传统业务稳步恢复，零售大店及电商增长亮眼

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2023年11月03日 证 券研究报告•2023年 三季报点评 买入 （ 维持） 当前价： 39.13元 晨光股份（603899） 轻 工制造 目标价： ——元（6个月） 传统业务稳步恢复，零售大店及电商增长亮眼 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：蔡欣 执业证号：S1250517080002 电话：023-67511807 邮箱：cxin@swsc.com.cn 分析师：赵兰亭 执业证号：S1250522080002 电话：023-67511807 邮箱：zhlt@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 9.27 流通A股(亿股) 9.24 52周内股价区间(元) 33.37-57.93 总市值(亿元) 362.58 总资产(亿元) 139.46 每股净资产(元) 8.05 相关研究 [Table_Report] 1. 晨光股份（603899）：科力普保持高增，传统业务有望边际修复 (2023-04-04) [Table_Summary]  业绩摘要：公司发布2023年三季报。2023前三季度公司实现营收158.6亿元，同比+15.5%；实现归母净利润10.9亿元，同比+17%；实现扣非净利润10亿元，同比+18.3%。单季度来看，2023Q3公司实现营收59亿元，同比+11.4％；实现归母净利润4.9亿元，同比+20.4%；实现扣非后归母净利润4.5亿元，同比+26.8%。营收净利保持较快增速，盈利能力持续提升。  盈利能力稳中有升，费用率管控良好。报告期内，公司整体毛利率为20.4%，同比-0.3pp，单Q3毛利率为21.9%，同比+1pp。分产品来看，前三季度书写工具/学生文具/办公文具/其他产品/办公直销的毛利率分别为41.2%（+2.2pp）/34.3%（+1.7pp）/26.6%（+1.7pp）/46.2%（+0.4pp）/7.6%（-1.4pp），除科力普业务外，其他产品前三季度毛利率均有所增长。费用率方面，公司总费用率为11.9%，同比-0.6pp，销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为7.1%/4.1%/-0.3%/0.9%，同比-0.4pp/-0.1pp/0pp/-0.1pp。费控有所改善。综合来看，公司净利率为6.9%，同比+0.1pp，单季度Q3净利率为8.3%，同比+0.6p，净利率稳中有增。  传统产品收入增长修复，科力普保持高增。分产品来看，前三季度书写工具/学生文具/办公文具收入分别为18.6亿元（+4.4%）、27.4亿元（+9.5%）、23.6亿元（+9.7%），其中单Q3书写工具、学生文具增速分别为12.1%/12.7%，增速显著修复。办公直销（科力普）收入83.2亿元，同比+20%，在高收入体量下仍然保持较快增长；其他产品收入5.6亿元，同比+58.1%。  零售大店恢复增长，线上发力成效显著。2023年前三季度晨光生活馆（含九木杂物社）/晨光科技前三季度营收分别为9.9亿元/6.6亿元，同比+42.7%/+44.2%，零售大店方面，九木杂物社实现营收9.2亿元，同比+44.3%。截至报告期末，公司在全国拥有613家零售大店，其中九木杂物社572家（直营387家，加盟185家），晨光生活馆41家。随着线下客流恢复，开店节奏有所改善。线上方面，公司持续推进抖音、拼多多等新渠道业务，通过差异化产品开发提升市场占有率，线上单店效率有所提升。  盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为1.70元、2.05元、2.38元，对应PE分别为23倍、19倍、16倍，维持“买入”评级。  风险提示：传统业务销售增长不及预期的风险；新业务推进不及预期的风险；利润率下行的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 19996.32 23592.02 27672.63 32120.13 增长率 13.57% 17.98% 17.30% 16.07% 归属母公司净利润（百万元） 1282.46 1578.63 1902.86 2207.70 增长率 -15.51% 23.09% 20.54% 16.02% 每股收益EPS（元） 1.38 1.70 2.05 2.38 净资产收益率ROE 18.69% 19.00% 19.47% 19.25% PE 28 23 19 16 PB 5.00 4.26 3.61 3.07 数据来源：Wind，西南证券 -24%-13%-2%9%20%31%22/1123/123/323/523/723/923/11晨光股份 沪深300 晨 光股份（603899）2023年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现 金 流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 19996.32 23592.02 27672.63 32120.13 净利润 1355.38 1616.34 1953.95 2274.21 营业成本 16124.24 18997.27 22274.98 25953.86 折旧与摊销 315.29 319.22 322.76 326.77 营业税金及附加 75.59 89.16 104.59 121.39 财务费用 -41.37 -95.62 -143.87 -198.46 销售费用 1358.22 1627.85 1909.41 2184.17 资产减值损失 -18.67 -20.00 -20.00 -20.00 管理费用 794.20 1108.83 1272.94 1413.29 经营营运资本变动 -451.70 40.54 -13.88 -52.91 财务费用 -41.37 -95.62 -143.87 -198.46 其他 192.84 16.50 2.88 12.36 资产减值损失 -18.67 -20.00 -20.00 -20.00 经 营活动现金流净额 1351.78 1876.98 2101.84 2341.96 投资收益 0.28 0.26 0.25 0.24 资本支出 -42.90 -40.00 -40.00 -45.00 公允价值变动损益 31.84 26.84 32.40 32.43 其他 -108.60 28.47 32.65 32.67 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投 资活动现金流净额 -151.49 -11.53 -7.35 -12.33 营业利润 1608.49 1911.65 2307.23 2698.55 短期借款 9.42 -189.35 0.00 0.00 其他非经营损益 56.41 65.86 86.53 86.31 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 1664.90 1977.51 2393.76 2784.86 股权融资 -27.06 0.00 0.00 0.00 所得税 309.52 361.18 439.81 510.65 支付股利 -556.65 -360.34 -424.21 -497.32 净利润 1355.38 1616.34 1953.95 2274.21 其他 -347.87 -94.57 143.87 198.46 少数股东损益 72.92 37.71 51.09 66.51 筹 资活动现金流净额 -922.15 -644.27 -280.33 -298.85 归属母公司股东净利润 1282.46 1578.63 1902.86 2207.70 现金流量净额 288.53 1221.18 1814.15 2030.77 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 财务分析指标 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 3363.09 4584.27 6398.42 8429.19 成长能力 应收和预付款项 3286.52 3486.52 4242.04 4865.48 销售收入增长率 13.57% 17.98% 17.30% 16.07% 存货 1625.16 1937.99 2280.97 2672.81 营业利润增长率 -9.71% 18.85% 20.69% 16.96% 其他流动资产 1723.11 1727.86 1736.54 1759.06 净利润增长率 -11.62% 19.25% 20.89% 16.39% 长期股权投资 39.73 39.73 39.73 39.73 EBITDA 增长率 -9.28% 13.43% 16.43% 13.71% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 1816.26 1581.15 1344.41 1106.03 毛利率 19.36% 19.48% 19.51% 19.20% 无形资产和开发支出 481.30 449.21 415.23 383.87 三费率 10.56% 11.19% 10.98% 10.58% 其他非流动资产 687.43 675.40 663.37 651.34 净利率 6.78% 6.85% 7.06% 7.08% 资产总计 13022.59 14482.12 17120.70 19907.51 ROE 18.69% 19.00% 19.47% 19.25% 短期借款 189.35 0.00 0.00 0.00 ROA 10.41% 11.16% 11.41% 11.42% 应付和预收款项 4378.98 4942.73 5935.24 6814.60 ROIC 34.07% 36.68% 42.77% 47.50% 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA/销售收入 9.41% 9.05% 8.98% 8.80% 其他负债 1202.09 1030.92 1147.24 1277.79 营运能力 负债合计 5770.42 5973.65 7082.48 8092.39 总资产周转率 1.64 1.72 1.75 1.73 股本 926.93 926.60 926.60 926.60 固定资产周转率 11.16 14.50 19.90 27.85 资本公积 427.94 427.94 427.94 427.94 应收账款周转率 8.38 7.65 7.89 7.76 留存收益 5686.61 6905.23 8383.89 10094.28 存货周转率 9.71 10.21 10.19 10.16 归属母公司股东权益 6849.33 8067.93 9546.58 11256.97 销售商品提供劳务收到 现金/营业收入 106.72% — — — 少数股东权益 402.84 440.55 491.64 558.15 资本结构 股东权益合计 7252.18 8508.48 10038.23 11815.12 资产负债率 44.31% 41.25% 41.37% 40.65% 负债和股东权益合计 13022.59 14482.12 17120.70 19907.51 带息债务/总负债 3.28% 0.00% 0.00% 0.00% 流动比率 1.85 2.09 2.18 2.29 业绩和估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 速动比率 1.55 1.74 1.84 1.95 EBITDA 1882.42 2135.25 24