深度研究：高端钛合金核心标的，超导及高温合金增长可期

高端钛合金核心标的，超导及高温合金增长可期 挖掘价值投资成长 2023年10月16日 证券分析师：曲一平证书编号：S1160522060001联系人：陈然电话：18811464006联系人：李嘉文电话：18019080337 ◆西部超导：主营钛合金+超导材料+高温合金，核心业务技术领先。公司成立于2003年，背靠西北有色金属研究院，在三大核心业务中建立技术领先优势，坚持“国际领先、国内空白、解决急需”的产品定位，多种钛合金产品填补国内领域多项空白，产品配套航空工业、中国航发等军工集团。 ◆国防军工产业高景气，公司钛合金、高温合金业务充分受益新型号军机装备需求。公司三种主要牌号新型钛合金已成为我国航空结构件、紧固件用主干钛合金，部分钛合金、高温合金产品已批量供应于航空发动机。在“十四五”期间四、五代机加速列装浪潮下，钛合金、高温合金在军机中需求有望进一步提升，公司有望首先受益。 ◆超导材料：国内唯一低温超导线材商业化生产企业，也是目前全球唯一的铌钛锭棒、超导线材、超导磁体的全流程生产企业。公司将承担国际热核聚变实验堆项目的成功经验引入商用超导线材的工业化制造，自主研发出具有完全自主知识产权的磁共振成像仪（MRI）用超导线，打破了美欧垄断，成为世界上第三家能够生产该超导线的公司，也使我国成为世界上第三个突破该技术的国家。 ◆布局未来，募投扩产募投项目稳步推进。2021年11月公司定增募集20.13亿元，募集资金主要用于航空航天用高性能金属材料产业化、高性能超导线材等项目，扩产落地后将新增钛合金材料产能5050吨、高温合金材料1500吨、MRI用超导线材产能1250吨，打开公司产能 《三大板块业务快速增长，产研并举助力公司长期发展》2023.05.23 《深耕钛合金材料、超导材料、高温合金材料三大主业后市可期》2022.11.07 【投资建议】 ◆基于公司在高端钛合金、超导产品领域技术壁垒以及募投扩产项目落地，我们调整盈利预测，预计公司2023/2024/2025年的营业收入分别为50.61/60.88/79.47亿元，公司2023/2024/2025年归母净利润分别为11.69/13.65/17.27亿元，对应EPS分别为1.80/2.10/2.66元，对应PE分别为26/22/18倍（2023年10月12日股价）,维持“增持”评级。 【风险提示】 ◆下游需求不及预期；◆产能释放节奏不及预期；◆竞争加剧影响整体盈利能力。 1、关键假设 ◆高端钛合金材料：公司自主研发并批产的钛合金产品填补国内该领域多项空白，核心产品质量稳定，市场主导地位稳固，2022年某新型强韧钛合金锻坯以及海洋、核工业研发项目等都完成了交付，高端钛材在直升机、商用飞机、商用航空发动机、燃气轮机等方面技术研发取得了显著进展，获得了多个型号的供货资格，公司目前在手订单饱满，预计定增航空航天用高性能金属材料产业化项目于2024年12月落地，上游原材料海绵钛价格回落，该业务有望保持较高增速，我们预计2023/2024/2025年该业务的营业收入分别为36.37/41.83/52.50亿元,毛利率近几年小幅下降，分别为42.00%/ 41.50%/ 41.20%。 ◆超导产品：公司是目前国内唯一低温超导线材商业化企业以及全球唯一的铌钛锭棒、超导线材、超导磁体的全流程生产企业，技术护城河深厚。随着超导线材、超导磁体需求量大增，定增项目高性能超导线材产业化预计2023年12月落地，预计形成超导线材产能2000吨，2024-2025年随着产能提升超导业务有望加速成长，预计该业务板块2023/2024/2025年的营业收入分别为8.42/9.78/12.41亿元，超导产品放量规模效应逐步显现，该业务毛利率有所增长，分别为31.96%/33.56%/35.24%。 ◆高性能高温合金材料：公司积累了十余个高温合金牌号资质及量产能力，配套新型号航空发动机，目前已批量供货。随着2023年1月发动机用高性能高温合金材料及粉末盘项目落地及航空航天用高性能金属材料产业化项目2024年12月落地，高温合金材料产能释放，盈利能力进一步提升，我们预计2023/2024/2025年该业务的营业收入分别为3.16/5.94/10.39亿元,毛利率向上修复提升，分别为4.29%/5.29%/6.29%。 ◆其他业务：主要为销售原材料收入和销售废料收入，规模随主营业务规模扩张，盈利能力整体稳定。 2、创新之处 ◆我们认为在当前经济不确定性加大背景下，第五代战机上游核心材料在需求端和供给端确定性均较强，西部超导具有确定的订单和确定的扩产路线，有望受益于国防军工技术升级浪潮。 3、潜在催化 ◆全球地缘政治冲突风险加剧，战机全面进入第五代战机革新浪潮，公司高端钛合金材料受益新型战机加速列装以及五代机钛含量占比提升，公司高性能高温合金材料产品受益于国产航空发动机放量。◆医用MRI市场国产替代需求提升，公司有望在技术积累优势下进一步扩大营收规模，毛利率有望回升。 正文目录 1.钛合金材料主要供应商，研发技术国际领先.........................61.1.二十载深耕，技术国际领先.....................................61.2.背靠西北院，技术积累雄厚.....................................71.3.业绩高速增长，超导产品业务占比明显提升.......................82.高端钛合金材料受益新型号军机列装需求..........................112.1.高端钛合金材料行业情况......................................112.2.高端钛合金材料的工业化运用与需求............................122.2.1钛及钛合金在军用飞机中的应用...............................122.2.2钛及钛合金在民用飞机中的应用...............................132.2.3钛及钛合金在发动机引擎的应用...............................142.2.4钛及钛合金在舰船的应用.....................................152.3.战机钛合金材料潜在市场规模评估..............................173.超导产品：始于热核聚变转向MRI市场...........................213.1.西部超导专注NbTi锭棒、超导线材、超导磁体...................213.2托卡马克及EAST计划背景.....................................233.3西部超导参与国际热核聚变ITER计划等多种超导磁体供应.........254.研发保障业务发展，募投扩产保障业绩............................284.1.三大业务技术领先，研发投入持续增加..........................284.2.布局未来，坚持科技自立自强..................................294.3.募投促进产业化发展，战略合作助力行业升级....................315.盈利预测与投资建议............................................336.风险提示......................................................34 图表目录 4图表1：公司发展历程.............................................................................................6图表2：超大规格钵合金棒材.................................................................................7图表3：高端钛合金运用于新型号飞机.................................................................7图表4：超导线材产品.............................................................................................7图表5：超导线材应用领域.....................................................................................7图表6：公司股权结构图.........................................................................................8图表7：西部超导参与控股公司.............................................................................8图表8：2018-2023H1营业收入情况......................................................................9图表9：2018-2023H1归母净利润情况..................................................................9图表10：2019-2023H1分产品类别营收情况.......................................................9图表11：2019-2023H1分产品类别营收占比.......................................................9图表12：2018-2023H1毛利率、净利率.............................................................10图表13：2019-2022分产品类别毛利率..............................................................10图表14：2016-2023H1期间费用率.....................................................................10图表15：2018-2023H1研发费用情况.................................................................10图表16：号称“全钛飞机”的SR-71侦察机示意图 .........................................11图表17：F-22的F119发动机在压气机、燃烧室和尾喷管等处应用钛合金..12图表18：波音777的起落架采用钛合金承力件.................................................12图表19：美国军机使用各类材料占比（％）.....................................................13图表20：大型民航机的用钛情况.........................................................................13图表21：波音777飞机用材示意图.........................