减值拖累业绩，分红增强股东回报

敬请参阅最后一页特别声明 1 业绩简评  2024年3月19日晚间公司披露23年年报，23全年实现营收2543.97亿元，同比+3.1%；归母净利润84.5亿元，同比+214.3%。其中，23全年共计提29.7亿元资产减值损失，或为业绩主要拖累因素。 经营分析  量：公司23全年实现上网电量4478.6亿千瓦时（同比+5.3%），其中煤电/气电上网分别为3758/277.1亿千瓦时（分别同比+3.3%/+5.2%）；新能源（风电+光伏）合计上网427.5亿千瓦时（同比+27.9%），占比升至9.5%（同比+1.6pct）。电量结构持续绿色化，往后看火电定位进一步转向顶峰保供及支撑调节（23年辅助服务已有合计净收入27.2亿元）。  价：市场煤价下行，23年煤机燃料成本下降至0.326元/KWh（同比-12.4%）。随着煤价下行、新能源电量占比提升等因素综合影响，23年平均结算电价为0.509元/KWh，同比-0.2%。往后看，煤电容量电价有望形成平均电价支撑。  风光装机扩大，热电联产机组持续减值。23全年公司新增风电/光伏装机分别为203.3万千瓦、682.6万千瓦，符合预期。23年公司共计提29.7亿元资产减值，其中25.5亿元固定资产减值主要涉及山东、安徽省内的热电联产机组，主因转型政策要求、成本端承压；其余4.2亿元中包括2.95亿元商誉减值等。往后看，逐步淘汰老旧机组后在运资产总体质量将得到提升。  分红方案发布，增强股东回报。公司公告派发现金红利0.2元/股，现金分红比例达57.1%。往后看，随着火电公用事业属性提升，盈利确定性有望增强，带来稳定分红预期，利好股东回报。 盈利预测、估值与评级  随着火电盈利修复、绿电装机兑现，驱动公司业绩增长，预计公司2024~2026 年 分 别 实 现 归 母 净 利 润134.8/160.98/182.7亿元，EPS 分别为0.86/1.03/1.16元，对应 PE分别为11倍、9倍和8倍，维持“买入”评级。 风险提示  各类电源装机及电量不及规划预期、煤价下跌不及预期、电价下跌超预期风险等。 公司基本情况（人民币） 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 246,725 254,397 255,840 263,507 272,322 营业收入增长率 20.59% 3.11% 0.57% 3.00% 3.35% 归母净利润(百万元) -7,387 8,446 13,482 16,098 18,272 归母净利润增长率 -28.03% 214.33% 59.64% 19.40% 13.50% 摊薄每股收益(元) -0.471 0.538 0.859 1.025 1.164 每股经营性现金流净额 2.07 2.90 3.34 3.76 4.17 ROE(归属母公司)(摊薄) -6.81% 6.39% 9.57% 10.68% 11.34% P/E -16.17 14.31 10.69 8.95 7.89 P/B 1.10 0.91 1.02 0.96 0.89 来源：公司年报、国金证券研究所 02004006008001,0001,2001,4001,6001,8006.007.008.009.0010.0011.00230320230620230920231220240320人民币(元)成交金额(百万元)成交金额华能国际沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 2 04,605 2 46,725 2 54,397 2 55,840 2 63,507 2 72,322 货币资金 16,350 17,176 16,850 18,363 20,580 20,820 增长率 20.6% 3.1% 0.6% 3.0% 3.3% 应收款项 47,405 45,388 50,176 50,761 52,283 54,032 主营业务成本 -205,281 -239,221 -223,575 -216,497 -221,192 -227,064 存货 16,824 12,702 11,899 12,456 12,726 13,064 %销售收入 100.3% 97.0% 87.9% 84.6% 83.9% 83.4% 其他流动资产 11,891 11,457 11,819 12,033 12,166 12,332 毛利 -676 7,504 30,822 39,343 42,315 45,258 流动资产 92,471 86,722 90,744 93,613 97,755 100,248 %销售收入 n.a 3.0% 12.1% 15.4% 16.1% 16.6% %总资产 18.9% 17.3% 16.8% 16.8% 17.0% 16.9% 营业税金及附加 -1,686 -1,442 -1,635 -1,637 -1,686 -1,743 长期投资 33,530 34,055 31,975 31,975 31,975 31,975 %销售收入 0.8% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 固定资产 316,307 332,443 365,658 377,945 391,704 406,222 销售费用 -193 -180 -238 -230 -237 -245 %总资产 64.5% 66.1% 67.6% 67.9% 68.2% 68.7% %销售收入 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 无形资产 25,692 26,483 27,635 27,974 28,209 28,343 管理费用 -5,594 -5,637 -6,448 -6,396 -6,588 -6,808 非流动资产 397,597 415,884 450,415 462,935 476,826 491,374 %销售收入 2.7% 2.3% 2.5% 2.5% 2.5% 2.5% %总资产 81.1% 82.7% 83.2% 83.2% 83.0% 83.1% 研发费用 -1,325 -1,608 -1,533 -1,535 -1,581 -1,634 资产总计 4 90,068 5 02,606 5 41,159 5 56,549 5 74,581 5 91,622 %销售收入 0.6% 0.7% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 短期借款 117,156 104,517 91,500 83,603 79,340 72,247 息税前利润（EBIT） -9,474 -1,363 20,968 29,545 32,222 34,828 应付款项 53,962 53,431 58,674 58,390 59,667 61,260 %销售收入 n.a n.a 8.2% 11.5% 12.2% 12.8% 其他流动负债 15,280 13,385 13,826 14,344 14,632 14,854 财务费用 -8,550 -9,487 -8,868 -10,119 -10,324 -10,435 流动负债 186,398 171,333 163,999 156,337 153,639 148,362 %销售收入 4.2% 3.8% 3.5% 4.0% 3.9% 3.8% 长期贷款 136,858 151,678 162,348 177,848 187,848 197,848 资产减值损失 -193 -2,780 -3,099 -2,000 -1,500 -1,300 其他长期负债 42,920 53,051 43,450 40,229 38,940 38,036 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 366,176 376,062 369,797 374,414 380,427 384,246 投资收益 822 1,077 2,797 1,534 1,620 1,732 普通股股东权益 105,256 108,535 132,139 140,911 150,730 161,152 %税前利润 -5.8% -11.1% 21.5% 7.4% 6.8% 6.5% 其中：股本 15,698 15,698 15,698 15,698 15,698 15,698 营业利润 -14,802 -10,411 13,246 20,443 23,560 26,465 未分配利润 16,013 6,703 12,238 21,011 30,829 41,252 营业利润率 n.a n.a 5.2% 8.0% 8.9% 9.7% 少数股东权益 18,636 18,009 39,224 41,224 43,424 46,224 营业外收支 525 708 -244 200 204 208 负债股东权益合计 4 90,068 5 02,606 5 41,159 5 56,549 5 74,581 5 91,622 税前利润 -14,277 -9,703 13,002 20,643 23,764 26,673 利润率 n.a n.a 5.1% 8.1% 9.0% 9.8% 比率分析 所得税 1,604 -382 -3,919 -5,161 -5,466 -5,601 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 n.a n.a 30.1% 25.0% 23.0% 21.0% 每股指标 净利润 -12,673 -10,085 9,082 15,482 18,298 21,072 每股收益 -0.654 -0.471 0.538 0.859 1.025 1.164 少数股东损益 -2,409 -2,698 637 2,000 2,200 2,800 每股净资产 6.705 6.914 8.417 8.976 9.602 10.266 归属于母公司的净利润 -10,264 -7,387 8 ,446 1 3,482 1 6,098 1 8,272 每股经营现金净流 0.384 2.072 2.898 3.336 3.763 4.168 净利率 n.a n.a 3.3% 5.3% 6.1% 6.7% 每股股利 0.000 0.000 0.200 0.300 0.400 0.500 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 -9.75% -6.81% 6.39% 9.57% 10.68% 11.34% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 -2.09% -1.47% 1.56% 2.42% 2.80% 3.09% 净利润 -12,673 -10,085 9,082 15,482 18,298 21,072 投入资本收益率 -2.06% -0.34% 3.22% 4.69% 5.06% 5.43% 少数股东损益 -2,409 -2,698 637 2,000 2,200 2,800 增长率 非现金支出 21,875 26,694 28,230 29,525 32,554 36,297 主营业务收入增长率 20.75% 20.59% 3.11% 0.57% 3.00% 3.35% 非经营收益 4,733 7,968 8,812 8,558 8,574 8,504 EBIT增长率 N/A -89.64% 1638.32% 40.90%