A股走牛的宏观环境正在形成

证券研究报告 宏观研究 2023年11月16日 在前期报告中我们提出当下权益市场的主要矛盾有三点，（1）经济预期的提振，（2）房地产市场企稳，（3）美联储从鹰派转为鸽派。如今这三大因素均边际上对权益市场变得更加友好。 肖张羽宏观分析师执业编号：S1500523030001邮箱：xiaozhangyu@cindasc.com ➢工业增加值同比增速小幅上升。10月工业增加值同比增长4.6%，增速较上月小幅回升0.1个百分点，高于万得一致预期的4.3%。出口产业链受到量的拉动，对工业生产形成重要支撑。10月出口同比较9月下滑,我们认为，出口增速回落很大程度上是受到价格的拖累。可以看到10月家用电器、集成电路、液晶平板显示模组等多项重点商品的出口价格要低于9月，这背后可能是出口企业存在“以价换量”的现象。 ➢基建投资增速小幅回落，地产数据仍然低迷。10月基建投资增速回落。一方面，基建投资增速下滑与基数有关；另一方面，资金接续、施工节奏等问题也对基建投资造成影响。制造业投资维持韧性。3月开始私营工业企业利润降幅不断收窄，9月累计降幅收窄至-3.2%。我们认为，利润的好转使得民营企业资本开支趋稳。房地产数据仍然低迷。8月末开始，各地政策陆续出台。根据30大中城市数据，10月一二线城市新房成交有一定程度的回暖，但三四线城市保持平淡。投资端，地产投资同比继续下滑，新开工同比连续三个月回升，反映房企开工意愿回升，但幅度较为有限。 ➢居民消费在9月提前透支，10月社零两年增速下滑。今年“十一”假期开始较早，且节日后一般消费会呈现放缓态势，因此我们认为，10月社零下滑与居民消费在9月提前透支有关。体育娱乐用品、文化办公用品零售增速明显加快。 ➢A股走牛的宏观环境正在形成。第一，经济继续处于温和复苏的轨道。我们计算的月度GDP指数显示，10月GDP同比增速在6.1%左右，高于9月水平。往后看，我们认为经济基本面存在持续改善的基础。一是当前失业率已降至历史较低水平，有助于提振微观主体的预期和信心。二是10月24日全国人大常委会批准国务院增发国债1万亿元，稳增长再加力。第二，地产多项指标虽然仍在低位，但后续增量政策可期。地产“三大工程”建设短期内有利于稳定地产投资，对冲地产行业的周期性下行压力，长期而言是房地产市场向新发展模式转型的重要方向。我们认为，可以期待央行考虑启动PSL、或是其他专项借款工具支持“三大工程”建设。第三，美国多项数据走弱，或预示加息周期已经结束。我们判断，对于国内资产来说，美元、美债收益率回落或可以减弱国内资产估值的压力。另外，14-17日的中美会晤有望对中美经贸关系改善起到积极作用，有利于稳定国内外投资者的预期。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 风险因素：政策明显收紧；海外经济下行对出口影响超预期。 目录 一、工业增加值同比增速小幅上升...................................................................................................3二、基建投资增速小幅回落，地产数据仍然低迷...........................................................................5三、居民消费在9月提前透支，10月社零两年增速下滑..............................................................7四、A股走牛的宏观环境正在形成....................................................................................................8风险因素............................................................................................................................................10 图目录 图1：工业增加值同比增速.....................................................................................................3图2：分行业工业增加值同比增速..........................................................................................3图3：出口重点商品价格........................................................................................................4图4：重点商品产量增速........................................................................................................4图5：专项债发行进度............................................................................................................5图6：9月中旬开始石油沥青装置开工率下滑.........................................................................5图7：各行业制造业投资........................................................................................................6图8：新开工同比连续三个月回升..........................................................................................7图9：各类消费增速...............................................................................................................7图10：月度GDP指数...........................................................................................................8图11：菲利普斯曲线回归正常化（2022/03-2023/10）..........................................................9图12：美联储加息预期..........................................................................................................9 一、工业增加值同比增速小幅上升 工业增加值同比增速小幅上升。10月工业增加值同比增长4.6%，增速较上月小幅回升0.1个百分点，高于万得一致预期的4.3%。从环比来看，10月工业增加值环比0.39%，高于9月的0.36%。采矿业与制造业增加值增速均较9月上升，采矿业增加值同比2.9%，较上期回升1.4个百分点；制造业增加值同比上升5.1%，较上期回升0.1个百分点。电力、热力、燃气及水生产和供应业增长1.5%，增速较上期下滑2.0个百分点。 资料来源:万得，信达证券研发中心 出口产业链受到量的拉动，对工业生产形成重要支撑。10月出口同比-6.4%，较9月的-6.2%下滑，结束了7月以来的回暖趋势。我们认为，出口增速回落很大程度上是受到价格的拖累。可以看到10月家用电器、集成电路、液晶平板显示模组等多项重点商品的出口价格要低于9月，这背后可能是出口企业存在“以价换量”的现象。10月电气机械、计算机通信、专用设备等行业增加值增速较快。 新动能加快成长壮大。10月新能源汽车产量同比增长23.3%，较9月加快11.5个百分点。芯片、人工智能等领域相关生产设备的生产快速增长，增长的引擎作用继续显现。10月份，集成电路、工业机器人产量增速均较9月上升。 二、基建投资增速小幅回落，地产数据仍然低迷 1—10月份，全国固定资产投资（不含农户）419409亿元，同比增长2.9%，比1-9月份回落0.2个百分点。需要注意的是，虽然固定资产投资的增速有所下滑，但考虑到今年以来PPI同比持续为负，固定资产投资的实际增速或强于名义增速，对经济整体的带动作用不弱。 10月基建投资增速回落。1-10月广义基建投资增长8.3%，1-9月为8.6%。一方面，基建投资增速下滑与基数有关，去年10月基建投资同比为11.4%，增速较高。另一方面，资金接续、施工节奏等问题也对基建投资造成影响。去年下半年对于基建有两大增量政策，一是推出7400亿政策性开发性金融工具，二是启用5000多亿专项债结存限额，合计超过1.2万亿元。而今年专项债发行前置，1万亿元国债增发尚未形成实物工作量，到位资金层面今年是弱于去年的。另外，9月开始沥青开工超季节性回落，已预示了10月基建施工进度有所放缓。 资料来源:万得，信达证券研发中心 资料来源:万得，信达证券研发中心 制造业投资维持韧性。1-10月制造业投资累计同比增长为6.2%，与1-9月持平。3月开始私营工业企业利润降 幅不断收窄，9月累计降幅收窄至-3.2%。我们认为，利润的好转使得民营企业资本开支趋稳。1-9月扣除地产开发投资后的民间投资同比增速为9.1%，维持在较高增速。分行业来看，高技术制造业投资增长11.3%。其中，航空航天器及设备制造业、医疗仪器设备及仪器仪表制造业投资分别增长19.0%、16.7%。 房地产数据仍然低迷。2023年1-10月，商品房销售面积同比下降7.8%，降幅较1-9月扩大0.3个百分点。8月末开始，各地政策陆续出台，包括全面落实首套住房“认房不认贷”，广州放松限购政策，多个二线城市取消限购。根据30大中城市数据，10月一二线城市新房成交有一定程度的回暖，但三四线城市保持平淡。投资端，2023年1-10月，全国房地产开发投资同比下降9.3%，降幅较1-9月扩大0.2个百分点。新开工面积同比下降23.2%，降幅较1-9月收窄0.2个百分点，新开工同比连续三个月回升，反映房企开工意愿回升，但幅度较为有限。 三、居民消费在9月提前透支，10月社零两年增速下滑 10月社零两年增速下滑。10月份社会消费品零售总额同比增长7.6%，比上月加快2.1个百分点，超过万得一致预期的7.3%。10月社零增速上行受到基数影响，使用两年平均增速剔除基数效应，10月社零两年同比增长3.5%，9月为上升4.0%。今年“十一”假期开始较早，且节日后一般消费会呈现放缓态势，因此我们认为，10月社零下滑与居民消费在9月提前透支有关。 从两年平均增速来看，可选消费表现较高。10月体育娱乐用品、文化办公用品零售两年同比增速明显加快。地产相关商品消费不佳，家用电器、建筑及装潢材料两年同比继续处于负增长。 汽车消费再现“金十”。10月汽车零售两年同比增长10.3%，增速较高。乘联会表示，随着部分亮点车型的重新推出，部分车企为扭转被动趋势，主动调整产品价格促销，行业鲶鱼效应对消费的拉动作用持续体现。 四、A股走牛的宏观环境正在形成 在前期报告《