淡季表现好于行业，看好双“11”靓丽增长

公司10月23日公告，3Q23营收16.22亿元、同比 +21.36%，归母净利润2.46亿元、同比+24.24%，扣非归母 净利润2.47亿元、同比+25.95%。 收入&利润符合预期，归母净利率录得上市以来单季度最高。Q3归母净利率升至15.2%、同比+0.35PCT。大单品策略 持续发力+收缩达人合作&促销活动，Q3毛利率同比+0.67PCT 至72.66%；销售费用率42.62%、同比-1.09PCT，管理费用率5.83%、同比-2.3PCT（去年同期包含股权激励费用），研 人民币（元）成交量（百万元） 发费用率同比-0.26PCT至2.3%。净利率同比提升幅度小于毛利率提升+费用率下降幅度，主要系Q2相关税费在Q3实际缴纳、所得税增多，以及资产减值损失增多。 分品牌，珀莱雅品牌表现稳健、预计Q3同增15%-20%，彩棠延续靓丽、预计Q3同增40%+。 拆分量价看，Q3护肤类营收同比+16%（其中量/价同比-26%/+57%）、彩妆类营收同比+36%（其中量/价同比-1%/+37%）。 分渠道，预计Q3线上同增20%左右、线下同增40%左右。 大单品“保驾护航”+超头流量加持，看好双“11”靓丽增长。珀莱雅品牌（双抗系列+源力系列+红宝石系列+双白瓶+能量护肤三件套+早C晚A精华组合等）15款产品+彩棠4款 产品已确定参加超头主播10.24“双11”超级美妆节，参与数量同环比均增多、折扣同比略有加大。 展望24年，珀莱雅品牌源力+红宝石+双抗三大系列继续发力、能量系列+专柜调整望助力线下快增，防晒新品矩阵贡献增量；彩棠粉底、气垫等产品积极调整&升级，望拉动品牌持续高增。 140.00 130.00 120.00 110.00 100.00 90.00 80.00 70.00 221024 60.00 成交金额珀莱雅沪深300 1,000 800 600 400 200 0 Q3淡季表现好于行业、α能力突出。持续引领行业变革的本土美妆集团，成长性&业绩兑现能力强，略上调盈利预测，预计23-25年归母净利润11.39/14.09/17.23亿元，同比 +39%/+24%/+22%，对应23-25年PE分别为32/26/21倍，维持“买入”评级。 新品孵化/渠道拓展/营销投放不及预期。 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 3,752 4,633 6,385 8,262 10,282 12,565 货币资金 1,417 2,391 3,161 3,783 4,502 5,508 增长率 23.5% 37.8% 29.4% 24.4% 22.2% 应收款项 339 208 176 283 352 430 主营业务成本 -1,368 -1,554 -1,935 -2,437 -3,023 -3,682 存货 469 448 669 735 870 1,059 %销售收入 36.4% 33.5% 30.3% 29.5% 29.4% 29.3% 其他流动资产 118 112 141 160 186 216 毛利 2,385 3,079 4,451 5,825 7,259 8,884 流动资产 2,342 3,159 4,147 4,960 5,909 7,213 %销售收入 63.6% 66.5% 69.7% 70.5% 70.6% 70.7% %总资产 64.4% 68.2% 71.8% 74.2% 76.3% 78.8% 营业税金及附加 -33 -41 -56 -83 -113 -126 长期投资 151 297 354 328 328 328 %销售收入 0.9% 0.9% 0.9% 1.0% 1.1% 1.0% 固定资产 613 668 778 855 927 994 销售费用 -1,497 -1,992 -2,786 -3,635 -4,565 -5,592 %总资产 16.9% 14.4% 13.5% 12.8% 12.0% 10.9% %销售收入 39.9% 43.0% 43.6% 44.0% 44.4% 44.5% 无形资产 396 427 439 479 516 552 管理费用 -204 -237 -327 -454 -555 -666 非流动资产 1,294 1,474 1,631 1,727 1,837 1,939 %销售收入 5.4% 5.1% 5.1% 5.5% 5.4% 5.3% %总资产 35.6% 31.8% 28.2% 25.8% 23.7% 21.2% 研发费用 -72 -77 -128 -207 -267 -352 资产总计 3,637 4,633 5,778 6,687 7,746 9,152 %销售收入 1.9% 1.7% 2.0% 2.5% 2.6% 2.8% 短期借款 299 200 203 4 79 25 息税前利润（EBIT） 578 733 1,153 1,446 1,758 2,149 应付款项 656 545 761 1,220 1,225 1,492 %销售收入 15.4% 15.8% 18.1% 17.5% 17.1% 17.1% 其他流动负债 174 279 464 482 598 729 财务费用 14 7 41 32 51 68 流动负债 1,129 1,025 1,428 1,707 1,901 2,246 %销售收入 -0.4% -0.2% -0.6% -0.4% -0.5% -0.5% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -52 -78 -170 -26 0 0 其他长期负债 26 721 813 803 806 810 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 1,155 1,746 2,241 2,509 2,707 3,056 投资收益 2 -7 -6 -4 -6 -6 普通股股东权益 2,392 2,877 3,524 4,161 5,006 6,040 %税前利润 0.3% n.a n.a n.a n.a n.a 其中：股本 201 201 284 397 397 397 营业利润 555 671 1,058 1,448 1,803 2,210 未分配利润 1,266 1,697 2,300 2,984 3,829 4,863 营业利润率 14.8% 14.5% 16.6% 17.5% 17.5% 17.6% 少数股东权益 90 10 13 18 33 56 营业外收支 -7 -4 -3 0 0 0 负债股东权益合计 3,637 4,633 5,778 6,687 7,746 9,152 税前利润 548 668 1,054 1,448 1,803 2,210 利润率 14.6% 14.4% 16.5% 17.5% 17.5% 17.6% 比率分析 所得税 -96 -111 -223 -304 -379 -464 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 17.5% 16.6% 21.1% 21.0% 21.0% 21.0% 每股指标 净利润 452 557 831 1,144 1,424 1,746 每股收益 2.367 2.866 2.883 2.871 3.551 4.343 少数股东损益 -24 -19 14 5 15 23 每股净资产 11.891 14.313 12.431 10.485 12.615 15.221 归属于母公司的净利润 476 576 817 1,139 1,409 1,723 每股经营现金净流 1.649 4.128 3.919 3.818 3.615 4.981 净利率12.7%12.4% 12.8% 13.8% 13.7% 13.7% 每股股利 0.720 0.860 0.870 1.148 1.420 1.737 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 19.90% 20.03% 23.19% 27.38% 28.15% 28.53% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 13.09% 12.43% 14.15% 17.03% 18.19% 18.83% 净利润 452 557 831 1,144 1,424 1,746 投入资本收益率 17.11% 16.13% 20.28% 23.18% 23.69% 24.73% 少数股东损益 -24 -19 14 5 15 23 增长率 非现金支出 140 174 259 95 76 82 主营业务收入增长率 20.13% 23.47% 37.82% 29.39% 24.45% 22.21% 非经营收益 6 23 2 33 41 42 EBIT增长率 21.19% 26.78% 57.26% 25.39% 21.60% 22.21% 营运资金变动 -266 75 19 243 -107 106 净利润增长率 21.22% 21.03% 41.88% 39.36% 23.71% 22.29% 经营活动现金净流 332 830 1,111 1,515 1,434 1,977 总资产增长率 22.07% 27.39% 24.71% 15.74% 15.83% 18.15% 资本开支 -184 -194 -167 -179 -185 -185 资产管理能力 投资 131 -70 -131 0 0 0 应收账款周转天数 23.5 16.7 6.9 8.0 8.0 8.0 其他 67 -78 0 -4 -6 -6 存货周转天数 104.4 107.6 105.4 110.0 105.0 105.0 投资活动现金净流 15 -342 -298 -183 -191 -191 应付账款周转天数 115.2 108.0 83.0 150.0 115.0 115.0 股权募资 2 1 166 -47 0 0 固定资产周转天数 55.0 44.0 32.6 25.7 20.9 17.2 债权募资 85 648 0 -166 75 -54 偿债能力 其他 -130 -159 -231 -495 -599 -725 净负债/股东权益 -45.02% -51.79% -63.15% -73.10% -73.40% -78.06% 筹资活动现金净流 -43 490 -65 -709 -524 -779 EBIT利息保障倍数 -42.5 -98.0 -28.1 -44.5 -34.8 -31.7 现金净流量 303 976 747 623 719 1,006 资产负债率 31.76% 37.69% 38.78% 37.52% 34.95% 33.39% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析 日期一周内一月内二月内三月内六月内 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持” 得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照： 1.00=买入；1.01~2.0=增持；2.01~3.0=中性 3.01~4.0=减持 来源：聚源数据 历史推荐和目标定价(人民币) 序号日期评级市价目标价 1 2022-10-28 买入 163.54 N/A 2 2023-02-27 买入 182.00 209.19 3 2023-04-12 买入 174.00 N/A 42023-04-20买入169.90N/A 52023-05-22买入165.00N/A 62023-07-13买入105.35N/A 72023-08-30买入99.30N/A 82023-09-06买入113.12N/A 来源：国金