高端钛合金龙头步入高速发展通道，高温合金+低温超导蓄力新腾飞

核心观点 ⚫高端钛合金龙头，有望在全新的历史机遇下再创辉煌。钛合金是飞机机体、发动机、舰艇等高端装备的重要结构材料之一。十四五开始，钛合金行业迎来主战装备升级迭代所带来的需求快速扩张红利。西部超导作为高端钛合金龙头，具备行业领先的超大规格、超高强度棒材研制能力。除传统领域外，公司钛材在军民用航发、直升机、海洋工程、核等领域也取得了显著进展，获得了多个型号的供货资格，正逐步实现产品批量交付。公司积极提升产能布局，随着高景气下游领域不断拓展，结合优秀的管理能力，公司盈利水平有望持续提升。 ⚫变形高温合金进口替代空间广阔，产品放量引领公司进入第二成长曲线。航空装备放量带动配套航发需求增长，叠加发动机耗材属性，列装+替换+维修需求巨大。航发的性能很大程度上取决于高温端零件的性能，高性能高温合金研制一直以来是国内航发产业的短板之一，目前仅个别公司具备批产能力，供需缺口庞大。公司从2014年开始高温合金的工程化研究，采用国际先进的三联熔炼工艺制备出高纯高均匀高稳定的变形高温合金产品，多个重点型号航发高温合金材料已开始批量供货，同时，公司承接多项航空发动机高温合金研制任务，为未来业务贡献核心增量。 ⚫国内唯一低温超导线材商业化生产企业，MRI+MCZ+CFETR共振驱动增长。超导材料是指在一定条件下具有直流电阻为零和完全抗磁性的材料，西部超导的成立源于国际ITER项目，是国内唯一具备低温超导商业化生产能力的企业。短期看，我国MRI用超导线材潜在空间大，国内厂商正逐步实现国产替代；中长期看，伴随光伏、半导体行业高速发展，国产替代+碳中和下节能增效催生MCZ用超导磁体巨大需求。公司MRI用超导线材已经为GE、SIEMENS批量供货，并实现传导冷却类型MCZ批量出口。同时，随着国内CFETR项目的启动，公司超导业务有望迎来与下游景气共振的快速增长阶段。 王天一021-63325888*6126wangtianyi@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860510120021罗楠021-63325888*4036luonan@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860518100001冯函021-63325888*2900fenghan@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860520070002丁昊dinghao@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860522080002 盈利预测与投资建议 ⚫我们预测公司23-25年EPS分别为1.21、1.93、2.53元，参考可比公司24年平均31倍PE估值，对应目标价59.83元，首次给予“买入”评级。 风险提示 军品订单交付和收入确认不达预期；原材料成本波动风险；产能投放不达预期；毛利率提升不及预期 宁小涵ningxiaohan@orientsec.com.cn 目录 1、西部超导：高端合金龙头，业绩重回高速增长通道...................................5 1.1高端钛合金龙头，高温合金+超导双翼蓄力新腾飞........................................................51.2多元化业务驱动发展，有望开启新一轮增长.................................................................7 2、钛合金应用需求修复，航发等新领域成为未来增长新动力........................8 2.1装备迭代驱动材料升级，行业正处快速发展期.............................................................82.2超大超强钛材生产难度高，过程控制和原料价格影响盈利能力..................................122.3优秀管理能力+产能快速扩张，军用钛合金龙头紧抓历史发展机遇.............................13 3、高温合金2023年产量大幅释放，正式踏上“从1到100”发展之路...........16 3.1进口替代空间广阔，变形高温合金国产化需求迫切....................................................163.2完成0到1突破，高温合金业务进入高速发展通道....................................................20 4、在MRI、MCZ、磁约束核聚变相继拉动下，超导材料有望长期保持较快增 4.1应用潜力巨大，超导产业风渐起.................................................................................214.2低温超导独占鳌头，MRI+MCZ+CFETR共振驱动增长..............................................24 盈利预测与投资建议....................................................................................27 盈利预测..........................................................................................................................27投资建议..........................................................................................................................28 风险提示......................................................................................................28 图表目录 图1：公司发展历程......................................................................................................................5图2：西部超导股权关系（截至2023年中报）............................................................................6图3：2016-2023H1公司分业务营收（亿元）.............................................................................7图4：2016-2022年公司分业务毛利率变化（%）.......................................................................7图5：2016-2023H1公司费用率（%）及研发费用（百万元）.....................................................8图6：2016-2023H1公司现金流量净额（亿元）..........................................................................8图7：2016-2023H1扣非归母净利和非经常性损益（亿元）........................................................8图8：2018-2023H1年主要参股控股公司净利润（百万元）........................................................8图9：2010-2022年中国钛加工材用量（万吨）...........................................................................9图10：2022年中国钛加工材各领域用量占比（%）....................................................................9图11：钛合金在飞机上的应用......................................................................................................9图12：F一22飞机机身构件用钛情况.........................................................................................9图13：军用飞机钛合金用量占比（质量分数）..........................................................................10图14：民用飞机中钛合金用量的占比（质量分数）...................................................................10图15：航空发动机材料构成.......................................................................................................11图16：钛材产业链示意图..........................................................................................................12图17：钛材市场工艺复杂，损耗较多，成本端优化空间大........................................................13图18：2018-2022年西部超导钛产品毛利率高于宝钛股份和西部材料（%）............................14图19：2018-2022年西部超导、宝钛股份、西部材料人均创收（万元）和人均薪酬（万元）...14图20：2018-2022年西部超导、宝钛股份、西部材料三费率（%）...........................................15图21：2018-2022年西部超导、宝钛股份、西部材料研发费用（百万元）和研发费用率（%）15图22：2018-2022年西部超导、宝钛股份、西部材料固定资产周转率（次）............................15图23：西部超导钛产品产能规划（吨/年）................................................................................16图24：先进航空发动机中40~60%的重量为高温合金零部件.....................................................16图25：我国变形高温合金产业链及主要参与者（仅包含已上市公司）.......................................18图26：国内外粉末高温合金的发展.................................................................................