2023年报点评：业绩短期承压，创新药驱动的高成长确定性增强

证券研究报告·海外公司点评·药品及生物科技(HS) 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 先声药业（02096.HK） 2023年报点评：业绩短期承压，创新药驱动的高成长确定性增强 2024年03月25日 证券分析师 朱国广 执业证书：S0600520070004 zhugg@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(港元) 5.44 一年最低/最高价 4.94/10.42 市净率(倍) 1.98 港股流通市值(百万港元) 14,197.10 基础数据 每股净资产(元) 2.75 资产负债率(%) 33.45 总股本(百万股) 2,609.76 流通股本(百万股) 2,609.76 相关研究 《先声药业(02096.HK:)：2023年中报点评：营收继续高增长，创新药收入占比再创新高》 2023-08-23 《先声药业(02096.HK:)：三架马车神经、自免及肿瘤步入创新快车道》 2023-01-29 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 6,366 6,640 7,550 8,900 10,600 同比 25.99% 4.30% 13.71% 17.88% 19.10% 归母净利润（百万元） 932.77 714.76 945.85 1,244.75 1,635.91 同比 -38.11% -23.37% 32.33% 31.60% 31.42% EPS-最新摊薄（元/股） 0.36 0.27 0.36 0.48 0.63 P/E（现价&最新摊薄） 15.22 19.86 15.01 11.41 8.68 [Table_Tag] 关键词：#股息率高 #第二曲线 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：先声药业2023年营业收入达到66.40亿（同比+4.3%）,其中药品销售及推广服务收入65.67亿元，反腐因素导致全年短期承压，看好24年整体恢复高增长；创新药收入约47.56亿元（同比+15.2%），占总收入72.0%（2022年为65.3%）；归母净利润为7.15亿元（同比-23.4%），变动因素包括投资组合公允价值亏损、处置子公司一次性收入等；归母经营净利润为7.57亿（同比+12.3%）,保持稳健增长。研发费用和销售费用分别占比23.7%和35.7%，连续三年下降，运营效率提升，规模化优势正在凸显。 ◼ 先必新已经消化降价影响，神经科学板块组合优势正在凸显：2023年神经板块收入19.7亿（同比-13%），占产品营收比重30%，增速放缓由于先必新执行续约降价。先必新2023年消化降价影响，列名医院（+26.7%）及患者数（+21.6%）仍稳健增长，2024年收入有望恢复。随着先必新舌下片于2023年6月NDA，先必新系列产品将有望应用于卒中全程治疗。抗失眠创新药达利雷生（Daridorexant）预计于2024Q3提交NDA，阿尔兹海默症小分子SIM0801（QPCT）正在全球II期推进，脑水肿创新药SIM0800(AQP4)处于1a期，神经科学药物的组合优势正在进一步凸显。 ◼ “2+1+N”商业化组合驱动肿瘤板块强劲增长，管线创新的亮点丰富：2023年肿瘤领域收入15.8亿（同比+10%），占总营收比重24%，“恩度+恩维达”产品组合仍然稳健增长，新品科赛拉市场拓展初见成效，地产化成本降低，科赛拉是首创的全系骨髓保护药物，多项指南一致推荐，ADC、IO联用前景广阔。外部合作加速商业化布局，引进EGFR单抗CMAB009预计24年上市，VEGF抗体苏维西塔将于2024年递交NDA。关注高潜力创新产品SIM0270（SERD）、SIM0500（GPRC5D-BCMA-CD3）、SIM0501（USP1）、SIM0237（PDL1/IL15v）的进展，ADC管线SIM0508（CDH6-ADC）及SIM0686（FGFR2b-ADC）差异化布局。 ◼ 自免板块重磅靶点布局全面，自免及感染有望成为先声下一个优势板块：2023年自免及抗感染收入16.0亿元（同比+44%），占营收比重24%。先声深度布局类风湿关节炎（RA）治疗组合，依赖先声在自免的优势地位，艾得辛等持续维持增长。自免重磅靶点迅速补齐，包括IL4R（乐德奇拜，IL4Rα）、IL17（SIM335，IL17A）、URAT1（SIM295，URAT1）、JAK1（LNK01001，JAK1）等，快速拓展患者基数大、需求高的疾病领域；抗感染处于初步构建阶段，通过先诺欣快速切入，BIC新药ADC189有望带来新增长。 ◼ 盈利预测与投资评级：我们将2024-2025年营收预测由91.5/110.6亿元调整为75.5/89.0亿元，归母净利润由10.58/12.11亿元调整为9.46/12.45亿元，并新增2026年营收/归母净利润预测为106.0/16.36亿元，当前市值对应2024-2026年PE为15/11/9倍。2024年起，6款创新药即将获批，收入增长确定，创新转型成效显著，未来3-5年有望持续维持高增长。维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：新药研发及审批进展不及预期；政策风险；业绩不确定性等 -41%-35%-29%-23%-17%-11%-5%1%7%13%2023/3/272023/7/252023/11/222024/3/21先声药业恒生指数 请务必阅读正文之后的免责声明部分 海外公司点评 东吴证券研究所 2 / 3 先声药业三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 5,638.94 6,915.76 8,503.80 10,781.43 营业总收入 6,639.85 7,550.00 8,900.00 10,600.00 现金及现金等价物 2,007.16 3,814.77 5,433.63 6,536.83 营业成本 1,623.65 1,860.64 2,052.36 2,420.00 应收账款及票据 2,631.65 2,516.67 2,472.22 3,533.33 销售费用 2,356.39 2,604.75 2,981.50 3,551.00 存货 614.56 361.79 342.06 403.33 管理费用 0.00 536.05 631.90 752.60 其他流动资产 385.58 222.54 255.89 307.94 研发费用 1,563.14 1,736.50 2,002.50 2,332.00 非流动资产 5,214.72 4,996.57 4,800.24 4,623.53 其他费用 0.00 0.00 0.00 0.00 固定资产 2,170.34 2,001.93 1,850.36 1,713.95 经营利润 597.39 812.06 1,231.74 1,544.40 商誉及无形资产 858.26 808.52 763.75 723.46 利息收入 54.96 40.14 76.30 54.34 长期投资 150.57 150.57 150.57 150.57 利息支出 34.57 30.45 30.45 30.45 其他长期投资 1,529.60 1,529.60 1,529.60 1,529.60 其他收益 122.26 80.67 (90.00) 0.00 其他非流动资产 505.96 505.96 505.96 505.96 利润总额 740.04 902.42 1,187.58 1,568.28 资产总计 10,853.67 11,912.33 13,304.04 15,404.96 所得税 26.09 (40.61) (53.44) (62.73) 流动负债 2,685.90 2,801.54 2,952.22 3,422.13 净利润 713.95 943.02 1,241.02 1,631.01 短期借款 1,015.13 1,015.13 1,015.13 1,015.13 少数股东损益 (0.81) (2.83) (3.72) (4.89) 应付账款及票据 317.22 465.16 513.09 605.00 归属母公司净利润 714.76 945.85 1,244.75 1,635.91 其他 1,353.55 1,321.25 1,424.00 1,802.00 EBIT 719.65 892.73 1,141.74 1,544.40 非流动负债 945.03 945.03 945.03 945.03 EBITDA 719.65 1,110.88 1,338.08 1,721.10 长期借款 205.85 205.85 205.85 205.85 Non-GAAP 其他 739.19 739.19 739.19 739.19 负债合计 3,630.93 3,746.57 3,897.25 4,367.16 股本 3,173.81 3,173.81 3,173.81 3,173.81 主要财务比率 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 0.00 (2.83) (6.55) (11.45) 每股收益(元) 0.27 0.36 0.48 0.63 归属母公司股东权益 7,222.74 8,168.59 9,413.34 11,049.24 每股净资产(元) 2.75 3.13 3.60 4.23 负债和股东权益 10,853.67 11,912.33 13,304.04 15,404.96 发行在外股份(百万股) 2,609.76 2,609.76 2,609.76 2,609.76 ROIC(%) 8.23 10.46 11.92 14.04 ROE(%) 9.90 11.58 13.22 14.81 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 毛利率(%) 75.43 75.36 76.94 77.17 经营活动现金流 0.00 1,757.39 1,739.32 1,133.65 销售净利率(%) 10.82 12.53 13.99 15.43 投资活动现金流 0.00 80.67 (90.00) 0.00 资产负债率(%) 33.45 31.45 29.29 28.35 筹资活动现金流 0.00 (30.45) (30.45) (30.45) 收入增长率(%) 4.30 13.71 17.88 19.10 现金净增加额 0.00 1,807.61 1,618.87 1,103.19 净利润增长率(%) (23.37) 32.33 31.60 31.42 折旧和摊销 0.00 218.15 196.34 176.70 P/E 19.86 15.01 11.41 8.68 资本开支 0.00 0.00 0.00 0.00 P/B 1.98 1.74 1.51 1.29 营运资本变动 0.00 646.43 181.51 (704.52) EV/EBITDA 23.51 10.45 7.46 5.16 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，港元汇率为2024年3月24日的0.9243，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中