有41只，而日内跌幅超过12％的股票有41只。港股通第二十五日出现净流入，在周五录得有逾145亿元的净流入额度。 【公司研究】 同仁堂国药(3613，买入）：中国内地销售重新起航，2024有望恢复强劲增长 高小迪852 2532 1960xiaodi.gao@firstshanghai.com.hk 经济复苏存在落差，中国内地销售明显减少 2023年全年公司实现收入15.25亿港元，同比下降11.9%。分地区看，香港地区销售收入9.2亿港元，增长10.8%。海外地区收入4.8亿港元，同比增长1.8%。中国内地收入1.3亿港元，同比下降70.2%。中国内地收入锐减的主要原因是2022年底疫情放开，经销商大量进货灵芝孢子粉补充库存，导致高基数。2023年实际经济复苏略有落差，经销商持续消化库存，导致进货需求锐减。公司2023年整体毛利率提升2.3pts，达68.7%。公司营销活动重新展开，销售费用率提升至15.2%，租金、银行手续费的同步上涨也导致行政费用率提升至11.7%。费用率恢复至疫情前水平。公司2023年净利润5.9亿港元，下降4.6%，归母净利率下降至35.4%。 行业医药股价9.41港元目标价12.99港元(+38.0%) 市值78.77亿港元已发行股本8.37亿股52周高/低16.48港元/8.75港元每股净现值4.19港元 经销商存货消化完毕，灵芝孢子粉重新起航 随着灵芝孢子粉经销存货基本消化完毕，系内同业竞争问题的完全解决，预计灵芝孢子粉产品销售将有明显恢复。公司同时也在根据不同渠道、不同客户的需求，积极开发多规格、多品类的灵芝孢子粉系列产品。同时公司也正加强与香港头部营销企业、境外渠道的合作，扩张灵芝孢子粉的销售网络，提升境外占比。这将进一步为灵芝孢子粉的销售恢复提供动力。 新老产品拓展销售市场，线下线上多渠道扩张 公司多款产品将持续助推销售增长。伴随人口老龄化的发展，及消费目标人群认知度的增加，安宫牛黄丸的销售将持续稳步增长。御品安宫牛黄丸采用更高规格原材料，满足极高端消费者需求。多款经典名方完成HKC注册，将系内优秀产品引入香港市场，有望进一步提升公司销售额。东南亚国家有大规模的产品的集体注册，也将打通东南亚销售的巨大市场空间。营销方面，澳门正在打造集文旅、中医药文化传播、零售于一体的旗舰店，香港也布局了专注于中风预防、治疗、康复的中医馆，以及大型旗舰店。线下营销企业的大力推广、中医药文旅项目的教育、线上跨境电商的合作加深，共同形成同仁堂国药多渠道扩张的布局。 目标价12.99港元，维持买入评级 随着灵芝孢子粉内地业务的恢复和营销渠道的完善，预计公司2024年将恢复增长。下调目标价至12.99港元，对应2024年16倍市盈率，较现价有38.0%的上行空间，维持买入评级。 重要风险 我们认为以下是一些比较重要的风险: 1)市场拓展进度不如预期、2)上游原材料涨价、3)需求不如预期、4)汇兑亏损。 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 特步国际(1368，买入）：2023年全年业绩符合预期,库存恢复到正常水平 王柏俊852-25321915patrick.wong@firstshanghai.com.hk 2023年全年业绩概况 公司收入同比增长10.9%至143.5亿元(人民币,同下)，受益于所有业务的增长，尤其是内地业务。鞋类增长5.3%,服装类增长20.6%。毛利率增加1.3pct到42.2%;主要受益于功能产品的需求增长（其利润率较高）及时尚运动业务毛利率的明显提升。SG&A费用率增加了2.2 pct至34.2%,因为广告及推广费用和研发费用分别增加27.5%及33.1% (其比率分别提升1.8pct和0.5pct到13.7%和2.8%)。经营利润和归母净利润同比增长7.9%及11.8%至到15.8及10.3亿元,归母净利润率为7.2%；业绩符合预期。集团宣布派发末期股息每股8港仙，派息率为50%。经营现金流同比增长119.5%到12.6亿元。库存金额减少21.6%到17.9亿元，恢复到正常水平。资产负债状况维持稳健,持有净现金9.3亿元（净现金的减少主要由于派息及从Wolverine收购2019年合资公司的股权）。 行业服装纺织股价4.87港元目标价6.28港元(+28.9%) 市值129亿港元已发行股本26.41亿股52周高/低10.15港元/3.61港元每股净资产3. 53人民币 特步主品牌维持稳定增长 特步主品牌收入增长7.4%至119.5亿元,受益于运动产品及儿童业务的推动。特步儿童增长约11%。毛利率轻增加0.7pct至42.0%。经营利润增长7.5%到18.9亿元。特步品牌和特步儿童门店数分别净增加258家和183家到6571家(9代店的占比提升到60%)和1703家；店效为约19万元。今年会继续关小店，开大店；预计净增加100到200家门店。特步跑步俱乐部数达65家，会员数超过2百万名。据了解，纵使在去年高基数下，今年到目前的流水还是有增长。库销比改善到4到4.5倍，折扣率为7到75折左右。 时尚运动业务会在内地录得224%的增长 K-Swiss&Palladium的收入增长14.3%到16.0亿元;主要受益于中国内地的强劲增长（+224%）。毛利率增加7.2 pct至44.8%（受益于内地DTC较高毛利率业务的推动）。期内亏损为-184百万元。K-Swiss&Palladium分别在亚太地区拥有101家(+29家)和94家自营门店(+38家)。今年预计增加30-40家门店,而亏损应与去年相若（此业务还在调整中）。 专业运动业务增长99%，Saucony为首个录得盈利的新品牌 Saucony&Merrell的收入快速增长(+98.9%)到7.9亿元。毛利率略跌0.9pct到55.6%，受批发业务占比提升的影响（占约13%）。期内转亏为盈到8百万元。Saucony&Merrell在内地的自营门店数分为110家(+41家)和4家(持平)。Saucony为首个录得盈利的新品牌,平均店面面积约为110平米,平均店效为约30万元。期内，集团也收购了Wolverine于2019年合资公司的股权使其成为集团的全资附属公司；能促进与特步主品牌在产品创新，时常营销及分销渠道方面发挥协同效应。今年预计增加30-50家门店。新品牌潜在的经营利润率预计可达20-30%。 目标价6.28港元，维持买入评级 2023年全年业绩符合预期；现金流和库存恢复到正常水平。预计集团全年的收入增长为不低于10%，广告及推广费用和研发费用比率在11-13%和3%的水平，利润增长相信会快于收入增长。由于集团拥有良好的特步主品牌和产品，同时推进新品牌的培育以完善品牌矩阵去推动长远增长动力;我们继续看好集团的长期发展。维持买入评级,目标价为6.28港元，相当于预测2024年每股盈利的12.5倍。 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 风险因素 新品牌业务整合不及预期、行业的竞争、宏观经济的风险 康方生物(9926，买入）：研发管线高效推进，逐渐进入商业化收获期 但玉翠852 2532 1539tracy.dan@firstshanghai.com.hk高小迪852-25321960xiaodi.gao@firstshanghai.com.hk 23年不考虑BD公司净亏损收窄45%至7.9亿元 2023年公司产品销售总收入16.3亿元，其中卡度尼利（PD-1/CTLA-4）销售收入13.6亿元，同比增加149%；派安普利单抗（PD-1）销售收入同比下降51%至2.7亿元。由于23年1月公司以总价50亿美元授权summit公司AK112(PD-1/VEGF)海外发达国家的独家权益，目前5亿美元首付款已经到账，23年计入29.2亿元产品及许可费销售额。扣除派安普利分销成本后，公司23年录得收入同比增长440%至45.3亿元。公司23年毛利43.9亿元，其中产品毛利15.0亿元，产品毛利率高达91.8%。23年公司研发开支下降5%至12.6亿元，销售费用增长61%至8.9亿元，产品销售费用率从去年的75%降至56%。全年盈利20.3亿元，如果不考虑BD贡献的净亏损大幅收窄45%至7.9亿元，23年底公司在手净现金为19.3亿元。24年3月公司以每股47.65港元配售2480万股（相当于扩大后股本的2.86%），预计配售净额为11.7亿港元。 行业医药股价46.1港元目标价56.7港元(+23%) 市值387.73亿港元已发行股本8.41亿股52周高/低55/30.3港元每股净现值6.0港元 产品管线进展 （1）卡度尼利AK104（PD-1 / CTLA-4）：22年6月获批2/3L宫颈癌，一线宫颈癌23年11月期中分析达到无进展生存期（PFS）主要终点，等待OS数据成熟后递交上市申请；一线胃癌24年1月递交上市申请，PD-(L)1进展后胃癌、肝细胞癌术后辅助治疗、中晚