首次覆盖报告：国资背景数据要素和数字人民币龙头

首次覆盖，给予增持评级。公司作为大宗领域数字人民币龙头，预计公司2023-2025年营收分别为16.46/20.86/25.57亿元，EPS分别为0.21/0.25/0.35元。按照2024年30倍PE，给予目标价7.42元。 与众不同的认识：乘数据要素与数字人民币东风，传统仓储物流龙头打开新成长曲线。市场认为公司作为老牌仓储物流公司，受宏观环境影响，增长空间有限；我们认为，作为大宗领域的仓储智能物流平台龙头，所沉淀的价值数据变现潜力巨大，同时公司率先使用数字人民币深度赋能大宗商品支付结算业务，属行业标杆，随着数据要素政策的快速铺开，公司业务数据价值将快速释放，实现增长新引擎。 核心逻辑：1、张家港国资控股，智能物流平台沉淀大量数据，变现潜力巨大。公司积极探索“仓储物流+互联网”创新之路，先后推出了智慧物流服务平台1.0版本、2.0版本，提升了交割便利性、安全性。另外，基于客户的一致诉求，公司与上海清算所合作打造了智慧物流3.0版本--苏交网“清算通”平台，其整合实现大宗现货市场的交易流、资金流、货物流三流合一，沉淀大量价值数据，完成实体企业主体信用向数字信用的转化；2、数字人民币龙头，领跑数字人民币应用新赛道。截至10月30日，清算通数字人民币清结算业务累计实现交割量近20万吨，累计交割额近8亿元。工商银行、华夏银行等8家合作银行以及近50家生态合作伙伴参与业务。该业务通过数字技术保障商品资金结算安全，通过可追溯性技术获取商流、物流、资金流的完整记录，实现了资金数字化监管，未来有望大规模推广。 催化剂：清算通对接银行数量持续增加、国家数据要素政策推进加快风险提示：行业发展不及预期的风险、新兴业务竞争加剧的风险。 财务摘要（百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(+/-)% 1,871-9%130-53%101-53%0.08 0.03 1,341-28%227 74%163 62%0.13 0.04 1,646 23%359 58%250 53%0.21 0.02 2,086 27%418 16%300 20%0.25 0.02 2,557 23%601 44%425 42%0.35 0.04 经营利润（EBIT）(+/-)% 净利润（归母）(+/-)% 每股净收益（元）每股股利（元） 利润率和估值指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 经营利润率(%)净资产收益率(%)投入资本回报率(%)EV/EBITDA市盈率 7.0%4.5%3.2%14.94 48.97 0.7% 16.9%7.0%5.6%13.84 30.19 0.9% 21.8%9.8%9.2%10.14 19.74 0.5% 20.0%10.6%9.8%8.60 16.44 0.6% 23.5%13.2%12.4%5.73 11.60 0.9% 股息率(%) 1.国有液化仓储龙头，数据要素变现潜力巨大 1.1.国资背景加持，液化仓储龙头 保税科技是集码头仓储业务、智慧物流电商平台和供应链金融服务为一体的创新型综合物流服务商。公司是张家港市首家以国有股权为主导的上市公司，经过多年的发展，目前已发展成为一家集码头仓储业务、智慧物流电商平台和供应链金融服务为一体的大宗商品智慧物流运营商，旗下拥有长江国际、保税港务、外服公司、保税贸易、电商公司、保港基金等多家子公司。其中，子公司长江国际是华东地区最大的液体化工仓储物流基地；子公司外服公司拥有近20万平方米的干散货仓库，是全国最大的PTA期货交割库；子公司电商公司建有大宗商品现货服务平台——苏交网，可以为客户提供安全、高效的线上货权与资金的同步交割及多银行支付结算业务，另外还提供货权质押数融仓在线融资服务。 图1公司发展历史悠久，大宗领域业务面广 国有控股背景为公司持续健康发展提供支撑和担保。公司的实际控制人江苏省张家港保税区管理委员会，通过其全资子公司间接控制公司35.68%的股份。国资背景优势在很大程度上提升了公司在行业内的竞争力和信誉度。一方面，国资背景为公司创新转型、迈向高质量发展提供了坚实的支撑。公司自2015年起走向升级转型道路，引领传统物流与互联网技术相融合，向智慧物流转型。另一方面，国资背景为公司提供担保，使其平台更具安全性和可靠性，自2015年独立研发智慧物流电商平台起，越来越多的贸易商选择在公司平台上进行交割贸易。 图2公司具备国有控股背景 1.2.区位与仓储加持，核心竞争力显著 公司的区位优势明显。依托长三角的口岸区位优势和张家港保税区的政策优势，公司已发展成为全国液体化工品仓储行业的龙头企业之一。首先，公司位于长三角经济圈，这是我国石化产品消费的主要集中地之一，覆盖江浙沪等经济发达区域的客户；同时，依托黄金水道长江，公司能够将水运液体化工产品贯通长江、直通东海、辐射华东。其次，公司所在的张家港保税区是全国液化产品的主要集散地之一，液体化工品进口量居全国前列。而且，作为全国唯一的内河港型保税区，其地理位置十分优越。公司能够享受保税港区内的政策优势，可开展保税仓储业务。 液体化工、固体干散以及大宗商品交割库的仓储物流规模优势突出。在液体化工仓储方面，子公司长江国际拥有2个长江岸线自有码头泊位，分别为50000吨级和30000吨级，2座500吨级内河十字港疏运码头，码头年吞吐量可达450万吨，214座自有储罐，罐容110.79万立方米，在乙二醇和二甘醇的化工仓储业务方面具有强大的规模优势，乙二醇和二甘醇进口量常年位居全国第一；在固体干散货仓储方面，子公司外服公司拥有16.55万平方米的干散货仓库，目前主营业务品种为PTA和棉花等，是全国最大的PTA期货交割库；在大宗商品交割库方面，子公司长江国际是大连商品交易所001号乙二醇期货指定交割库和郑州商品交易所甲醇期货指定交割库，外服公司也是郑州商品交易所指定PTA交割库。 图3长江国际荣获大商所“优秀指定交割仓库”称号 1.3.智慧物流创新发展，数字金融引领未来 秉持“两轮驱动”发展战略，迈向智慧物流转型升级。为解决大宗商品交易的“交割”难题，公司从2015年开始进行智慧物流平台建设，分为1.0、2.0和3.0三个阶段。1.0阶段推出长江国际网上仓储智慧物流服务平台，保障货权转移的安全性和便捷性；2.0阶段推出苏交网电商平台，与银行合作，钱与货的交割在一个平台上同步完成；3.0阶段，公司在大宗商品的交易、流通、融资等环节创新应用数字化解决方案，与上海清算所合作，成立清算通业务，为客户提供线上货款同步交割服务。 自2022年起，公司大力实施“传统物流+智慧物流”两轮驱动发展战略，在深耕传统物流主业的基础上，持续向智慧物流数字化转型升级迈进。 图4公司智慧物流电商平台经历三个版本的迭代升级 依托“清算通”，领跑数字金融创新。公司依托“清算通”业务，全面拓宽服务渠道、不断完善系统功能，创新了“数融仓”在线融资、数字人民币清结算服务，始终保持数字创新的领跑地位。2022年，基于“清算通”业务推出了高效率、低成本的全流程在线融资服务——“数融仓”服务，开创大宗行业数字金融先河；2023年，将数字人民币嵌入清算通业务，落地数字人民币清结算服务，运用数字技术搭建大宗商品支付结算新模式，助力实体企业降低交易成本、提高周转效率、延长服务时段，加快数字金融与实体经济的深度融合，引领全面数字化清结算新时代。 苏交网清算通业务拓展迅速，已接入多个国企控股库区。目前苏交网清算通业务基于其大量的客户数据一方面随着公司自身库区规模的拓展同步接入控股或参股库区，以赋能传统仓储业务，另一方面清算通业务与国企控股的库区（河北物流、中远海运和中船）等开展合作接入其库区赋能，实现双方合作共赢。随着11月23日股东大会决议通过了收购洋山申港28.01%股权的议案，待后续股权交割完成后，苏交网清算通业务又将增管理和赋能107万立方米的管理库容。 图5清算通进军国企控股库区，拓展节奏迅速 1.4.公司2023年三季度业绩提升显著 供应链管理和液化仓储板块收入占比较大，智慧物流板块营收比重持续提升。公司业务分为液化存储、干散物流、大宗贸易（供应链管理）、智慧物流四大板块，其中，供应链管理和液化仓储占全部营业收入的比重较大。公司进一步延伸产业链服务链条，拓展智慧物流服务区域和交割品种，有效提高了仓储运作效率和客户服务体验，智慧物流业务收入持续提升，营收比重从2021年1.79%提升至2022年3.09%。 2021、2022年营收下滑，2023年三季度业绩超过2022年全年。2020年及之前，公司营业收入及归母净利润呈稳健增长趋势。2021营业收入和归母净利润有所下降，主要系子公司长江国际主要仓储品种受国外工厂减产和国内下游工厂需求旺盛的影响，导致仓储业务周转速度加快，仓储周期缩短；因“新冠”疫情影响，到港船舶物流效率有所下降。得益于子公司长江国际仓储收入及智慧物流业务收入提升，2022年及2023年前三季度归母净利润持续增长，2023年前三季度归母净利润已超过2022年全年水平。 图62022年营收有所下滑，2023年Q3修复明显 图72023年Q3公司业绩提升显著 图8 2022年公司四大业务板块中智慧物流占比提升明显 2.聚焦行业痛点，智慧物流平台贡献增长新引擎 2.1.瞄准行业痛点，智慧物流转型成效显著 大宗商品交易痛点的背后蕴含着产业数字化的广阔“蓝海”。化工产品大宗交易的痛点在于钱与货的交割不便。由于交割与资金划转存在时间差，欺诈事件偶有发生，一旦发生则给客户带来巨大损失。在传统模式下，为了保证安全，就要求卖方和买方都要到保税科技的交割中心，一手交钱一手交货，或通过传真确认函+邮箱确认方式进行提货。随着交易量的不断增加，传统模式不再能满足交易需要。为了解决行业痛点，公司从2015年开始，逐步进行智慧物流平台建设，共分为1.0、2.0和3.0三个阶段。 智慧物流电商平台1.0版本推出，保障货权转移的安全性和便捷性。针对行业痛点“交割”难题，子公司长江国际经过多年以来对化工品仓储行业的深入研究，依托长江国际110.79万立方米的化工仓储库容和自有码头等规模优势，结合经营品种贸易氛围活跃等特点，于2015年自主开发了集网上下单、费用结算、货权转移、自助提货、自主查询和代收代付功能于一体的长江国际网上仓储智慧物流服务平台（CA系统平台），即智慧物流电商平台1.0版本。交易双方达成协议后，系统自动核查货物真实性，并确保将货交到买方手中。货主线上下单实现货权的转移，但资金还在线下交易。 苏交网平台上线，解决行业痛点“交割”难题，实现货物货款同平台同步完成。2017年，在CA系统平台的基础上，进一步打造了以现货交割服务为主的石化产品供应链一站式服务平台——苏交网电商平台，即智慧物流电商平台2.0版本。该平台与银行合作，让货物的交付和货款的转账在一个平台上同步完成，不再存在谁先谁后的顺序，交割安全比以前有了极大提高。同时，交割效率也比传统模式下的一手交钱一手交货方式有了大幅提高。 图9苏交网平台交割安全比1.0版本有了极大提高 2.2.立足苏交网，智慧物流平台1.0到3.0持续升级 联合上海清算所，推出“清算通”，智慧物流服务平台3.0版本成功起航。2021年4月，公司与上海清算所达成战略合作，推出了大宗商品现货清算业务——清算通，为实体企业通过公司旗下现货交割服务平台“苏交网”达成的现货交割，提供安全便捷、实时跨行、规范高效的支付结算服务。“清算通”的业务模式主要为，实体企业线下自行或通过现货平台达成交易，通过现货平台发送成交数据到上海清算所。然后上海清算所对接现货平台，实时接收实体企业通过现货平台发送的资金冻结、解冻、划转等指令，并会同现货清算成员提供逐笔、全额的资金清算结算服务。最后，上海清算所和现货平台等，为实体企业的大宗商品现货交易完成钱货实时兑付，支持双边交收和链式交收。苏交网作为该业务的首家