4月淡季天猫/抖音延续靓丽增长，看好“618”大促爆发能力

敬请参阅最后一页特别声明 1  公司5.21发布公告，4M23主品牌珀莱雅猫旗GMV 2.28亿元左右、同增57%，抖音平台GMV 1.35亿元左右、同增40%；彩棠猫旗GMV为0.45亿元左右、同增95%，抖音平台GMV 0.29亿元左右、同增69%。  以此推算主品牌珀莱雅猫旗+抖音GMV同增50%，彩棠猫旗+抖音GMV同增84%，二者合计猫旗+抖音GMV同增55%，4月淡季天猫/抖音延续靓丽增长。  看好“618”大促大单品+超头流量加持下爆发能力、Q2业绩望延续亮眼。跟踪拟上播5.26超头美妆节来看，今年参与SKU数量明显增多：1）珀莱雅：三大系列（源力/红宝石/双抗）+双白瓶（卡位美白赛道）共11款明星产品参与超头5.26美妆节、相较于去年5款产品参与有明显增多；2）彩棠：3款明星产品（妆前乳、三色遮瑕、修容粉盘）参与5.26美妆节，去年未参与。3）OR：1款明星产品（温泉洗发水）参与5.26美妆节。从选品来看，聚焦明星单品+主推新品；纵向对比折扣力度，整体较去年618加大、部分产品优惠力度比肩/略大于去年双十一。（数据来自所有女生会员服务小程序）  主品牌珀莱雅势能持续向上，彩棠保持高增，OR/悦芙媞趋势向好。成熟大单品保持良好增长（双抗精华3.0上市口碑良好，后续还将推出红宝石精华3.0）+二线大单品发力（源力系列）+新品蓄力（防晒/美白精华/精华油），主品牌势能持续释放；彩棠接棒大单品策略、第二增长曲线提速，23年聚焦强化底妆优势（升级老产品+上新气垫）、发力色彩类产品（上新腮红/口红/眉部盘），未来有望贡献更多利润增量；OR/悦芙媞趋势向好，分别卡位头皮健康护理/平价油痘肌赛道。  持续引领行业变革的本土美妆集团，成长性&业绩兑现能力强，预计23-25年归母净利润10.32/12.88/16.15亿元，同比+26%/+25%/+25%，对应23-25年PE分别为45/36/29倍，维持“买入”评级。 新品孵化/渠道拓展/营销投放不及预期。 0100200300400500600700100.00120.00140 .00160.0 0180.00200.00220523人民币（元）成交金额（百万元）成交金额珀莱雅沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 3 ,752 4 ,633 6 ,385 8 ,127 1 0,078 1 2,304 货币资金 1,417 2,391 3,161 3,807 4,789 5,830 增长率 23.5% 37.8% 27.3% 24.0% 22.1% 应收款项 339 208 176 278 345 421 主营业务成本 -1,368 -1,554 -1,935 -2,556 -3,157 -3,844 存货 469 448 669 647 772 935 %销售收入 36.4% 33.5% 30.3% 31.5% 31.3% 31.2% 其他流动资产 118 112 141 165 192 223 毛利 2,385 3,079 4,451 5,571 6,921 8,460 流动资产 2,342 3,159 4,147 4,898 6,098 7,409 %销售收入 63.6% 66.5% 69.7% 68.5% 68.7% 68.8% %总资产 64.4% 68.2% 71.8% 74.7% 77.7% 80.1% 营业税金及附加 -33 -41 -56 -73 -111 -135 长期投资 151 297 354 328 328 328 %销售收入 0.9% 0.9% 0.9% 0.9% 1.1% 1.1% 固定资产 613 668 778 842 902 958 销售费用 -1,497 -1,992 -2,786 -3,535 -4,384 -5,334 %总资产 16.9% 14.4% 13.5% 12.9% 11.5% 10.4% %销售收入 39.9% 43.0% 43.6% 43.5% 43.5% 43.4% 无形资产 396 427 439 479 516 552 管理费用 -204 -237 -327 -406 -544 -640 非流动资产 1,294 1,474 1,631 1,655 1,752 1,843 %销售收入 5.4% 5.1% 5.1% 5.0% 5.4% 5.2% %总资产 35.6% 31.8% 28.2% 25.3% 22.3% 19.9% 研发费用 -72 -77 -128 -179 -242 -320 资产总计 3 ,637 4 ,633 5 ,778 6 ,552 7 ,850 9 ,252 %销售收入 1.9% 1.7% 2.0% 2.2% 2.4% 2.6% 短期借款 299 200 203 254 431 505 息税前利润（EBIT） 578 733 1,153 1,377 1,640 2,031 应付款项 656 545 761 818 1,011 1,231 %销售收入 15.4% 15.8% 18.1% 16.9% 16.3% 16.5% 其他流动负债 174 279 464 422 557 670 财务费用 14 7 41 24 34 46 流动负债 1,129 1,025 1,428 1,493 2,000 2,406 %销售收入 -0.4% -0.2% -0.6% -0.3% -0.3% -0.4% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -52 -78 -170 -114 -22 -29 其他长期负债 26 721 813 782 785 789 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 1,155 1,746 2,241 2,276 2,786 3,196 投资收益 2 -7 -6 -7 -2 -1 普通股股东权益 2,392 2,877 3,524 4,259 5,032 6,001 %税前利润 0.3% n.a n.a n.a n.a n.a 其中：股本 201 201 284 366 366 366 营业利润 555 671 1,058 1,280 1,649 2,047 未分配利润 1,266 1,697 2,300 2,920 3,692 4,661 营业利润率 14.8% 14.5% 16.6% 15.8% 16.4% 16.6% 少数股东权益 90 10 13 18 33 56 营业外收支 -7 -4 -3 0 0 0 负债股东权益合计 3 ,637 4 ,633 5 ,778 6 ,552 7 ,850 9 ,252 税前利润 548 668 1,054 1,280 1,649 2,047 利润率 14.6% 14.4% 16.5% 15.8% 16.4% 16.6% 比率分析 所得税 -96 -111 -223 -243 -346 -409 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 17.5% 16.6% 21.1% 19.0% 21.0% 20.0% 每股指标 净利润 452 557 831 1,037 1,303 1,638 每股收益 2.367 2.866 2.883 3.640 4.543 5.695 少数股东损益 -24 -19 14 5 15 23 每股净资产 11.891 14.313 12.431 15.022 17.748 21.165 归属于母公司的净利润 4 76 5 76 8 17 1 ,032 1 ,288 1 ,615 每股经营现金净流 1.649 4.128 3.919 2.965 4.242 5.062 净利率 12.7% 12.4% 12.8% 12.7% 12.8% 13.1% 每股股利 0.720 0.860 0.870 1.128 1.408 1.765 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 19.90% 20.03% 23.19% 24.23% 25.60% 26.91% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 13.09% 12.43% 14.15% 15.75% 16.41% 17.45% 净利润 452 557 831 1,037 1,303 1,638 投入资本收益率 17.11% 16.13% 20.28% 21.23% 20.83% 22.30% 少数股东损益 -24 -19 14 5 15 23 增长率 非现金支出 140 174 259 186 100 113 主营业务收入增长率 20.13% 23.47% 37.82% 27.28% 24.00% 22.09% 非经营收益 6 23 2 84 57 64 EBIT增长率 21.19% 26.78% 57.26% 19.43% 19.08% 23.86% 营运资金变动 -266 75 19 -222 93 38 净利润增长率 21.22% 21.03% 41.88% 26.25% 24.82% 25.36% 经营活动现金净流 3 32 8 30 1 ,111 1 ,085 1 ,553 1 ,853 总资产增长率 22.07% 27.39% 24.71% 13.40% 19.81% 17.86% 资本开支 -184 -194 -167 -169 -175 -175 资产管理能力 投资 131 -70 -131 0 0 0 应收账款周转天数 23.5 16.7 6.9 8.0 8.0 8.0 其他 67 -78 0 -7 -2 -1 存货周转天数 104.4 107.6 105.4 105.0 102.0 102.0 投资活动现金净流 15 -342 -298 -176 -177 -176 应付账款周转天数 115.2 108.0 83.0 85.0 85.0 85.0 股权募资 2 1 166 115 0 0 固定资产周转天数 55.0 44.0 32.6 25.6 20.5 16.5 债权募资 85 648 0 84 177 74 偿债能力 其他 -130 -159 -231 -461 -571 -709 净负债/股东权益 -45.02% -51.79% -63.15% -66.14% -71.74% -75.96% 筹资活动现金净流 -43 4 90 -65 -262 -393 -636 EBIT利息保障倍数 -42.5 -98.0 -28.1 -56.5 -48.7 -43.8 现金净流量 3 03 9 76 7 47 6 47 9 83 1 ,041 资产负债率 31.76% 37.69% 38.78% 34.73% 35.48% 34.54% 来源：公司年报、国金证券研究所 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 3 市场中相关报告评级比率分析 日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内 来源：聚源数据 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照： 1.00 =买入； 1.01~2.0=增持 ； 2.01~3.0=中性 3.01~4.0=减持 历史推荐和目标定