每日晨报

2023年11月1日 今日焦点 比亚迪公布23年3季度业绩，营收1,621亿元（人民币，下同），同比增38.5%，环比增15.9%。实现归母净利润104亿元（业绩预告的中值）。3季度新车型叠加出口增量支撑销量增长。毛利率环比改善明显，3季度毛利率为22.1%，环比上升3.4个百分点，主要受惠产品结构改善和高端化车型贡献开始放量。 我们认为比亚迪会依靠供应链优势在20万以下新能源乘用车市场拥有定价权，而其高端化车型将会拉动利润率上升。比亚迪已经基本完成东南亚、拉美地区布区。另外比亚迪将在巴西设立由三座工厂组成的大型生产基地综合体，新能源乘用车计划年产能15万辆。我们认为明年将会是比亚迪出口放量的一年。 维持买入评级和目标价309.7港元。 3Q23销售放量明显提速：3Q23收入3.47亿元（人民币，下同，+58.3%YoY，+39.7% QoQ），符合市场预期。其中泰它西普和维迪西妥分别超1.8亿/超1.5亿元。我们预计，4Q产品销售有望延续环比增长态势。1-3Q归母净亏损10.61亿元（去年同期亏损7.15亿元），其中3Q环比2Q亏损略有收窄（3.33亿vs. 3.96亿）。截至3Q23末，公司现金储备7.9亿元，另有银行贷款授信49亿元。 海外临床/合作推进顺利：维迪西妥的合作伙伴Seagen近期启动了首个海外III期临床（联合K药治疗一线HER2表达的UC）的入组工作，根据公开信息，该试验将于2026年6月初步完成。我们认为，这一进展反映了Seagen在UC上继续开发这一产品的决心，我们对于未来合作的稳定性也更加乐观。 上调盈利预测及目标价：我们上调公司2023-25年的收入预测至12.1亿/18.2亿/27.6亿元，其中泰它西普销售收入预测上调至6.0亿/8.8亿/12.5亿元。根据DCF模型，我们上调目标价至59港元（原52港元），潜在升幅32.4%。 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com A股医药–内外资持续超配，公募基金在3Q继续加仓医药板块，在总流通市值中的持股比例进一步提升至6.0%，但外资（陆股通）持股比例则略微下降0.2pct至3.5%。CXO获公募基金和外资大幅加仓，而生物药、疫苗等创新属性较强的子板块也被公募基金青睐。 港股医药–内资继续加仓，外资仓位出现拐点。内资在3Q继续加仓港股医药板块，而外资则结束了近两年的减仓趋势。疫苗、医疗器械、生物药获港股通增持幅度较大，外资则大举增持CXO、诊断服务和原料药等子板块。 投资启示：当前A股医药板块机构持股比例和配置比例依旧低于历史水平，而对于港股医药内资持续加仓、外资仓位处于过去三年底部。我们看好4Q及明年行业股价表现。在子板块方面，我们建议重点关注基本面稳健或有反弹机会、但被明显低配的子板块，包括化学制剂、医疗器械、疫苗、流通等。 高端化推动利润率强劲扩张：伊利第三季度收入同比增长3%，净利润同比增长59.4%至31亿元人民币，受到低基数利好。毛利率增长168个基点至32.6%。净利润率扩张351个基点至历史第三季度新高的9.9%。 饮用奶：高端化趋势强劲：常温奶在前3季度的增长一直稳健，并且高端 化 趋 势 （ 金 典 单 三 季 度>20%） 。 鲜 奶 前3季 度 实 现 正 增 长 （ 金典>100%），并在渠道扩张的支持下获得份额增长。 酸奶持续逐步复苏：常温酸奶安慕希正处于产品转型期，因此第三季度仍略有下降。管理层认为常温酸的成功关键仍然是产品创新和功能。 第三季度婴配粉下滑，第四季度有望增长：奶粉和奶酪收入同比下降4%，其中成人奶粉收入增长高于婴配粉。管理层预计，随着新产品的推出，婴配粉第四季度将回到正增长。 全年指引不变：管理层重申全年销售同比增长中个位数，毛利率稳定/小幅上升，净利润率同比扩大30个基点。 重申买入：伊利一直是我们在中国乳制品行业的首选。维持买入评级及目标价人民币33.2元，基于16.5倍2024年市盈率和1.0倍PEG。 公司3季度实现归母净利润8.84亿元，比我们预期高5%，创出单季新高，同比/环比增长76.2%/54.1%，毛利率同比/环比提高3.5/4.6个百分点至24.5%，比我们预期高1.1个百分点，为2021年4季度以来新高。 年底至明年1季度行业仍将有较多新产能点火，但我们认为产能预警机制具有明显实际效力，将防止长期严重产能过剩。我们预计公司光伏玻璃毛利率将由目前的超25%降至明年的21.6%，下降空间有限，待落后产能逐渐出清后后年则将提高至23.4%。 由于行业竞争激烈程度超预期及公司扩产推迟，我们下调2024/25年盈利预测7%/6%。基于12倍2024年预测市盈率，将目标价下调至19.00港元。公司作为目前行业成本最低且优势较大的企业，我们认为将无惧周期底部，长期有望提高市占率。同时公司公告拟回购不超过10%的H股，我们认为有望推动估值修复，重申买入。 单季净利润出现亏损。人保财险前三季度净利润同比下降26.2%，3季度单季净亏损8.7亿，其中承保利润亏损21亿，总投资收益增加10亿。 综合成本率同比上升主要来自车险，相比上半年上升估计主要来自农险。 3季度单季投资收益较上半年显著减少。 维持买入评级。公司面临2022年承保利润的高基数，以及股市波动加剧带来的投资端压力，我们下调承保利润和投资收益预测，下调盈利预测，预计2023年盈利同比下降19%；考虑到公司在车险市场龙头地位稳固，基数效应消化之后，ROE有望呈回升态势，维持买入评级和10.5港元的目标价。 前三季度归母净利润同比下降0.9%，其中3季度单季同比下降4.9%，降幅小于上市券商整体，总体仍保持平稳。 核心营收同比持平，自营投资收益带来的营收增长基本被轻资产收入和净利息收入的同比下降所抵消。轻资产收入降幅略超过同业，自营投资收益表现较稳。 资产增速超同业，3季度交易性金融资产环比显著增长。 维持买入评级。公司业务结构均衡，投资收益和盈利总体表现稳健；由于公司较早完成配股融资，带来杠杆率提升空间，资产增速快于同业，维持买入评级。我们小幅下调投行收入和自营投资收益率预测，小幅下调盈利预测，预计2023年盈利同比略降1%，维持目标价21.5港元。 10月中概互联网指数环比-3%，行业：电商(-2%)>游戏/生活服务(-4%)>OTA/社交(-5%)>文娱(-9%)>搜索及广告(-21%)。 电 商3季 度 淡 季 大 盘 承 压 ， 预 计 阿 里(10月 股 价-4%) 3季 度GMV+3%/CMR+4.6%；京东(-11%)零售受业务调整影响收入或低于预期，符合我们年初下调至中性评级的判断。 OTA：预计4季度收入增速放缓预期下股价或短期承压。 生活服务：预计美团(-3%)到店酒旅营销及竞争投入持续，但竞争趋于缓和。 广告：受电商淡季及招商影响，预计3季度百度(-21%)广告中低个位数增长。 文娱：腾讯音乐(+14%)/云音乐(+4%)领先文娱赛道涨幅，维持音乐付费稳健增长预期。 游戏：预计3季度网易(+8%)《逆水寒》流水维持强劲或驱动手游收入超预期；腾讯(-4%)端游收入增幅或好于手游。 投资启示：3季度行业收入承压，利润超预期可能性大，4季度低基数因素应看到业绩恢复趋势，看好拼多多、网易。 国产创新药出海利好频出——恒瑞又一项BD达成，君实PD-1单抗获FDA批准。恒瑞医药与Merck签署HRS-1167和SHR-A1904项目授权许可协议；君实生物PD-1单抗两项适应症获FDA批准。 投资启示：本周A/H医药公司集中发布三季报，制药、器械和CXO企业在外部阻力下实现不错的销售业绩，例如我们覆盖的荣昌生物3Q23收入同比和环比分别实现58.3%和39.7%的增长。同时从机构持仓角度来看，港股医药在3Q继续获得内资加仓，外资则结束了近两年的减仓趋势，其中CXO、疫苗和生物药获得青睐（具体参见此前报告）。综合考虑当前港股医药板块低估值、利空已基本反应在股价中、机构持续加仓，我们继续看好板块在4Q23和2024年的相对大市表现，并建议重点关注基本面稳健或有反弹机会、但被机构明显低配的子板块，包括化学制剂、医疗器械、疫苗、流通等。此外，我们也建议重点关注年底的医保谈判结果。 我们汇总了近期主要互联网公司2023年3季度业绩发布时间，详情请见业绩日程表。 汽车行业 陈庆angus.chan@bocomgroup.com我们汇总了近期主要汽车及工业公司2023年3季度业绩发布时间，详情请见业绩日程表。 深度报告 呂浩江, CFA, CESGA,谭星子, FRM许亮郑民康,文昊CPA,李柳晓, PhD 交银国际 香港中环德辅道中68号万宜大厦10楼总机: (852) 3766 1899传真: (852) 2107 4662 评级定义 每日晨报 分析员披露 本研究报告之作者﹐兹作以下声明﹕i)发表于本报告之观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券或其发行者之观点;及ii)他们之薪酬与发表于报告上之建议/观点幷无直接或间接关系;iii)对于提及的证券或其发行者﹐他们幷无接收到可影响他们的建议的内幕消息/非公开股价敏感消息。 本研究报告之作者进一步确认﹕i)他们及他们之相关有联系者【按香港证券及期货监察委员会之操守准则的相关定义】幷没有于发表研究报告之30个日历日前处置/买卖该等证券;ii)他们及他们之相关有联系者幷没有于任何上述研究报告覆盖之香港上市公司任职高级职员;iii)他们及他们之相关有联系者幷没有持有有关上述研究报告覆盖之证券之任何财务利益，除了一位覆盖分析师持有世茂房地产控股有限公司之股份。 有关商务关系及财务权益之披露交银国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与交通银行股份有限公司、国联证券股份有限公司、交银国际控股有限公司、四川能 投发展股份有限公司、光年控股有限公司、青岛控股国际有限公司、EddingGroupCompanyLimited、七牛智能科技有限公司、致富金融集团有限公司、湖州燃气股份有限公司、LeadingStar(Asia)HoldingsLimited、兴源动力控股有限公司、佳捷康创新集团有限公司、武汉有机控股有限公司、乐透互娱有限公司、中国旅游集团中免股份有限公司、百奥赛图(北京)医药科技股份有限公司、宁波健世科技股份有限公司、润歌互动有限公司、子不语集团有限公司、交运燃气有限公司、多想云控股有限公司、步阳国际控股有限公司、阳光保险集团股份有限公司、康沣生物科技（上海）股份有限公司、冠泽医疗资讯产业(控股)有限公司、澳亚集团有限公司、粉笔有限公司、润华生活服务集团控股有限公司、淮北绿金产业投资股份有限公司、洲际船务集团控股有限公司、巨星传奇集团有限公司、北京绿竹生物技术股份有限公司、中天建设(湖南)集团有限公司、安徽皖通高速公路股份有限公司、怡俊集团控股有限公司、宏信建设发展有限公司、上海小南国控股有限公司、SincereWatch(HongKong)Limited、四川科伦博泰生物医药股份有限公司、新传企划有限公司、乐舱物流股份有限公司、途虎养车股份有限公司、北京第四范式智慧技术股份有限公司、深圳市天图投资管理股份有限公司、迈越科技股份有限公司及极兔速递环球有限公司有投资银行业务关系。 交银国际证券有限公司及/或其集团公司现持有东方证券股份有限公司、光大证券股份有限公司及InterraAcquisitionCorp的已发行股本逾1%。 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告(包括任何有关的附件)，表示幷保证其根据下述的条件下有权获得本报告，幷且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告为高度机密，幷且只以非公开形式供交银国际证券的客户阅览。本报告只在基于能被保密的情况下提供给阁下。未经交