估值洼地，多重利好驱动价值重估；首予买入评级

此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告,可从彭博信息: BOCM或https://research.bocomgroup.com 2025年1月10日 置富产业信托(778 HK) 估值洼地，多重利好驱动价值重估；首予买入评级 置富产业信托目前是香港联交所上市的第三大房地产投资信托基金。截至2024上半年，置富产业信托拥有约300万平方尺的以香港为重点的零售物业，超过72%租户属于日常必需品行业。我们认为，置富产业信托具有多重投资优势和股价驱动因素，包括稳定的盈利前景、低估值、进一步降息以及潜在纳入沪深港通有利于房地产投资信托基金的估值。我们首次覆盖置富产业信托，给予买入评级。根据基于DDM模型得出的公允价值，加上30%的流动性折让，得出目标价5.86港元。 个股评级 买入 纳入沪深港通有望收窄交易折让。中国证监会于4月19日宣布，房地产投资信托基金将首次纳入沪深港通。根据香港联交所的数据，南向资金总共持有约1.0%的恒生地产指数已发行股票，相当于约11.6天的交易量（按过去30天的平均值计算）。我们认为，南下资金长期将增加港股房地产投资信托基金（H-REITs）的流动性，并缩小其交易折让。 资料来源：FactSet 盈利前景稳定；估值洼地，忧虑有望缓解。鉴于置富产业信托98%的资产位于香港，而逾72%的租户属于日常必需品行业，我们相信其租金收入前景将大致保持稳定，尤其是随着北上旅游趋稳，以及地产代理行业环境逐步改善。同时，尽管其估值已在2024年7月触底，但目前股价对应2025年股息率9.4%，该股息率与10年期美国国债收益率的差距较长期水平低约1.1个标准差。我们认为目前的估值仍远低于其长期平均水平，并已反映了香港零售市场的大部分忧虑。 预计每单位分派将在2025/26年恢复增长势头。虽然高利率仍将对2024年盈利产生负面影响，但我们预计在持续降息下，每单位分派将从2025年开始 恢 复 增 长 。 我 们 预 计 其 每 单 位 分 派 将 于2024/25/26年 同 比 增 长-10.0%/3.8%/4.1%至36.34/37.71/39.26港仙。 谢骐聪,CFA,FRMphilip.tse@bocomgroup.com(852)37661815 主要风险：1）高度依赖香港物业组合；2）未能执行收购；3）利率持续高企。 本 文 翻 译 自 报 告“FortuneREIT (778 HK) - Multiple re-rating drivers with distressedvaluation; initiate with Buy”，原报告发布于2024年12月12日 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告,可从彭博信息: BOCM或https://research.bocomgroup.com 目录 置富产业信托六个关键图表...........................................................................................................4投资亮点.........................................................................................................................................5纳入沪深港通有望收窄交易折让................................................................................................................................................................6随着楼市改善与消费外流影响缓解，香港资产租金企稳........................................................................................................................7较长期估值大幅折让，且已大致反映在价格中......................................................................................................................................12财务预测.......................................................................................................................................14估值..............................................................................................................................................17主要风险.......................................................................................................................................20附录..............................................................................................................................................21公司概述.....................................................................................................................................................................................................21关键财务数据和投资组合指标..................................................................................................................................................................23 置富产业信托六个关键图表 资料来源：公司资料，交银国际 资料来源：公司资料，交银国际 资料来源：公司资料，交银国际预测 资料来源：公司资料，交银国际预测 资料来源：公司资料，交银国际预测 资料来源：公司资料，交银国际预测 投资亮点 简单而美丽的故事。我们相信置富产业信托的标的资产和市场基本面将大致保持稳定，主要忧虑将得到缓解。此外，我们看到多个短期和中期的单位价格驱动因素，支持我们中长期的积极立场： (1)成为可能纳入沪深港通的公司之一；(2)降息将节省利息开支，提升收益和股息分配；和(3)估值洼地，股息率高，而减息有望引发重估。 我们相信香港零售市场的前景仍大致稳定，因此置富产业信托在未来三年可以提供稳定的分派。随着美联储开始下调联邦基金利率目标，我们认为利率前景唯一的不确定性是降息的时机和幅度，这将有利于置富产业信托在未来2-3年的收益和估值。目前，置富产业信托目前的2025年股息率约为9%，与美国10年期国债的收益率差约500个基点，远高于378个基点的长期平均水平。 同时，我们预计置富产业信托稳健的基本面和较高的分派收益率也将吸引南向投资者吸纳，并有可能提高交易流动性，进一步收窄交易折让。 我们使用10年期DDM来评估置富产业信托的公允价值，并将目标价定为5.86港元，较DDM得出的公允价值折让30%，以反映公司交易流动性较低。首次覆盖给予买入评级。我们的目标价较截至2024年12月11日的最后收盘价有46.1%的上涨空间。 置富产业信托(778 HK) 纳入沪深港通有望收窄交易折让 4月19日，中国证券监督管理委员会（证监会）宣布将采取五项措施来优化沪深港通机制。其中，合资格的房地产投资信托基金将首次纳入沪深港通，进一步丰富交易产品的多样性。 预计将带来>11个交易日等值的购买力。我们相信，纳入沪深港通将带来资金涌入，并为股价提供短期支撑。根据香港联交所截至2024年12月4日的数据，剔除大部分收入和资产位于中国内地的开发商和物业管理公司，南向资金总共持有恒生地产指数股票总流通股约1.0%（按市值加权平均）。按过去30天的日均交易量计算，这相当于约11.6天的交易量。 长期估值折让有望收窄。我们预计纳入沪深港通后，南向资金的参与将增加大部分H-REITs的长期交易流动性。尽管部分H-REITs在2024上半年期间的股息率超过10%，但由于交易流动性低，大多数H-REITs难以吸引机构投资者。然而，许多沪深港通南向投资者是散户或高净值投资者，而不是机构投资者，因此受到的交易流动性限制较少。我们也相信，H-REITs的高股息率和低股价波动对南向投资者具有吸引力。这应该会带来更高的交易量，并有可能在长期内收窄交易折让。 随着楼市改善与消费外流影响缓解，香港资产租金企稳 >98%的资产位于香港。置富产业信托的投资组合中有17个社区购物中心，其中16个位于香港。根据置富产业信托2024年上半年财务报告的估值，截至6月底，这16处房产的总估值为381.67亿港元，占总投资组合估值的98.6%。过去几年，香港零售市场受到多重不利因素的困扰。然而，我们认为日常必需品行业受影响较小，这些行业的零售数据表现较有韧性。 资料来源：公司资料，交银国际 ~72%的租金来自日常必需品行业。截至2024上半年，在置富产业信托的投资组合中，约72.3%的总可租面积或72.1%的总租金收入来自餐饮、服务与教育、超市和家居用品等必需品行业。我们认为，中端市场定位的日常必需品行业的占比高，使置富产业信托较少受到宏观不确定性和游客数量变化的影响。 日常必需品行业更具韧性。根据香港特别行政区政府统计处的数据，香港零售总额在2024年前八个月同比下降7.7%，其中日常必需品较有韧性，“食品、酒类及烟草”和“超级市场”同比仅下降4.4%和2.0%，而“书籍、报纸、文具及礼品”和“药物及化妆品”则分别同比上升10.1%和6.8%。相比之下，“百货公司”及“珠宝首饰、钟表及贵重礼品”则分别录得同比下跌15.6%及15.8%。 资料来源：公司资料，交银国际 资料来源：公司资料，交银国际 置富产业信托(778 HK) 对关键表现不佳行业的担忧正在逐步缓解。根据我们的渠道调研，过去两年，我们注意到中餐馆和房地产代理是香港零售市场表现不佳的主要行业。在置富产业信托的投资组合中，按租金收入计算，银行和房地产业是第三大行业，分别占2023年和2024上半年总租金收入的15.6%和14.8%。随着2022年以来房地产市场的调整，住宅和投资性房地产市场的成交量均较低，导致房地产代理行业面临减员压力，租金负担能力下降。 房地产代理行业减员压力趋稳。根据香港地产代理监管局的数据，个人持有的牌照总数从2022年2月的峰值42,408个下降到2024年9月底的38,677个。随着香港政府在2024-25年度《财政预算案》中放宽大部分需