宏观视角看行业系列之五：宏观视角看新能源产业

宏观研究 2023.11.19 本报告导读： 宏观视角看新能源产业 ——宏观视角看行业系列之� 董琦(分析师) 报告作者 021-38674711 dongqi020832@gtjas.com 证书编号S0880520110001 宏观研 究 专题研 究 证券研究报 告 我们从宏观背景、产业政策与格局、投入产出分析和行业景气四个视角对新能源产业进行分析：新能源产业是大国必争之地，当前产业政策兼顾“调结构”与“稳增长”的作用，产业格局呈现出产能过剩和充分竞争的特征，产业发展的关键在于出口，产业对经济的拉动能力高于建筑和机械，产业周期尚未反弹，产业景气短期维持韧性、2024年H2有望实现显著提升。 摘要： 新能源产业的宏观背景： 能源是工业的粮食和冲突的武器，当前全球向新能源转向对中国构成利好。在大国博弈、算力革命、人民币国际化的背景下，中国将持续稳定新能源产业的全球领先地位。 新能源的产业政策与产业格局： 新能源产业政策兼顾“调结构”与“稳增长”，在“赛马”逻辑下新能源产业处于遍地开花、充分竞争的格局。当前新能源产业存在一定的产能冗余，未来“出海”将是新能源企业的重要发展方向。 从投入产出表来看新能源产业，我们发现： 宏观因素中，出口对新能源产业影响最大，远高于消费与投资，当前出口提升1单位能诱发0.13单位的新能源产出； 新能源产业对经济的拉动能力在各行业中排名第3，高于建筑业与机械，但受限于体量对经济实际拉动量较低，“调结构”思路下未来有望替代部分地产与基建的作用； 新能源产业对上游拉动主要集中在有色金属，1单位电新产品生产 能拉动0.55单位的有色产品需求；同时主要推动下游建筑、机械和电力行业的生产。 新能源产业的景气评价与预测： 周期视角看，新能源产业价格持续磨底、营收仍未企稳、库存仍在 去化，但尽管景气没有企稳反弹，成本优势和政策支持下的高利润率仍持续支撑营利的高增速。 打分体系看，通过量价两个维度共25个指标构建的打分体系，与周 期趋势基本相同，并显示新能源的震荡趋势持续到2024年一季度。 景气预测方面，在中美关系存在缓和可能和一带一路持续利好的催 化下，2024年新能源景气在上半年有望企稳，下半年迎来反弹，全年利润增速维持相对韧性。 风险提示：投入产出结构变化，地缘政治风险扰动。 刘姜枫(研究助理) 021-38031032 liujiangfeng028686@gtjas.com 证书编号S0880123070128 相关报告 政府债供给力度加大，降准概率提升 2023.11.09 美国经济的强与弱 2023.10.27 “一带一路”十周年，开启投资合作新征程 2023.10.15 外资预期边际好转，四季度或将持续 2023.09.26 利率债供给压力仍在，降准窗口或提前 2023.09.09 目录 1.新能源产业的时代背景与意义3 1.1.能源：工业的粮食和战争的武器3 1.2.从旧能源到新能源：全球大洗牌4 1.3.变革时代，新能源是大国必争之地5 2.新能源的产业政策与产业格局7 2.1.产业政策：兼顾“调结构”与“稳增长”7 2.2.产业格局：“赛马”与“出海”9 3.新能源产业的投入产出分析12 3.1.宏观视角看行业：出口是关键12 3.2.行业视角看宏观：贡献在拉动12 3.3.行业之间的联系：依赖与推动14 4.新能源产业的景气判断15 4.1.景气判断一：行业周期视角15 4.2.景气判断二：多指标打分体系视角16 4.3.景气预测：出口的积极信号积累，24年景气前低后高18 5.风险提示19 1.新能源产业的时代背景与意义 1.1.能源：工业的粮食和战争的武器 和平与发展时期，能源是工业的粮食。某种程度上，传统工业的发展就是在更短时间内消耗更多的能源，以实现更多的产出。从这个角度，能源占有量会影响工 业经济的潜力，当前全球各国工业增加值排名与能源占有量排名具有相当强的正相关关系。 图1工业增加值排名与能源占有量排名正相关 数据来源：BP，Wind，国泰君安证券研究 冲突与战争时期，能源是对抗的武器。一方面，工业时代的战争是对资源的快速消耗，两次世界大战时期能源消耗增速快过两次工业革命。另一方面，地缘政治 冲突时能源是重要的钳制手段，例如一战时期英国封锁中东海上石油贸易路线，二战时期同盟国对德国的“资源断绝战”、对日本进行的石油禁运都是德日战败的重要现实因素，而1973年、1979年及1990年三次全球能源危机和俄乌冲突期间的全球能源危机，也都具有明显的地缘政治因素。 图2两次工业革命和两次世界大战期间能源消耗暴涨 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图3“能源战”是冲突的重要手段 时期主要事件后果 第一次世界大战中东的海上石油运输线被英国封锁同盟国战败 同盟国（英美）针对轴心国（德日）开启“资源断绝战”，德 第二次世界大战国被迫闪战西欧、突袭苏联和进军北非夺取石油，日本偷袭珍 珠港（为了进军东南亚和逼迫美国解除制裁） 轴心国战败 第四次中东战争以美国为首的西方国家支持以色列，1973年10月阿拉伯国家石 油输出组织决定采取石油禁运措施。 第一次全球能源危机、全球滞胀 伊朗革命1978年伊朗发生推翻巴列维王朝的革命，停止输出石油60天第二次全球能源危机 伊拉克战争伊拉克入侵科威特，以美国为首的联盟军队开启对伊拉克的军事打击。伊拉克和科威特两大产油国产油量大幅降低。 第三次全球能源危机 俄乌冲突美欧制裁俄罗斯能源出口，俄罗斯主动减供天然气。第四次全球能源危机 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 1.2.从旧能源到新能源：全球大洗牌 传统能源向新能源的转变会带来哪些宏观因素变化？我们认为主要体现在以下两个方面： 能源集中度的转变，代表工业经济潜力的变化。全球化石能源产量（以热量计算）主要集中在美国、俄罗斯、中国、澳大利亚和印度等国家，而新能源产量（以发电量计算）主要集中于中国和美国，且中国具有绝对领先地位。 如果如上文能源产量与工业潜力正相关，由传统能源转向新能源代表着中国工业潜力的提升。 能源贸易方式的转变，代表贸易优势地位的变化。传统能源以原料的贸易为主，利润集中在资源密集型行业和资源国；而新能源的贸易不仅以硅、镍原 料的贸易，更重要的是电池、电机设备等高技术产成品，利润集中在技术密集型行业和生产国。由传统能源转向新能源，代表着中国国际贸易优势的增加和贸易利润的提升。 图4传统能源占比 数据来源：BP，国泰君安证券研究 图5新能源占比 数据来源：BP，国泰君安证券研究 1.3.变革时代，新能源是大国必争之地 当前时代主旋律有三个特征：一是地缘冲突愈演愈烈，冷战甚至局部热战的可能性提升；二是工业发展再遇机遇，算力革命有望引燃能源需求；三是民族复兴大步迈进，人民币国际化的重要性不断提升。 特征一：大国博弈时代，能源领域频频擦枪走火。从欧洲绿色制裁和绿色贸易壁垒直指中国，到俄乌冲突的战争时期能源封锁和反封锁，能源领域是地缘政治冲 突的重要战场。从“防风险”的角度来看，中国传统能源长期被卡脖子，大力发展新能源是应有之义。 图6中国在全球主要国家中传统能源自给率排名靠后 数据来源：BP，国泰君安证券研究 特征二：算力爆炸时代，能耗或将大幅提升。算力的提升带来能耗的相应提升，据工信部，2021年全国数据中心的耗电量超2100亿kwh，到2025年，我国的数据中心耗电量预计将增长至近4000亿kwh。在碳排放要求下，当前PUE（电能利 用效率）、CUE（碳利用效率）等指标不断趋严，后续主要的突破方向可能是改善能源结构，算力提升带来的能耗增量有望大幅提升新能源需求。 特征三：民族复兴时代，发展新能源产业是人民币国际化和支撑币值的重要抓手。人民币国际化是独立自主、民族复兴的重要道路，新能源的全球领先与人民币国 际化道路相辅相成：一方面，类比石油美元，新能源人民币结算是人民币国际化的重要方向；另一方面，能源的把控有利于强化本币地位，在逆全球化时代支撑币值，如美国在2018-2019年成为石油贸易顺差国后石油价格的上升会带来美元的升值，和俄乌战争初期俄罗斯强制卢布结算天然气支撑在制裁下卢布的坚挺。 图7美国原油贸易逆差时期美元指数与原油价格负相关 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图8美国原油贸易顺差时期美元指数与原油价格正相关 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图9卢布绑定天然气后随汇率天然气价格回升 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.新能源的产业政策与产业格局 2.1.产业政策：兼顾“调结构”与“稳增长” 新能源产业是“调结构”的旗手。2012年提出“加快调整产业结构，提高产业整体素质”，其中新能源产业得到了大量的政策支持，直接导致我国能源发生了巨大的转变，初次能源的消费结构中新能源的占比快速提升。 新能源产业也是“稳增长”的先锋。为对冲房地产投资下滑的影响，2021年底提出了“适度超前”的基础设施建设，基建发力程度整体“拖而不举”，地产与基建 投资之和基本维持在2-3%左右的低增速区间。2022年疫情再起，叠加地产下行压力，制造业投资开始承担起“稳增长”的重要作用，其增速开始持续高于基建 与地产之和的同比增速。同时由于产业转型的要求，制造业投资集中在高技术产业上发力，而从高新技术产业各分项的贡献来看，新能源产业是推动高技术制造业投资增速提升的最主要力量。 图10十八大以来新能源在能源消费结构中占比快速提升 数据来源：BP，国泰君安证券研究 图11基建对冲地产，制造业投资承担起“稳增长”的任务 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图12高技术制造业兼顾“调结构”与“稳增长” 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图13新能源是高新技术投资稳增长的最主要力量 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.2.产业格局：“赛马”与“出海” 当前的新能源产业格局呈现出区域分散化、产能冗余化的特征。在以制造业投资稳增长的政策取向下，各地区发展新兴产业较为积极，新能源产业并未集中在北京、上海、江苏、浙江、广东等东部发达地区，中西部省份如湖南、河南等地也 发展起一批企业，这直接导致的现象是重复建设和低端产能过剩，2022年产能利 用率跟随需求趋势就说明，过剩产能没有得到市场化出清，整体处于供大于求的状态。 核心原因在于“新型举国体制”下的“赛马”逻辑。逆全球化时代，产能保持一定的冗余既是出于安全的考虑，也是“新型举国体制”背景下实现产业升级、突 破能源卡脖子问题的要求：同时培养大量企业，通过市场化竞争加速技术的迭代，以选出少数取得技术突破、占据显著优势的企业。 图14新能源产业“遍地开花” 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图15产能利用率跟随需求，说明过剩产能没有出清 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 由于过剩的产能在短期内难以被内需消化，“出海”是一条重要出路。一方面，经济发展模式转换背景下，经济增速面临再下台阶的可能，相应的用电需求也受到 一定压制；另一方面，新能源发电尚不均衡（区域不均衡、时间不均衡），在特高压和储能建设匹配新能源发电规模前，新能源发电占比也难以大幅提升。因此在新能源发电的内需增量空间有限的背景下，扩大海外需求就显得尤为重要。 当前来看，中国与新兴市场国家在新能源的合作较多，未来新兴市场有望贡献新能源出口主要的边际提升。 图16用电量与经济周期相关 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图17仍需火电调峰填谷，绿电占比难以大幅提升 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图18中国近期与新兴经济体合作中重点提及新能源 合作国家 具体表述 相关文件 沙特 加强在电力、光伏、风能等可再生能源来源及相关项目开发、碳氢化合物的创新利用、能效、能源产品及相关产业链本土化等领域和项目上的合作，加强在和平利用核能领域的合作 《中华人民共和国和沙特阿拉伯王国联合声明》 俄罗斯 加强能源重点领域长期合作，推动实施战