重卡出口+内需双轮驱动，行业龙头乘风而起；首予买入评级

重卡 2024年3月14日 中国重汽(3808 HK) 重卡出口+内需双轮驱动，行业龙头乘风而起；首予买入评级 首予买入评级，目标价25.06港元。我们认为中国重汽作为重卡行业中的龙头企业和优质标的，是我国重卡行业复苏和出口高增的主要受益者。凭借稳健的资产负债表和优于同行的盈利能力，中国重汽在行业下行时通过出口业务体现出较强的韧性，又能快速抓住内地的复苏周期的机遇持续扩大市场份额。我们认为重汽的估值至少应为市场平均水平，基于市场平均10倍2024年市盈率（较重汽过去10年平均远期市盈率11.5倍低），我们设定目标价25.06港元，上涨空间28.6%，给予买入评级。2023-25年每股股息预测为0.71/0.85/1.01元人民币，股息率可达4.0-5.6%，较为吸引。 个股评级 买入 重卡龙头连续18年行业出口第一，整体市占率稳步提升。中国重汽是最早布局海外的重卡车企之一，海外营销布局较为成熟，出口销量一直领跑同行。2020年以后，中国重汽的出口业务进入高增长周期，重卡出口销量于2021/2022/2023年分别录得同比增幅74.6%/63.8%/36.2%。2023年，中国重汽把握住我国天然气重卡市场的发展机遇，销售约2.7万辆天然气重卡，同比增长287%，在中国市场份额达17.7%，排名第二。在出口+内需双引擎推动下，公司在重卡行业中的总销量占比稳步提升，由2018年的17%提升至2023年的26%。2022-2023年，中国重汽的重卡总销量成为行业第一；同时，在收入规模、盈利水平和负债情况等方面均优于同业。 资料来源: FactSet 重卡行业出口+内需双增长，进入上升周期。我国重卡行业在经历了2020-2022年的下行周期后，在2023年迎来了拐点，实现了销量同比增长35.6%的亮眼成绩。我们认为，未来两年，重卡行业的销量将处于上升周期，内销和出口均将实现增长，2024/25年重卡总销量预测为110/115万辆，同比增长约20.8%/4.5%，其中包括内销80/82万辆（同比增26.0%/2.5%）和出口销量30/33万辆（同比增8.7%/10%）。重卡内需主要受快递业务和公路运货量提升、以旧换新需求叠加新能源转型和国标淘汰加速置换推动；而重卡出口则受全球卡车需求稳定增长和中国品牌在海外市场占有率持续提升推动，从出口区域来看，预计主要增量来自于东南亚和南美等地。 陈庆angus.chan@bocomgroup.com(86)2160653601 李易,CFAiris.li@bocomgroup.com(852)37661850 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 目录 投资亮点：重卡行业的优质标的，整体市占率稳步提升..............................................................41.出口业务持续高增长.............................................................................................................................................................................42.受益我国重卡复苏周期，燃气重卡有望成为增长亮点......................................................................................................................83.整体市占率稳步提升，财务指标优于同业.......................................................................................................................................10行业分析：重卡进入复苏周期，内需+出口双轮驱动..................................................................12预计2024/25年内销80/82万辆，同比增26.0%/2.5%..........................................................................................................................13预计2024/25年出口销量30/33万辆，同比增8.7%/10.0%..................................................................................................................14财务分析与预测............................................................................................................................17销量和均价.................................................................................................................................................................................................17收入.............................................................................................................................................................................................................18盈利.............................................................................................................................................................................................................18资产负债表和现金流稳健..........................................................................................................................................................................19预计股息稳定增长.....................................................................................................................................................................................20与市场一致预测的对比.............................................................................................................................................................................20估值..............................................................................................................................................22首次覆盖，给予买入评级，目标价为25.06港元...................................................................................................................................22风险因素.......................................................................................................................................24公司简介：重卡行业的龙头企业，产品矩阵丰富、竞争力强.....................................................25丰富的产品矩阵和品牌布局......................................................................................................................................................................26 投资亮点：重卡行业的优质标的，整体市占率稳步提升 要点： 1.随着中国卡车出口近年来呈现指数型增长，中国重汽作为最早布局海外的重卡车企之一，其出口业务进入高增长期。我们预计2024-25年重汽将凭借较高的性价比优势，维持出口销量双位数的同比增速。 2.中国内地重卡市场预计进入上升周期，其中天然气重卡将成为热点细分市场。中国重汽在我国天然气重卡市场排名第二，有望通过较强的品牌力、产品竞争力、广泛的销售网络和规模经济抢占更大的市场份额。 3.中国重汽在中国重卡行业的整体市占率稳步提升，龙头地位稳固，我们预计未来三年，中国重汽将至少能够维持稳定的市场份额在25%+。另外，中国重汽在收入规模、盈利水平和负债状况等方面均优于同业。 1.出口业务持续高增长 2021-23年中国卡车出口呈现指数型增长。2020年以前，卡车出口总量维持在每年20万辆左右，而2021-2022年期间中国完整的汽车供应链优势充分展现，加上中国车企在海外的布局日趋完善，卡车出口量在2021-23年分别达到了41.5/56.7/67.4万辆，同比增长92.1%/36.7%/18.9%。其中，柴油重卡的增速于2023年远高于卡车整体的同比增速，达40.5%。 资料来源:海关总署，交银国际 资料来源:海关总署，交银国际 1中国重汽是中国卡车出口的中坚力量，连续18年保持行业出口第一的位置。由于中国重汽是最早布局海外的重卡车企之一，其出口销量一直领跑同行。根据卡车网的数据，2023年，中国重汽出口重卡12万辆，占重卡出口总量的44%，超出第二名陕汽一倍有余。2020年以后，中国重汽的出口业务进入高增长周期，2021/2022/2023年分别录得同比增幅74.6%/63.8%/36.2%，在公司总 销量中的比重由2021年的19%激增至2023年的51%。海外业务的高增部分抵消了中国内地重卡下行周期中内销的下滑，体现出较好的