www.lhratings.com 研究报告 1 2023年水泥行业信用风险总结与展望 2023年以来，由于房地产开发投资呈负增长，基建投资虽有增长但对水泥需求支撑不足，水泥需求端压力较大；供需失衡致使行业竞争加剧，成本难以向下游传导，水泥价格下降明显，加之煤炭价格仍高位震荡，水泥行业效益显著下降。 目前水泥行业融资主体以高信用等级央企和国企为主，整体偿债风险可控，但应关注下游需求疲弱、煤炭价格高位运行、以及债务集中到期等因素对水泥企业偿债的影响。 展望未来，水泥需求端仍需跟踪房地产行业恢复情况，但水泥行业整体供需格局变化不大，且煤炭价格中枢短期内难以大幅回落，水泥行业经营效益承压。 联合资信 工商评级三部 |张超 |王逸菲|高星 www.lhratings.com 研究报告 2 一、2023年以来水泥行业运行情况 （一）行业供需情况 2023年以来，房地产行业延续资金紧缺情况，房地产开发投资保持负增长，基建投资增幅放缓，对水泥需求支撑不足，水泥产量创2011年以来新低；由于需求下行以及延期投产项目正式投产，产能过剩压力进一步加大，行业竞争加剧，水泥行业景气度下降明显。 从需求端来看，2023年以来，国内经济延续恢复态势，前三季度国内GDP同比增长5.2%。2023年1－10月，全国固定资产投资（不含农户）完成额增速2.9%，持续放缓。其中，基建投资（不含电力）增速为5.9%，增速亦放缓，但对固定资产投资增速支撑依然明显；受行业景气度差且资金紧缺影响，房地产市场仍处于底部调整过程中，2023年1－10月，房屋新开工面积同比下降23.20%，施工面积同比下降7.30%，受此影响，同期房地产投资增速为-9.3%。虽基建投资保持增长，但房地产行业的不景气对水泥需求的拖累较大，水泥行业下游需求疲弱。 图1 2020年以来中国固定资产投资情况（单位：亿元、%） 资料来源：Wind 供给方面，从产能来看，根据百年建筑网数据，2023年上半年全国新投产水泥熟料产线13条，主要分布在广西、贵州、宁夏、山东、湖南、湖北、江苏、吉林地区，熟料产能合计1878万吨，规模较小。从产量来看，2023年1－10月，全国水泥产量16.86亿吨，同比下降1.10%。其中一季度累计产量同比增长4.1%；二季度因新开工项目减少、北方高温、南方雨水及6月进入淡季等不利因素，单月产量同比增速转负；三季度水泥需求不足情况加剧，导致全年累计产量增速转负。 www.lhratings.com 研究报告 3 图2 近年来中国水泥产量情况（单位：万吨、%） 资料来源：Wind （二）水泥价格表现 供需失衡致使行业竞争加剧，水泥库存量波动上升，价格波动下降。 2023年以来，因一季度市场需求情况较好，二季度后转弱，全国水泥库容比呈V字形，5－10月以来维持在70%以上，呈现供过于求状态。分地区来看，截至2023年10月底，西南、华东、东北区域库容比低于70%，其余区域的价格下行压力较大，其中西北区域库容比高达82%。 图3 近年来中国水泥库容比情况 资料来源：Wind www.lhratings.com 研究报告 4 2023年前三季度，全国水泥价格整体处于下行态势，各区域之间水泥价格差距加大，其中西北、东北区域价格韧性较强，下降幅度相对较小；中南、西南、华北区域价格波动幅度较大。从月度走势来看，1月全国水泥价格延续2022年底的回落走势继续下探，2－3月企稳回升，4－9月加速下行。因四季度为水泥传统销售旺季，特别是南方，10月以来中南、西南、华东水泥价格出现迅速反弹。 图4 近年来全国各区域水泥价格走势 资料来源：Wind （三）行业效益情况 2023年1－10月，受煤炭价格高位震荡、需求疲弱共同影响，水泥行业效益继续下降。 2023年1－10月，作为水泥生产的主要原燃料之一煤炭价格持续高位震荡，水泥企业生产成本较高，但水泥下游需求延续下降趋势，成本难以传导至下游，水泥价格波动下降，销售端和成本端压力共同压缩水泥企业盈利空间。以我们选取的28家主要发债及上市水泥企业测算，2023年前三季度，上述企业营业总收入同比下降10.39%，利润总额同比下降49.17%；利润总额同比下降的企业比例高达82%，利润总额亏损企业占比21%。 www.lhratings.com 研究报告 5 图5 近年来动力煤价格及水泥价格走势对比（单位：元/吨） 资料来源：Wind 二、水泥相关政策动态 关键词1：错峰生产常态化、部分地区错峰停窑时间延长 2022年以来，为进一步解决短期供需矛盾，在《工业和信息化部生态环境部关于进一步做好水泥常态化错峰生产的通知》(工信部联原〔2020〕201号)的基础上，错峰生产政策不断优化。综合全国各地发布的具体错峰政策和水泥企业的执行情况来看，2023年以来水泥错峰生产在执行力度进一步加强、范围进一步扩大，执行标准更加规范；如产能较为集中、供需矛盾较为突出的市场——云南、贵州，上半年最长停窑时间超过120天。此外，受下游需求转弱影响，部分企业除了积极执行错峰生产计划，还根据自身库存情况自主停窑。 表1 全国各地最新错峰生产政策情况 区域 省份 全年计划停窑时间 具体政策情况 华北 京津 120天 时间：每年自11月15日至次年3月15日 河北 150天 2023-2024年度水泥错峰生产执行时间调整为2023年11月1日至2024年10月31日，其中采暖季时间统一为2023年11月1日至2024年3月31日。年度错峰天数150天，其中采暖季120天、非采暖季30天。 山西 60~70天 错峰生产次数不少于三次，错峰生产时间合计60-70天。（完成超低排放改造的不少于60天，未完成超低排放改造的不少于70天） 内蒙古 120天 每年12月1日－次年3月31日 www.lhratings.com 研究报告 6 东北 黑龙江 150天 2022年8月1日起执行夏季错峰生产，停窑30天；2022年10月15日－2023年3月15日 吉林 150天 每年自11月1日至次年3月底，冬季错峰停产时间不少于150天 辽宁 180天 采暖季+其它时段内的常态化错峰时间 华东 江苏 -- 无计划性停窖，自发停窖或库满停窖 浙江 42天 4~5月错峰停窖12天，下半年每两个月停10天或每月自律性停窖 福建 65天 每条生产线全年错峰生产时间不少于65天 江西 100天 全年错峰生产初步计划100天 安徽 -- 自律性停窖或库满停窖 山东 205天 全省熟料企业严格落实采暖季错峰生产135天、主动实施夏秋季错峰生产70天，全年错峰生产205天 华中 湖南 100天 要求2023-2024年大气污染防治特护期间，水泥熟料生产线错峰生产天数基数为100天，其中2023年9月1日-12月31日错峰生产天数基数不少于55天 河南 165~175天 上半年停窖90~100天，下半年计划停窖75天 湖北 60天 全年要求错峰停产时间不少于60天 华南 广东 80天 全年计划错峰生产停窑暂定60+20天/窑 广西 130天 2023年错峰生产时间总计130天，其中：一季度50天，二、三季度30天，四季度20天 西南 重庆 162天 一季度停窖45天、二季度停窖39天、三季度停窖39天、四季度停窖39天 四川 130天 一季度停窖45天、二季度停窖30天、三季度计划停窖40天、四季度计划停窖15天 云南 100~150天 要求昭通市、西双版纳州、迪庆州行政区域内的每条水泥熟料生产线年均错峰生产天数基数100天；怒江州行政区域内的每条水泥熟料生产线年均错峰生产天数基数130天；其余地区每条水泥熟料生产线年均错峰生产天数基数150天 贵州 180天 一季度停窖60天、二季度停窖60天、三季度计划停窖30天、四季度计划停窖30天 西北 陕西 100天 所有水泥熟料生产线都必须执行错峰生产政策，期间错峰停产100天 新疆 -- 所有水泥熟料生产线都应进行错峰生产，采暖季+其它时段内的常态化错峰时间 甘肃 100天 每年12月1日－3月10日 青海 150天 每条线全年停窑时间为150天 宁夏 130天 所有水泥熟料生产企业均要错峰生产130天，时限内未完成错峰生产的天数在2023年6月底前补足 资料来源：联合资信根据公开资料整理 关键词2：超低排放、“双碳”+“双控” 2023年5月22日，工信部发布公开征求对《工业领域碳达峰碳中和标准体系建设指南（2023版）》（征求意见稿）的意见。意见指出，到2025年，工业领域碳达峰碳中和标准体系基本建立。针对低碳技术发展现状、未来发展趋势以及工业领域行业发展需求，制定200项以上碳达峰急需标准。重点制定基础通用、核算与核查、低碳 www.lhratings.com 研究报告 7 技术与装备等领域标准，为工业领域开展碳评估、降低碳排放等提供技术支撑。加快研制碳排放管理与评价类标准，推动工业领域深度减碳，引导相关产业低碳高质量发展。 2023年7月11日，中央全面深化改革委员会第二次会议审议通过了《关于推动能耗双控逐步转向碳排放双控的意见》，其中指出，从能耗双控逐步转向碳排放双控，要坚持先立后破，完善能耗双控制度，优化完善调控方式，加强碳排放双控基础能力建设，健全碳排放双控各项配套制度，为建立和实施碳排放双控制度积极创造条件。碳排放双控，控制的是碳排放的总量和强度，实质上放开了可再生能源的利用，限制化石能源消费的总量和强度，更符合能源转型的现实需求。 2023年8月23日，国家发展改革委、住房城乡建设部等10部门联合印发《绿色低碳先进技术示范工程实施方案》（以下简称《实施方案》）。《实施方案》提出，到2025年，通过实施绿色低碳先进技术示范工程，一批示范项目落地实施，一批先进适用绿色低碳技术成果转化应用，若干有利于绿色低碳技术推广应用的支持政策、商业模式和监管机制逐步完善，为重点领域降碳探索有效路径。到2030年，通过绿色低碳先进技术示范工程带动引领，先进适用绿色低碳技术研发、示范、推广模式基本成熟，相关支持政策、商业模式、监管机制更加健全，绿色低碳技术和产业国际竞争优势进一步加强，为实现碳中和目标提供有力支撑。 在“双碳”+“双控”政策下，高耗能行业转型压力加大，水泥企业淘汰落后产能、剥离低效资产及优化资源配置的需求迫切，浙江、山东、江西、宁夏、重庆等多地都有明确规定，要加快淘汰2500t/d及以下熟料产能。以山东省为例，2022年年底前，除特种水泥熟料和化工配套水泥熟料生产线外，2500吨/日以下的水泥熟料生产线已全部淘汰，2023年6月底前全部拆除的生产装置。2500吨/日的水泥熟料生产线整合退出一半，其余2500吨/日水泥熟料生产线须确定产能置换方案。逾期未完成产能置换的水泥熟料生产线直接关停退出。行业内企业并购重组频繁，行业集中度将进一步提升。 表2 部分省市淘汰熟料产能计划及情况 省市 具体计划及相关情况 浙江省 《浙江省水泥工业高质量发展暨碳达峰行动计划(2022-2025年)》要求，严禁备案和新建扩大产能的水泥熟料项目，通用水泥熟料退出产能与建设产能的置换比例从1.5：1提高到于2：1。重点压减石灰石资源匮乏、空气质量较差地区的水泥熟料产能，支持熟料生产企业省外布局，鼓励产能向省里确定的重点建设区转移。进一步研究落实2500吨/日及以下水泥熟料生产线整合退出方案，省市县合力分年度推进。2025年底前完成8条2500吨/日及以下熟料产线减量置换、兼并重组和原厂址拆建。各市要根据当地市场、资源(能源)、生态环境实际情况，严格控制新建水泥粉磨产能 山东省 2022年年底前，除特种水泥熟料和化工配套水泥熟料生产线外，2500吨/日以下的水泥熟料生产线已全部淘汰，2023年6月底前全部拆除的生产装置。2500吨/日的水泥熟料生产线整合退出一半，其余2500吨/日水泥熟料生产线须确定产能置换方案。逾期未完成产能置换的水泥熟料生产线直接关停退出 www.lhratings.co