宏观点评：财政“加减法”进行到哪儿了？

宏观点评20240321 证券研究报告·宏观报告·宏观点评 财政“加减法”进行到哪儿了？2024年03月21日 2024年的首份财政“成绩单”公布了。一般公共预算收入1-2月累计同比增速为-2.3%，虽然数据表面上并不好看，但是财政部副部长在今早的国新办发布会上提前给市场打好了“预防针”——-2.3%的增速受基数被抬高、以及去年年中出台的减税政策对今年的减收影响颇大。同时，1-2月财政收支差额再次刷新历史，证实财政发力力度犹在。除了收入“做减法”、支出“做加法”以外，财政支出端自身也在进行着“加减法”——“加”的是基建类支出、教育支出与科技支出，“减”的是卫生健康支出。具体来看： 一般公共预算收入：负增仅是“虚像”？1-2月一般公共预算收入累计同比增速为-2.3%，不过若剔除掉2023年收入基数被2022年缓税政策抬高、以及去年年中出台的减税政策对今年的减收影响两项特殊因素，可比口径下1-2月财政收入同比增速为2.5%。除了财政部官方公布的 这两项特殊因素之外，我们认为1-2月一般公共预算收入受到“春节效 应”的扰动也颇大。譬如今年春节较去年来得更晚一些，导致年终奖的发放时间也会晚于去年，因此1-2月累计同比增速为-15.9%的个人所得 税或有来自于年终奖发放时间相较于去年后置的大部分影响。 除了个人所得税以外，出口退税、地产相关税同样受到春节的扰动。出口退税同比增速从2023年12月的141.7%直接降至2024年1-2月的 23.9%，这并不是说明出口正在转弱，更多是来自于外贸企业已在2023年年末完成集中退税的影响。与出口退税的“降温”不同，地产相关税却在普遍“升温”。城镇土地使用税、契税、耕地占用税、土地增值税以及房产税无一不在1-2月实现了正增速，我们认为这主要是去年春节靠 前、1-2月房市受春节扰动的持续时间更长，而今年春节靠后、1-2月受春节扰动的持续时间较短的影响。 “升温”的不仅仅是房地产相关税，还有消费相关税。1-2月消费税、车辆购置税同比增速分为为14.0%（2023年12月为5.2%）、30.0%（2023年12月为12.8%），均在12月正增速的基础上继续爬升。不过鉴于消费税和车辆购置税均有较强的低基数效应，我们偏向于认为消费呈现出 的是温和复苏态势。 一般公共预算支出：“加力提效”进行时，也是“加减法”进行时。1-2月一般公共预算支出同比增速为6.7%，支出强度明显大于去年同期，完成全年预算的15.3%，支出进度创历史同期新高。细看财政支出的分项数据，可以发现财政“加力提效”的意图更明显了。财政端基建类支出依旧保持较高强度，其1-2月同比增速录得17.9%，在地方专项债发行 进度偏缓的情况下，财政端为基建“充电”更多是通过一般公共预算支出。除了基建，科技、教育支出也保持在较高增速，这与今年科技创新、科教兴国的政策主线不谋而合。不过，在财政端各项支出清一色录得正 增速的同时，卫生健康支出强度却在转弱。 政府性基金收入：土地出让收入的拐点仍未显现。1-2月政府性基金收入同比增速录得2.6%，其“主成分”土地出让收入同比增速为0.0%（2023年12月为1.8%），仅短暂回归到正增长区间后、同比增速再次降低。在去年基数较低、以及今年春节后置等“利好因素”下，土地出让收入表 现得依旧平平无奇，说明距离土地市场的完全好转尚有距离。 政府性基金支出：大幅转负的背后更多是受到专项债发行偏缓的影响。与政府性基金收入的正增长不同，政府性基金支出同比增速反而在大幅减少，从2023年12月的24.2%降至2024年1-2月的-10.2%。在政府性基金收入表现并不逊色的情况下，政府性基金支出的锐减主要是因为今 年以来地方新增专项债发行进度偏缓。 风险提示：政策定力超预期；出口超预期萎缩；信贷投放量不及预期。 证券分析师陶川 执业证书：S0600520050002 taoch@dwzq.com.cn 证券分析师邵翔 执业证书：S0600523010001 shaox@dwzq.com.cn 相关研究 《美联储:盘久生变的6月降息？》 2024-03-21 《日股重上4万，日央行“升”不逢时？》 2024-03-19 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/6 图1：2024年1-2月财政收支差额再次刷新历史 财政收支差额： 2019年2020年202 亿元 10,000 5,000 0 -5,000 -10,000 -15,000 -20,000 -25,000 -30,000 当月值：2022年 2023年 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图2：负增的一般公共预算收入或许只是“虚像” 图3：春节所在月份为2月的年份个税峰值比春节所在 月份为1月的年份延后一个月 一般公共预算收入:当月同比 % 80一般公共预算收入:当月同比（扣退税等特殊因素后） 30 亿元个人所得税均值：春节 所在不同月份的年份： 春节位于2月 800 700 600 春节位于1月 -20 500 400 -70 2 300 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 数据来源：Wind，东吴证券研究所 注：选取2004-2018年数据。 数据来源：Wind，东吴证券研究所 2/6 东吴证券研究所 图4：2024年1-2月不同税种之间的表现“各有千秋” 主要税种：同比增速：2024-022023-12 四大主要税种： 外贸相 关税种： 地产相关税种： 其他主 增值税消费税 企业所得税 个人所得税 进口货物增值税和消费税 出口货物退税 关税 城镇土地使用税 契税耕地占用税土地增值税 房产税证券交易印花税车辆购置税 环境保护税 要税种：车船税、烟叶税等其他税收 -100-500 50100 150200 单位：% 注：2024年2月数据为2024年1-2月累计同比增速。数据来源：Wind，东吴证券研究所 图5：2024年1-2月一般公共预算支出强度较大图6：2024年1-2月一般公共预算支出进度创新高 2023年2024年 15% 亿元全国一般公2015-2023年变动区间全国一般公共预算2019年2020年 50,000 2024年 40,000 30,000 20,000 10,000 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 0 共预算支出： 2023年 120% 100% 80% 60% 40% 20% 1-2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 0% 支出：完成进度： 2021年 2022年 1-2月 3月 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 3/6 东吴证券研究所 图7：2024年1-2月一般公共预算支出继续做“加减法” 注：2024年2月数据为2024年1-2月累计同比增速。数据来源：Wind，东吴证券研究所 图8：2024年1-2月政府性基金收入表现并不出彩 2015-2023年变动区间 亿元政府性基 图9：2024年1-2月土地出让收入并未维持在正增长区间 %政府性基金收入:地方土地使用权 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 金收入： 2023年 2024年 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 -50 出让:当月同比 1-2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2021-062022-022022-102023-062024-02 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 4/6 东吴证券研究所 图10：2024年1-2月政府性基金支出不及去年同期图11：2024年1-2月新增专项债发行进度偏缓 亿元政府性基2015-2023年变动区间 2023年 新增专项债2019年2020年 发行进度：2021年2022年 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 金支出： 2024年 120% 100% 80% 60% 40% 20% 1-2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 0% 2023年20 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 图12：2024年1-2月财政数据一览 1-2月财政数据一览（当月同比，%） 项目 2024-02 2023-12 2023-11 2023-10 2023-09 2023-08 2023-07 2023-06 2023-05 2023-02 2022-12 一般公共财政收入 -2.3 -8.4 4.3 2.6 -1.3 -4.6 1.9 5.6 32.7 -1.2 61.1 个人所得税 -15.9 -6.5 0.4 -1.4 -3.3 3.8 -0.8 4.0 3.1 -4.0 -5.7 四大税种 企业所得税 0.0 -1.9 9.9 0.6 3.2 -16.8-16.0 -21.2 -17.4 11.4 8.8 国内消费税 14.0 5.2 4.2 -3.4 35.3 4.2 14.5 8.5 -6.2 -18.4 63.5 国内增值税 -5.3 -1.7 8.3 4.1 2.0 1.8 34.4 112.3 482.2 6.3 14.9 进口环节增值税和消费税 -1.3 29.2 3.3 7.5 -0.2 -3.9 -4.8 -3.6 -4.9 -21.6 48.4 外贸相关 外贸企业出口退税 23.9 141.7 23.2 5.9 12.8 15.9 -4.1 -20.6 -25.0 9.7 -129.9 关税 -6.0 4.2 -7.3 0.0 -7.1 -9.6 -10.6 -9.2 -3.2 -27.1 37.0 城镇土地使用税 11.1 -3.1 15.7 6.9 8.2 2.8 1.3 -23.9 -41.7 -7.5 -2.6 契税 6.6 0.5 1.8 2.5 -9.9 0.4 -2.0 -8.6 20.8 -4.0 -1.0 地产相关 耕地占用税 32.7 3.6 50.0 21.2 -5.2 -3.8 39.6 -20.5 -41.1 -23.7 3.6-16.4 土地增值税 7.1 -35.1 -12.3 -27.0 5.8 0.2 -27.6 -18.0 -22.4 6.8 房产税 21.5 18.3 16.2 20.2 21.5 20.6 20.1-18.0 -40.7 -2.8 5.5 地产相关税 11.6 -6.4 5.3 8.0 -11.9 5.6 4.0 -22.4 -16.9 -11.2 0.9 证券交易印花税 -46.8 -50.5 -58.2 -42.5 -51.7 -15.3 -30.6 16.7 7.4 -61.7 10400.0 车辆购置税 30.0 12.8 47.9 64.8 32.4 22.6 25.0 19.7 21.7 -32.8 -28.0 其他税种 环境保护税 4.1 -20.0 -60.0 9.3 -60.0 33.3 2.3-40.0 100.0 -10.9 150.0 46.7 资源税 -17.8 1.8 7.7 6.8 -5.9 -17.7 -19.8 -19.5 -13.6 -11.6 城市维护建设税 -4.7 3.1 2.8 0.8 4.5 -7.3 5.1 7.7 24.7 -10.5 0.3 其他税收 4.8 1.8 24.8 7.2 -11.4 3.1 -1.0 -2.0 1.1 0.0 2.7 非税收入 非税收入 8.6 -10.3 9.8 0.6 -7.4 -15.0-14.9 -14.0 -7.8 15.6 44.4 一般公共财政支出 6.7 8.3 8.6 11.9 5.2 7.2 -0.8 -2.5 1.5 7.0 3.0 -20.1 城乡社区事务 19.6