请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 2024年01月25日 佐力药业（300181.SZ） 全年利润保持高增，百令胶囊有望贡献新增长点 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1,457 1,805 1,943 2,320 2,748 增长率yoy（%） 33.6 23.9 7.7 19.4 18.4 归母净利润（百万元） 179 273 388 498 623 增长率yoy（%） 102.0 52.2 42.1 28.4 25.2 ROE（%） 9.7 10.3 13.7 15.9 17.6 EPS最新摊薄（元） 0.26 0.39 0.55 0.71 0.89 P/E（倍） 39.7 26.1 18.4 14.3 11.4 P/B（倍） 3.9 2.6 2.5 2.2 2.0 资料来源：公司财报，长城证券产业金融研究院 事件：1）1月25日，公司发布2023年度业绩预告，2023年预计实现归母净利润3.80~4.00亿元（+39.19%~46.52%），实现扣非归母净利润3.66~3.86亿元（+38.38%~45.93%）。2）1月7日，公司发布《关于获得<药品注册证书>》公告，公司获批的百令胶囊于2022年12月按注册分类中药4类-同名同方药进行申报，并成为首个获批的同名同方药。 收入端受集采影响短期承压，2023年公司营业收入同比增长7.61%。分产品看，2023年乌灵系列营业收入同比增长12.42%，其中乌灵胶囊的销售数量和销售金额分别同比增长17.51%/9.12%，目前乌灵胶囊已进入广东联盟、北京市、江苏省和福建省等地区的集采，除江苏省集采，中标规格均为54粒/盒，价格为46.27元/盒，公司通过加大包装降低单位成本，总体来看，乌灵胶囊在集采地区的单盒利润基本不受影响；百令片销售数量同比增长0.31%，销售金额同比下降21.18%，主要系集采降价影响；灵泽片销售数量和销售金额同比分别增长31.48%/31.96%；中药饮片销售金额同比增长22.08%；中药配方颗粒销售金额同比下降29.80%。主要系配方颗粒仍处于国标和省标备案阶段。 利润端维持高增态势，归母净利率提升明显。2023年预计实现归母净利润3.80~4.00亿元（+39.19%~46.52%），实现扣非归母净利润3.66~3.86亿元（+38.38%~45.93%）。归母净利润增速远高于营收增速，归母净利率提升明显，估计与集采降低销售费用、公司精细化管理和规模效应有关。 百令胶囊获批有望贡献新增长点，百令片医保适应症限制放宽。公司获批的百令胶囊于2022年12月按注册分类中药4类-同名同方药进行申报，并成为首个获批的同名同方药。根据米内网发布的《2023年度中国医药市场发展蓝皮书》，2022年度百令胶囊在城市公立医院中成药用药市场最畅销TOP20品种排名第七；在城市公立医院中成药用药市场泌尿系统疾病用药TOP10品种排名第一。根据药融云全国医院销售数据库，2022年医院端销售中成药百令胶囊销售额为18.05亿元（-6.28%），位列第一位，市场空间广阔，未来有望贡献新增长点。百令片医保适应症限制从2024年1月开始放宽，“京津冀3+N”联盟等地区集采也将带来机会。 投资建议：公司核心产品乌灵胶囊、百令片、灵泽片均为国家基药目录，其中乌灵胶囊和灵泽片为独家产品。公司主业“造血”能力较强，短期或受行业扰动，长期持续看好焦虑抑郁等心理治疗赛道。预计公司2023-2025年实现营收19.43/23.2/27.48亿元，分别同比增长8%/19%/18%；实现归母净利润3.88/4.98/6.23亿元，分别同比增长42%/28%/25%；对应PE估值分别为18/14/11X，考虑到公司持续加大医院终端覆盖，核心产品内生增长 买入（维持评级） 股票信息 行业 医药 2024年1月25日收盘价（元） 10.30 总市值（百万元） 7,224.29 流通市值（百万元） 6,191.14 总股本（百万股） 701.39 流通股本（百万股） 601.08 近3月日均成交额（百万元） 167.17 股价走势 作者 分析师 刘鹏 执业证书编号：S1070520030002 邮箱：liupeng@cgws.com 联系人 袁紫馨 执业证书编号：S1070122080041 邮箱：y uanzixin@cgws.com 相关研究 1、《Q3业绩短期承压，看好公司长期发展》2023-10-30 2、《核心产品多层次发展，Q2利润维持高增态势》2023-08-10 3、《Q2乌灵系列持续放量，归母净利率提升4pct》2023-07-20 -23 %-15 %-6%2%11%19%28%36%2023-012023-052023-092024-01佐力药业沪深300 公司动态点评 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 势能好，精细化管理不断优化，公司成长性较强，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险；政策风险；行业竞争加剧；成本波动风险；产品推广不及预期；研发风险。 公司动态点评 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 942 1960 2667 2935 3419 营业收入 1457 1805 1943 2320 2748 现金 232 1082 1607 1662 1915 营业成本 416 531 609 729 869 应收票据及应收账款 300 453 511 684 750 营业税金及附加 18 20 22 26 31 其他应收款 27 24 29 30 32 销售费用 708 831 768 870 975 预付账款 5 5 6 6 7 管理费用 86 91 89 100 110 存货 274 319 438 472 628 研发费用 46 64 76 95 118 其他流动资产 104 76 75 81 87 财务费用 9 5 -25 -33 -36 非流动资产 1807 1680 1311 1441 1584 资产和信用减值损失 -4 -3 -4 -5 -5 长期股权投资 2 2 2 2 2 其他收益 55 80 50 50 50 固定资产 738 870 902 1042 1196 公允价值变动收益 1 0 0 0 0 无形资产 65 64 56 48 41 投资净收益 1 1 1 1 1 其他非流动资产 1002 744 350 348 345 资产处置收益 0 2 1 1 1 资产总计 2749 3639 3977 4376 5003 营业利润 225 337 465 596 745 流动负债 585 755 898 988 1175 营业外收入 1 0 0 0 0 短期借款 178 138 152 147 149 营业外支出 4 13 5 5 5 应付票据及应付账款 297 469 591 684 856 利润总额 222 324 460 591 740 其他流动负债 110 148 156 157 170 所得税 30 39 55 70 88 非流动负债 181 124 124 122 121 净利润 192 286 406 521 652 长期借款 0 10 8 7 6 少数股东损益 13 13 18 23 29 其他非流动负债 181 114 116 115 115 归属母公司净利润 179 273 388 498 623 负债合计 765 879 1022 1110 1296 EBITDA 282 361 489 619 776 少数股东权益 139 56 74 97 125 EPS（元/股） 0.26 0.39 0.55 0.71 0.89 股本 609 701 701 701 701 资本公积 340 1135 1135 1135 1135 主要财务比率 留存收益 526 677 788 927 1099 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益 1844 2704 2881 3169 3582 成长能力 负债和股东权益 2749 3639 3977 4376 5003 营业收入（%） 33.6 23.9 7.7 19.4 18.4 营业利润（%） 104.6 49.9 38.0 28.1 25.0 归属母公司净利润（%） 102.0 52.2 42.1 28.4 25.2 获利能力 毛利率（%） 71.4 70.6 68.7 68.6 68.4 现金流量表（百万元） 净利率（%） 13.2 15.8 20.9 22.4 23.7 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 9.7 10.3 13.7 15.9 17.6 经营活动现金流 252 319 389 433 648 ROIC（%） 9.5 9.2 12.3 14.5 16.3 净利润 192 286 406 521 652 偿债能力 折旧摊销 56 60 60 68 80 资产负债率（%） 27.8 24.2 25.7 25.4 25.9 财务费用 9 5 -25 -33 -36 净负债比率（%） -1.4 -33.0 -48.2 -45.5 -46.9 投资损失 -1 -1 -1 -1 -1 流动比率 1.6 2.6 3.0 3.0 2.9 营运资金变动 -10 -53 -47 -114 -39 速动比率 1.1 2.2 2.5 2.5 2.4 其他经营现金流 6 22 -2 -8 -8 营运能力 投资活动现金流 -37 -113 309 -194 -220 总资产周转率 0.6 0.6 0.5 0.6 0.6 资本支出 148 178 70 197 226 应收账款周转率 5.1 4.8 4.0 3.9 3.8 长期投资 103 54 0 0 0 应付账款周转率 1.8 1.5 1.2 1.2 1.2 其他投资现金流 8 10 379 3 6 每股指标（元） 筹资活动现金流 -243 643 -173 -184 -174 每股收益（最新摊薄） 0.26 0.39 0.55 0.71 0.89 短期借款 -125 -40 13 -4 1 每股经营现金流（最新摊薄） 0.36 0.45 0.55 0.62 0.92 长期借款 -30 10 -2 -1 -1 每股净资产（最新摊薄） 2.63 3.85 4.11 4.52 5.11 普通股增加 0 93 0 0 0 估值比率 资本公积增加 0 795 0 0 0 P/E 39.7 26.1 18.4 14.3 11.4 其他筹资现金流 -88 -215 -184 -178 -174 P/B 3.9 2.6 2.5 2.2 2.0 现金净增加额 -28 848 525 55 253 EV/EBITDA 25.4 17.4 11.8 9.2 7.1 资料来源：公司财报，长城证券产业金融研究院 公司动态点评 P.4 请仔细阅读本报告末页声明 免责声明 长城证券股份有限公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。 本报告由长城证券向专业投资者客户及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者客户（以下统称客户）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻