流动性与机构行为周度跟踪：紧平衡仍将是资金面主基调

——流动性与机构行为周度跟踪 3紧平衡仍将是资金面主基调 证券研究报告 债券研究 2024年1月21日 ➢本周质押式回购规模变化不大，趋势上先降后升，全周日均成交量下降0.49万亿至7.71万亿；质押式回购余额在周二明显回落后逐步回升，周五升至11.51万亿，与前一周基本持平。分机构来看，银行整体刚性净融出在周二降至4.70万亿后回升，在周四升至5.18万亿后周五再度回落至5.12万亿，各类银行净融出大致都呈现了先降后升的态势，但大行净融出较上周有所回升，城商行大致持平，股份行仍有所回落。货基与理财逆回购融出先升后降全周下降约500亿，主要非银机构正回购下降900亿。新口径资金缺口指数在周二升至964后明显回落，周四一度降至-2116，周五升回-1768，仍较前一周的-898有所下降。 ➢1月降息落空，可能反映了防空转仍是央行政策的重要目标，我们认为在M2增速明显回落之前，总量政策放松落地的概率都相对较低，我们预计降准最早可能在3月末，降息最早或在4月落地。但是1月税期也未对资金面带来过度的冲击，这一方面是由于23年12月财政投放并未超过季节性，前期政府债发行回笼的资金可能仍有较大部分在1月投放，另一方面，央行在税期的大规模净投放也缓解了相关波动，但周四后逆回购净投放再度回归0附近，也反映了央行维持资金面紧平衡的态度。 ➢下周逆回购与政府债净融资规模均有所上升，考虑春节前取现需求上升，资金面仍然面临扰动，但央行大概率也会通过逆回购对资金面灵活调控，当前资金面的状态大概率仍将维持。但考虑当前银行负债压力尚未完全缓解，非银融出中枢下滑但融入维持高位，资金分层或将延续。而当前地方债发行偏缓，如果春节后地方债发行放量，在当前央行的态度下，也不排除届时资金分层加剧的可能，资金面在春节后可能仍将面临一定的不确定性。 ➢存单市场：本周AAA级1年期同业存单二级利率下行1.3BP至2.425%。同业存单发行规模大幅下降至5074.2亿，偿还规模升至4046.7亿，存单净融资规模下降至1027.5亿元。除农商行存单净偿还14亿元外，其余银行均为净融资；1Y期存单发行占比下降至30%。下周存单到期规模约3932.9亿元，较本周下降113.8亿元。股份行、城商行、国有行存单发行成功率较上周回落而农商行回升，除股份行外其余银行存单发行成功率均高于近一年均值水平。城商行-股份行1Y存单发行利差小幅走阔。存单供需相对强弱指数先降后升，周五收于12.7%，较上周回升1.0pct。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 ➢票据利率：本周票据利率先升后降，全周来看国股3M、6M期利率分别下行31BP、27BP至1.97%、1.88%。 ➢现券二级交易跟踪：本周债券市场维持偏强震荡，机构行为仍未显示出极端化的特征。交易型机构行为分化，基金净买入债券规模上升，但券商净卖出规模同样增加；而主要配置机构对债券的整体增持规模小幅下降，主要是保险公司和农商行增持规模减少，而理财产品增持规模小幅上升。 ➢具体来看，基金公司对政金债和二永债均转为大规模净买入，对国债的净买入规模有所上升，在利率债期限上主要增持超长期国债和中短端政金债。而券商对政金债和二永债均转为净卖出，对存单和信用债的净卖出规模有所上 升，在利率债期限上对10年期国债的净卖出规模大幅下降，但对10年期政金债转为减持。配置型机构中，农商行对存单的净买入规模大幅下降，但转为净买入5年、7年国债和7年、10年政金债；保险公司减少净买入二永债、地方债，减持1年、5年和10年政金债，但对超长期国债转为增持；理财产品增加净买入存单，减少净卖出二永债，但对短融券和短期限政金债的净买入规模下降。 ➢风险因素：货币政策不及预期、资金面波动超预期。 目录 一、货币市场.......................................................................................................................................5 1.1货币资金面..............................................................................................................51.2同业存单.................................................................................................................81.3票据市场...............................................................................................................12 图目录 图1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元）....................................................................5图2：资金利率表现（单位：%、BP）..................................................................................5图3：质押回购成交量走势（单位：亿元）...........................................................................5图4：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%）........................................................................6图5：资金缺口20日移动平均值与资金利率走势（单位：亿元；%）..................................6图6：银行净融出规模（单位：亿元）...................................................................................6图7：23年12月超储率约为2.1%，低于近年同期均值约0.1pct..........................................7图8：下周政府债缴款净额上升.............................................................................................7图9：逆回购余额规模............................................................................................................8图10：部分省市已公布2024年一季度地方债发行计划（单位：亿元）................................8图11：SHIBOR利率走势（单位：%）.................................................................................9图12：股份行同业存单发行利率走势（单位：%）...............................................................9图13：分银行类型存单发行规模分布....................................................................................9图14：分银行类型存单到期规模分布....................................................................................9图15：分银行类型存单净融资规模分布...............................................................................10图16：存单发行规模期限分布.............................................................................................10图17：各类型银行存单发行成功率......................................................................................10图18：城商行-股份行1Y存单发行利差走阔.......................................................................10图19：存单供需相对强弱指数.............................................................................................10图20：货币基金一级认购与二级净买入比例.......................................................................11图21：基金产品一级认购与二级净买入比例.......................................................................11图22：理财产品一级认购与二级净买入比例.......................................................................11图23：股份行一二级买入比例与其存单发行规模比较.........................................................11图24：所有期限存单的需求结构占比..................................................................................11图25：1年期存单的需求结构占比.......................................................................................11图26：分期限存单供需相对强弱指数..................................................................................11图27：国股转贴现票据利率走势.........................................................................................12图28：各机构主要现券二级市场净买入情况（亿元）.........................................................13图29：上周主要机构国债二级市场净买入期限分布.............................................................13图30：本周主要机构国债二级市场净买入期限分布.............................................................13图31：上周主要机构政金债二级市场净买入期限