【债券日报】地方债面面观系列之三：四季度债券供给测算及关注要点

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 债券研究 债券日报 2023年10月19日 【债券日报】 四季度债券供给测算及关注要点 ——地方债面面观系列之三  一、四季度债券供给测算 1、地方债：四季度净融资或在1.75万亿附近，10月、11月、12月或分别在1.1万亿、4700亿和1800亿附近。（1）新增一般债：四季度或发行718亿。（2）项目建设专项债：四季度或发行4036亿。（3）中小银行专项债：有2247亿空间，可跨年发行。（4）特殊再融资债券：理论上限在2.6万亿，四季度或发行1.5万亿。（5）普通再融资债券：近年普通再融资债券发行量/地方债到期量接续比稳定在86%附近，假设2023年继续维持，四季度或发行1936亿。 2、国债：四季度供给量需要分情景讨论。（1）发行支数：安排符合预期。（2）中性情景：全年国债净融资不突破中央财政赤字。四季度国债净融资或在7911亿。10-12月净融资节奏或分别为1900亿、3400亿和2600亿。（3）增发情景：运用结存限额，四季度国债净融资最高可达1.6万亿。明年上半年经济在高基数作用下读数存在下行压力，预计财政发力较为靠前，也不排除重现类似2020年国债运用结余限额导致净融资突破赤字的可能，2022年末国债限额-余额为8300亿，11-12月贴现国债单只规模从470亿上升至550亿，其余期限国债单只规模维持不变的情境下即可实现，则10-12月净融资节奏或分别为1900亿、5100亿和9200亿。 3、政金债：发行规模“前高后低”的季节性规律较强，四季度净融资或在0.7万亿附近。若月发行规模按2020年以来的月平均进度测算，则10月、11月、12月净融资或分别为2300亿、2400亿和2200亿。 4、利率债：四季度中性情境下净融资或在3.2万亿附近（10-12月：1.5万亿、1.1万亿和0.7万亿）；若进一步考虑国债运用结存限额，则四季度利率债净融资可达4.1万亿附近（10-12月：1.5万亿、1.2万亿和1.3万亿），创历史新高。  二、后续关注要点 1、供给放量对市场影响如何？（1）供给压力的阶段性扰动边际有所加大，重点关注央行对冲情况，货币政策大概率配合财政协同发力。（2）10月以来多地再次地方债出现“发飞”现象，福建、吉林、云南等地多支债券单支规模超100亿，供给量较大，发行利差大幅上调14-28bp。在基本面主线暂无增量信息的时间窗口，地方债持续“发飞”、传递配置力量减弱的信号可能会对二级交易情绪形成扰动。 2、关注特殊国债是否落地。历史上特殊类型的国债发行放量，资金可用于支持基建、购买资产等重要用途，稳增长目标下用于基建的可能性更高。根据预算调整流程，人大常委会召开是判断特殊国债是否落地的重要时点。目前全国人大常委会委员长会议披露的10月下旬人大常委会议程尚未涉及特别国债及预算调整，后续需持续跟踪正式议程情况。 3、地方债提前批额度有望延续，宽信用扰动仍在。10月人大的常委会审议是地方债提前批授权期在2022年到期后的正常延续。额度上看，明年上半年经济在高基数作用下经济读数存在下行压力，预计财政发力较为靠前，地方债提前批额度60%顶格下达的可能性较高，规模有望达到2.71万亿。从节奏上来看，除了2021年下达较晚外，其余年份提前批额度多在11-12月份下达至地方，以确保来年1月份提前批地方债能顺利发行。明年地方债前置发行的特征或维持，关注政策预期对市场情绪的扰动。  风险提示：债券供给大幅放量，资金超预期收紧。 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 证券分析师：许洪波 电话：010-66500905 邮箱：xuhongbo@hcyjs.com 执业编号：S0360522090004 相关研究报告 《【华创固收】转债市场日度跟踪20231019》 2023-10-19 《【华创固收】经济动能延续改善，斜率略超预期——9月经济数据解读》 2023-10-18 《【华创固收】转债市场日度跟踪20231018》 2023-10-18 《【华创固收】空港与应急救援双轮驱动，新建基地扩产能——广泰转债申购价值分析》 2023-10-17 《【华创固收】转债市场日度跟踪20231017》 2023-10-17 华创证券研究所 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、四季度债券供给测算 ......................................................................................................... 4 （一）地方债：四季度净融资或在1.75万亿附近 ........................................................ 4 （二）国债：四季度中性情景下净融资或为0.8万亿，增发情境下最高可达1.6万亿 ................................................................................................................................. 7 （三）政金债：四季度净融资或在0.7万亿附近 .......................................................... 8 二、后续关注要点 ..................................................................................................................... 9 （一）供给放量对市场影响如何？ ................................................................................. 9 （二）关注特殊国债是否落地 ....................................................................................... 10 （三）地方债提前批额度有望延续，宽信用扰动仍在 ............................................... 11 三、风险提示 ........................................................................................................................... 12 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 截至2023三季度末，地方债待发额度 ................................................................... 4 图表 2 历年新增一般债与地方财政赤字情况 ..................................................................... 4 图表 3 历年项目建设专项债发行情况 ................................................................................. 4 图表 4 历年新增专项债额度分配情况 ................................................................................. 5 图表 5 中小银行专项债额度与发行情况 ............................................................................. 5 图表 6 各地区特殊再融资债券披露情况 ............................................................................. 5 图表 7 特殊再融资债券累计发行情况 ................................................................................. 5 图表 8 2022年末，各省地方债政府债务限额与余额情况 ................................................ 6 图表 9 近年普通再融资债券发行/地方债到期在86% ........................................................ 7 图表 10 2023年地方债供给节奏测算 .................................................................................. 7 图表 11 2023年与2022年Q4国债发行计划（只数） ...................................................... 7 图表 12 国债净融资一般不会突破中央财政赤字 ............................................................... 7 图表 13 2022年末国债限额-余额空间在8300亿附近 ....................................................... 8 图表 14 2023年国债供给节奏测算 ...................................................................................... 8 图表 15 政金债发行“前高后低”的季节性规律较强 ............................................................ 8 图表 16 2023年政金债供给节奏测算（月度） .................................................................. 8 图表 17 2023年利率债供给节奏测算（季度） .................................................................. 9 图表 18 2023年利率债供给节奏测算（月度） .................................................................. 9 图表 19 集中缴款时资金面取决于央行对冲情况 ............................................................... 9 图表 20 10月供给压力的阶段性扰动边际有所加大 .......................................................... 9 图表 21 2023年10月以来各地区发行地方债的发行利差变化 .......