电池盒业务高速增长，叠加坚实成长逻辑，有望触发公司价值重估，首予“买入”评级

EquityResearch CompanyReport:MinthGroup(00425HK)中文版 IvanWu吴凱翔 (852)25092649 公司报告：敏实集团(00425HK)Chineseversionivan.wu@gtjas.com.hk 13July2023 电池盒业务高速增长，叠加坚实成长逻辑，有望触发公司价值重估，首予“买入”评级 CompanyReport 首予“买入”评级，目标价29.00港元。我们预计敏实集团（“敏实”或“公司”）2023-2025年每股盈利分别为人民币1.594元/人民币1.894元/人民 Rating:Buy 币2.269元，目标价为29.00港元，对应15.5倍的2023年市盈率，首予“买入”评级。 评级： 买入(首次覆盖) 挤压和一体压铸等新技术有望进一步落地，电池盒赛道具备进一步大幅拓展 的潜力。敏实在电池盒业务的技术储备雄厚，尤其是在领先的材料技术和铸 6-18mTP目标价: HK$29.00 造工艺方面，已实现250Mpa/280Mpa高屈服强度铝材的量产，并且有望落地320Mpa超高屈服强度的铝材量产，进一步巩固公司在电池盒领域的领先 Shareprice股价： HK$21.900 优势，赢得更多客户。我们预计到2025年，公司电池盒业务营业收入将超 Initial EquityResearchReport 人民币80亿元，2022-2025年间的年复合增长率为58.4%，电池盒业务赛道具备进一步大幅拓展的潜力。 Stockperformance 股价表现 受益于整车厂新能源车业务高速发展的带动，公司电池盒业务有望维持高速增长。敏实是国内外重要电池盒供应商之一，2022年该业务实现营收人民币20.4亿元，同比激增458.0%。欧洲一线整车厂是敏实电池盒主要客户， 去年占电池盒总营收的55.0%左右。随着公司进一步拓展与其它整车厂的电池盒业务，尤其是欧洲整车厂和国内“造车新势力”，电池盒业务有望在未来三年维持高速增长。 电池盒业绩持续释放叠加其坚实成长逻辑，有望触发公司价值重估。公司在电池盒业务的发展潜力被市场低估，我们认为未来三年公司电池盒业务将会实现超预期，电池盒业务有望成功成为公司四大主营业务之一（约占总收入 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 (5.0) (10.0) (15.0) (20.0) (25.0) (30.0) (35.0) %ofreturn AutomobilesSector 的25%）。我们预计，到2024年，电池盒业务预计将帮助公司从新能源汽车业务中获得比燃油车业务更多的收入（2022年占总收入的28%）。因此， 随着电池盒业务业绩持续释放，叠加坚实的成长逻辑，我们认为有望触发公司价值重估。 Jul-22Sep-22Nov-22Jan-23Mar-23May-23Jul-23 HSIIndexMinthGroup 风险提示：1）全球汽车市场销量不及预期；和2）运费和原材料价格波动。 ChangeinSharePrice 股价变动 1M 1个月 3M1Y 3个月1年 股 票研 究 公 司报 告 证 券研究报 告 汽 车行 业 敏 实集 团 Abs.%1.9绝对变动% (0.2) 0.5 Rel.%toHSIndex5.6 8.6 14.8 Avg.shareprice（HK$）21.7 21.3 20.3 相对恒指变动% 平均股价（港元） Source:Bloomberg,GuotaiJunanInternational. YearEnd 年结 12/31 TurnoverNetProfit 收入股东净利 (RMBm)(RMBm) EPSEPS 每股净利每股净利变动 (RMB)(�%) PERBPS 市盈率每股净资产 (x)(RMB) PBRDPS 市净率每股股息 (x)(RMB) YieldROE 股息率净资产收益率 (%)(%) 2021A13,9191,4971.2997.1%13.713.9131.30.5403.09.7 MinthGroup(00425HK) 2022A17,3061,5011.3040.3%14.914.6981.30.5212.79.1 2023F21,2181,8521.59422.3%12.715.6391.30.6383.210.6 2024F25,4522,2001.89418.8%10.716.8951.20.7583.711.6 2025F30,4682,6362.26919.8%8.918.4071.10.9084.512.9 Sharesinissue(m)总股数(m) 1,161.8 Majorshareholder大股东 ChinJong-Hwa39.3% Marketcap.(HK$m)市值(HK$m) 25,444.2 Freefloat(%)自由流通比率(%) 49.7 3monthaveragevol.3个月平均成交股数(‘000) 1,844.9 FY21Netgearing(%)FY21净负债/股东资金(%) 13.9 52Weekshigh/low(HK$)52周高/低(HK$) 25.000/15.060 FY21Est.NAV(HK$)FY21每股估值（港元） 30.5 Source:theCompany,GuotaiJunanInternational. SeethelastpagefordisclaimerPage1of15 CompanyReport 目录 13July2023 1.投资逻辑与盈利预测3 2.挤压和一体压铸等新工艺有望得到进一步应用，电池盒业务具有进一步显著发展的潜力4 2.1铝电池盒的市场优势及不同铸造工艺的利弊4 2.2公司的新材料技术和铸造工艺有望得到进一步落地5 2.3电池盒市场规模及订单测算6 2.4国内外主要竞争对手现状6 3.在整车厂的电动车业务快速发展的带动下，公司电池盒业务有望保持快速增长6 3.1多年来，公司的发展不断朝着产品多样化的方向迈进6 3.2公司的股权结构相对简单，大股东为敏实控股7 3.3公司主营业务处于行业领先地位，电池盒产品线正迎头赶上7 3.4世界上几乎所有主要整车厂均是公司的客户8 3.5得益于过去两年强劲的新能源汽车订单，公司的营业收入和利润均有所增长9 3.6敏实的竞争优势11 4.电池盒业绩持续释放叠加其坚实成长逻辑，有望触发公司价值重估12 MinthGroup敏实集团(00425HK) 5.风险提示13 财务报表及比率14 1.投资逻辑与盈利预测 关键假设 13July2023 1.营业收入快速增长：预计2023-2025年公司营业收入将达到人民币212亿元/人民币255亿元/人民币305亿元，分别对应同比增速22.6%/20.0%/19.7%。 2.毛利率整体稳定：我们预计公司2023-2025年毛利率分别为27.9%/28.4%/27.9%，远高于行业平均水平。 表1：公司2021-2025年主要财务数据核心假设 营业收入（人民币百万元） 2021A2022A2023F2024F2025F年复合增长率 2022-2025 铝件3,3073,7894,4715,1875,91316.0% 同比6.3%14.6%18.0%16.0%14.0% %23.8%21.9%21.1%20.4%19.4% 塑件4,1814,7835,5486,3257,14714.3% 同比13.0%14.4%16.0%14.0%13.0% %30.0%27.6%26.2%24.8%23.5% 电池盒2702,0443,5805,4708,13058.4% 同比181.6%658.3%75.0%53.0%48.0% %1.9%11.8%16.9%21.5%26.6% 金属及饰条4,9735,3145,8986,4887,07210.0% 同比6.4%6.9%11.0%10.0%9.0% %35.7%30.7%27.8%25.5%23.2% 其他1,8882,3382,9223,4483,96619.3% MinthGroup敏实集团(00425HK) 同比37.6%23.8%25.0%18.0%15.0% %13.6%13.5%13.8%13.5%13.0% 对销(699)(961)(1,202)(1,466)(1,759)22.3% 同比43.8%37.5%25.0%22.0%20.0% %(5.0%)(5.6%)(5.7%)(5.8%)(5.8%) 合计13,92317,31521,22125,45430,47020.7% 同比11.7%24.3%22.6%20.0%19.7% 毛利率29.3%27.6%27.9%28.4%27.9% 净利率10.8%8.7%8.7%8.6%8.7% 基本每股盈利（人民币）1.2991.3041.5941.8942.269 每股净资产（人民币）13.91314.69815.63916.89518.407 资料来源：公司、国泰君安国际。 市盈率估值：我们预计公司2023-2025年每股盈利分别为人民币1.594元/人民币1.894元/人民币2.269元。参考可比公司，我 们认为公司15.0倍的2023年市盈率是合理的，对应的合理估值为每股28.10港元。 市净率估值：我们预计公司2023-2025年每股净资产分别为人民币15.639元/人民币16.895元/人民币18.407元。参考行业平均 水平，我们给予公司1.8倍的2023年市净率，对应合理估值为每股30.50港元。 CompanyReport 考虑到上述两种估值方法，我们给予公司每股29.00港元的目标价。 表2：同业比较 13July2023 公司名称 股票代码 货币 收市价 市盈率（财年） 市净率（财年） ROE(%) D/Y(%) EV/EBITDA 2022A 2023F2024F 2025F 2022A 2023F2024F 2025F 2023F 2023F 2023F 全球上市零部件公司敏实集团 00425HK HKD 21.900 14.4 11.99.6 8.2 1.3 1.31.1 1.1 11.0 3.2 7.9 福耀玻璃-H股 03606HK HKD 31.600 14.9 15.112.6 10.9 2.5 2.42.2 2.0 16.8 4.5 10.8 HellaGmbh&CoKgaa HLEGR EUR 72.300 44.4 20.119.1 14.7 2.9 2.7n.a. n.a. 12.0 1.6 7.8 PlasticOmnium POMFP EUR 16.850 14.5 10.77.8 5.9 1.3 1.21.0 0.9 12.4 3.0 4.4 GestampAutomocionSa GESTSM EUR 4.404 9.8 7.96.5 5.4 1.2 1.10.9 0.8 13.8 3.7 3.8 ToyodaGoseiCoLtd 7282 JPY 2,813.500 15.6 22.811.1 9.3 0.8 0.80.8 0.7 3.6 2.6 4.9 简单平均 18.9 14.811.1 9.1 1.7 1.61.2 1.1 11.6 3.1 6.6 加权平均 22.4 15.813.0 10.7 2.2 2.01.6 1.5 13.3 3.2 8.1 中位数 14.7 13.510.3 8.8 1.3 1.21.0 0.9 12.2 3.1 6.3 中国内地上市零部件公司京威股份-A股 002662CH CNY 3.370 11.6 n.a.n.a. n.a. 1.4 n.a.n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. MinthGroup敏实集团(00425HK) 凌云股份-A股 600480CH CNY 8.050 20.6 19.415.