1月美国通胀数据解读：通胀仍在回落通道

分析师陈兴 SAC证书编号：S0160523030002 chenxing@ctsec.com 相关报告1.《通胀下行的阻力增大——12月美国通胀数据解读》2024-01-12 2.《能源推动美国通胀回落——11月美国通胀数据解读》2023-12-13 3.《油价回落压降通胀——10月美国通胀数据解读》2023-11-15 证券研究报告 宏观月报/2024.02.14 通胀仍在回落通道 ——1月美国通胀数据解读 核心观点 CPI回落幅度不及预期。1月美国CPI同比增速录得3.1%，较上月有所回落，而核心CPI同比增速为3.9%，与上月持平。本月CPI同比增速略高于市场预期，主要原因是核心服务项价格仍然顽固。一方面，1月核心服务价格环比上行，汽车保险、娱乐和医疗保健等服务价格上涨，加大了服务价格增速下行的阻力。不过，房价和市场租金等领先指标呈下行趋势，意味着未来核心服务项中的房屋项仍将继续回落，带动通胀稳步改善。另一方面，实物商品价格延续降温趋势，1月新车、二手车、服饰和医疗商品等价格同比增速均有回落指向核心商品通胀压力正逐步缓解。整体来看，通胀仍在回落通道中，向2%目标水平靠拢的趋势不变。 能源项有所回落，核心商品价格降温。1月CPI能源项同比回落至-4.6%不过，受地缘紧张局势持续的影响，红海原油运输费用及保险成本有所上涨2月油价有所走高。综合来看，短期内油价本身仍将震荡运行，同时由于基数效应的影响，未来几个月能源项同比增速的回落或有阻力。1月核心商品同比增速录得-0.3%，较上月下降0.5个百分点，环比增速录得-0.3%。多数实物商品价格环比下降，二手车、服装和医疗商品价格环比增速均有下降。另外，1月二手车价格领先指标曼海姆价格指数较与上月持平，但此前已连续三个月环比增速录得负值，预示未来数月二手车价格回落趋势不变。我们认为，未来核心商品项通胀压力或将逐步缓解。 核心服务通胀顽固。1月核心服务同比增长5.4%，较去年12月上升0.1个百分点，是CPI的主要支撑，指向服务项通胀仍然较为顽固。其中，受近年自然灾害频发的影响，叠加车辆维修和更换成本逐渐提高，汽车保险价格增速居高不下。1月医疗服务价格较上月回升1.1个百分点，共同加大了服务价格回落的阻力。不过，房屋项通胀持续呈下行趋势。1月业主等价租金同比增长6.2%，较上月下降0.1个百分点，已连续9个月回落。考虑到房价和市场租金指数等领先指标，未来房租仍将处于下行周期。整体来看，服务项通胀未来仍有望逐步回落。 降息最早或在二季度。1月通胀数据公布后，市场对美联储目标利率路径预期整体上移。同时，美股三大指数齐跌，十年期美债利率迅速走高，美元指数有所上行。1月CPI回落幅度不及预期，但整体来看，通胀仍然在向2%的目标水平稳步回落。另外，此前公布的1月非农就业数据显示，美国新增非农人数超预期、失业率仍处于历史低位，劳动力市场表现良好。虽然目前美国经济仍然韧性十足，但考虑到高利率对经济各部门的影响或将逐步显现，未来经济增长仍将继续放缓，首次降息或将在二季度进行。 风险提示：美国通胀下行超预期，美联储货币紧缩超预期，美国经济下行超预期。 请阅读最后一页的重要声明！ 图表目录 图1.CPI同比增速分项贡献（%）3 图2.布伦特原油现货价与CPI汽油项4 图3.曼海姆价格指数环比与CPI二手车环比（%）4 图4.房价与租金指数领先于CPI房租项（%）5 图5.密歇根消费者通胀预期小幅回落（%）5 图6.市场预期联邦基金目标利率路径下移（%）6 CPI回落幅度不及预期。1月美国CPI同比增速录得3.1%，较上月有所回落。而 1月核心CPI同比增速为3.9%，与上月持平，但环比增速取得近8个月以来最大涨幅。1月CPI同比增速略高于市场预期，主要原因是核心服务项价格仍然顽固， 而能源项和核心商品项回落是带动CPI下行的主要力量。一方面，1月核心服务 价格环比上行，汽车保险、娱乐和医疗保健等服务价格上涨，加大了服务价格增 速下行的阻力。不过，房价和市场租金等领先指标呈下行趋势，意味着未来核心服务项中的房屋项仍将继续回落，带动通胀稳步改善。另一方面，实物商品价格延续降温趋势，1月新车、二手车、服饰和医疗商品等价格同比增速均有回落，指向核心商品通胀压力正逐步缓解。整体来看，通胀仍在回落通道中，向2%目标水 平靠拢的趋势不变。 图1.CPI同比增速分项贡献（%） 10核心服务核心商品食品能源CPI同比 8 6 4 2 0 -2 20 数据来源：WIND，财通证券研究所 能源项有所回落。1月CPI能源项同比增速录得-4.6%，较去年12月下降2.6个 百分点。CPI能源项同比增速的回落主要由CPI汽油项驱动，1月汽油项同比增速录得-6.4%，较去年12月下降4.5个百分点。不过，受地缘紧张局势持续的影响，红海原油运输费用及保险成本有所上涨，持续推高油价，2月布伦特原油现 货均价回升至82美元/桶。综合来看，短期内油价本身仍将震荡运行，同时由于 基数效应的影响，未来几个月能源项同比增速的回落或有阻力。 图2.布伦特原油现货价与CPI汽油项 450 400 350 300 250 200 150 100 2 CPI汽油布伦特原油现价（美元/桶，右轴） 数据来源：WIND，财通证券研究所 核心商品价格降温。1月核心商品同比增速录得-0.3%，较上月下降0.5个百分点，环比增速录得-0.3%，较上月减少0.2个百分点。多数实物商品价格环比下降，其 中，二手车、服装和医疗商品价格1月环比增速分别录得-3.4%、-0.7%和-0.6%， 分别较上月减少4个百分点、0.7个百分点和0.5个百分点，新车价格较上月持平。另外，1月二手车价格领先指标曼海姆价格指数较与上月持平，但此前已连续三个月环比增速录得负值，预示未来数月二手车价格回落趋势不变。我们认为， 未来核心商品项通胀压力或将逐步缓解。 图3.曼海姆价格指数环比与CPI二手车环比（%） 曼海姆价格指数环比 CPI二手车环比 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 20/120/721/121/722/122/723/123/724/1 数据来源：WIND，Manheim，财通证券研究所 核心服务通胀顽固。1月核心服务同比增长5.4%，较去年12月上升0.1个百分点，是CPI的主要支撑，指向服务项通胀仍然较为顽固。1月核心服务环比增长 0.7%，较上月提升0.3个百分点，其中医院服务、汽车保险和机票等价格明显上涨，环比增速分别录得1.6%、1.4%和1.4%。受近年自然灾害频发的影响，叠加车辆维修和更换成本提高，自2022年9月以来，汽车保险价格同比增速持续高 于10%，1月汽车保险价格同比增速升至20.6%，且该项占CPI权重约为2.8%。 此外，1月医疗服务价格同比增长0.6%，较上月回升1.1个百分点，共同加大了服务价格回落的阻力。不过，房屋项通胀持续呈下行趋势。1月业主等价租金同比增长6.2%，较上月下降0.1个百分点，已连续9个月回落。考虑到房价和市场租金指数等领先指标，未来房租价格仍将处于下行周期。整体来看，服务项通胀 未来有望逐步回落。 图4.房价与租金指数领先于CPI房租项（%） CPI租金同比 CPI业主等价租金同比 Zillow指数同比（滞后8M，右轴） 标准普尔/CS房价指数同比（滞后14M，右轴） 1230 1025 820 15 6 10 45 20 0-5 20/721/121/722/122/723/123/724/124/7 数据来源：WIND，Zillow，财通证券研究所 通胀预期小幅回落。1月密歇根消费者1年通胀预期由3.1%回落至2.9%，5年通胀预期与上月持平于2.9%，仍高于美联储的目标水平。从预期来看，消费者对 于通胀回落维持乐观态度。 图5.密歇根消费者通胀预期小幅回落（%） 1年通胀预期 5年通胀预期（右） 64.0 5 3.5 4 3.0 3 2.5 2 12.0 20/120/721/121/722/122/723/123/724/1 数据来源：WIND，财通证券研究所 降息最早或在二季度。1月通胀数据公布后，市场对美联储目标利率路径预期整体上移，首次降息时点预期推迟至6月。同时，美股三大指数齐跌，十年期美债 利率迅速走高，美元指数有所上行。1月CPI回落幅度不及预期，主要原因是核 心服务项通胀较为顽固，但整体来看，通胀仍在回落通道中，向2%目标水平靠拢的趋势不变。一方面，虽然1月汽车保险和医疗服务等价格同比增速较高，但从 房价和市场租金等领先指标来看，房屋项的通胀压力正在逐渐减轻，未来有望带动核心服务价格稳步回落。另一方面，实物商品价格多数下降，1月二手车、服饰和医疗商品等价格均有回落，指向核心商品通胀压力正逐步缓解。另外，此前公 布的1月非农就业数据显示，美国新增非农人数超预期、失业率仍处于历史低位，劳动力市场表现良好。虽然目前美国经济仍然韧性十足，但考虑到高利率对经济各部门的影响或将逐步显现，未来经济增长仍将继续放缓，首次降息或将在二季度进行。 1月通胀数据发布后 1月通胀数据发布前 1月非农数据发布后 图6.市场预期联邦基金目标利率路径下移（%） 5.3 5.1 4.9 4.7 4.5 4.3 4.1 3.9 3.7 3.5 24/03E24/05E24/06E24/07E24/09E24/11E24/12E 数据来源：CMEGROUP，财通证券研究所 风险提示：美国通胀下行超预期，美联储货币紧缩超预期，美国经济下行超预期。 信息披露 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 公司评级 以报告发布日后6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%； 增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%； 无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500指数为基准。 行业评级 以报告发布日后6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数； 中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。 A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500指数为基准。 免责声明 本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制。因此，客户应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有