2026Q1政府债券供给展望及关注要点：国债发行进度真的快么？

【债券日报】 国债发行进度真的快么？——2026Q1政府债券供给展望及关注要点 一、国债：Q1支数变化不大，单只规模上升后回落，后续存在提速空间 华创证券研究所 1、Q1国债计划解读 证券分析师：周冠南邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 第一，国债发行只数2026年一季度与2025年同期差异不大。 第二，30y国债明确采取新代码发行，公告发布后250002表现偏弱，短期内2500006或延续活跃券地位，关注后续30y普通国债换券失败风险。 2、关键期限国债单只规模：年初先上升后回落，后续或仍有提速空间 证券分析师：许洪波电话：010-66500905邮箱：xuhongbo@hcyjs.com执业编号：S0360522090004 年初2年和10年期关键期限国债单只发行规模较大，普通国债发行靠前发力，可能存在续发压力大、更快形成实物工作量、和让位特别国债等原因。随后披露的1年国债单只规模下降至1350亿，不同的国债发行速度反应什么信息？ （1）4%赤字率对应关键期限国债单只发行规模年度均值在1500亿附近。 联系人：张威邮箱：zhangwei7@hcyjs.com （2）国债单只规模先上升后下降，若后续延续1350亿的发行速度，全月均值或在1500亿附近，符合4%赤字率下的中性发行速度。 （3）若Q1净融资进度要赶上2025年，关键期限国债单只发行规模季度均值需达到1700亿，后续或仍有提速空间。 相关研究报告 《【华创固收】转债市场日度跟踪20260108》2026-01-08《【华创固收】转债市场日度跟踪20260107》2026-01-07《【华创固收】城投政策演绎及风险边界思考——化债攻坚系列之九》2026-01-07《【华创固收】平稳收官，价格修复或加快——12月经济数据预测》2026-01-07《【华创固收】转债市场日度跟踪20260106》2026-01-07 两会前国债可以使用结存限额进行发行扩容。2023年以来1-2月国债净融资转正并且逐年扩大。2026年初国债结存限额预计在5800亿附近，为后续国债扩容提供空间，且参考2025年经验短期可能不构成硬性约束。 3、特别国债：Q1未安排特别国债发行，超长期特别国债呈现“额度提前下达但发行后置”的特点。 二、地方债：Q1发行规模与2025年同期接近，节奏更靠前，各地期限分化1、Q1地方债计划 第一，整体Q1发行规模较2025Q1基本持平。第二，春节错位影响下，节奏更加靠前至1月放量。 2、发行期限：各地有所分化，期限缩短尚未成为普遍情况 期限明显缩短的地区：广西、浙江。已出Q1计划和1月计划的广西、浙江均未安排30y品种发行、增加10-20y品种，期限安排有所缩短。 期限变化不大的地区：北京、山东。披露Q1计划的北京期限变化不大，新增专项债仍覆盖1-30y全期限；未披露发行计划但公布1月首周发行的山东期限变化也不大，规模加权平均期限与2025年Q1接近。 期限明显拉长的地区：青岛。青岛增加了2025年未发行过的30y品种。 三、Q1供给预测：预计政府债净融资3.6万亿，超长债发行1.3-1.65万亿 1、政府债：预计2026Q1净融资在3.6万亿附近，小于2025Q1的4.1万亿，单月净融资或维持在1.2万亿附近。 （1）地方债：一季度净融资或在2.15万亿附近。预计1月、2月、3月净融资分别为8300亿、4900亿和8400亿，2月由于春节计划安排发行较少。 （2）国债：一季度净融资或在1.46万亿附近。预计1月、2月、3月净融资分别为3600亿、7300亿和3800亿。 2、超长债：发行量或在1.4-1.77万亿，略小于2025Q1的1.83万亿，但仍处于历史高位。（1）超长国债：参考目前30y发行速度，Q1发行量或在1160亿附近。（2）超长地方债：Q1发行量或在1.3-1.65万亿。可分别参考2025年期限结构（1.5万亿）、2026年首周实际发行地区期限结构（1.65万亿）以及2026年Q1已出计划地区期限结构（1.3万亿）几种情境。 风险提示：供给超预期放量，缴款扰动增加 目录 一、国债：Q1支数变化不大，单只规模上升后回落，后续存在提速空间...............4 （一）Q1国债计划：支数变化不大，30y使用新代码发行.........................................4（二）关键期限国债单只规模：先上升后回落，后续仍有提速空间.........................5（三）超长期特别国债额度提前下达，发行后置.........................................................7 二、地方债：Q1发行规模较2025年同期持平，节奏更靠前，各地期限分化.........8 （一）Q1地方债计划：较2025Q1发行规模基本持平，更加靠前至1月放量.........8（二）期限：不同地区表现分化，期限缩短尚未成为普遍情况.................................9 三、Q1供给预测：预计政府债净融资3.6万亿，超长债发行1.3-1.65万亿...........10 （一）政府债供给预测：Q1净融资3.6万亿，含2.15万亿地方债和1.46万亿国债...............................................................................................................................10（二）超长债供给预测：Q1发行1.4-1.77万亿，含1160亿国债和1.3-1.65万亿地方债...........................................................................................................................12 四、风险提示...................................................................................................................12 图表目录 图表1 2026年一季度与2025年同期国债发行计划对比..................................................4图表2 2020年来，30y一般国债发行情况.........................................................................5图表3续发预期证伪后250002表现不及活跃券...............................................................5图表4 2026年一季度国债到期规模同比较高....................................................................6图表5 2026Q1经济增长面临高基数压力...........................................................................6图表6不同国债发行速度下对应的净融资进度.................................................................6图表7 2019年以来，年初国债结存限额及1-2月国债净融资.........................................7图表8 2024年-2025年超长期国债发行安排......................................................................7图表9 2026年“两重、两新”首批额度下达规模、时点与2025年对比.......................8图表10 2026年Q1地方债发行计划与2025年同期对比..................................................9图表11披露期限的各地地方债发行计划情况.................................................................10图表12 2026年Q1地方债发行计划.................................................................................11图表13 2026年Q1政府债供给展望（单位：亿元）.....................................................11图表14 Q1地方债发行规模分期限测算...........................................................................12 近期2026年一季度国债和各省市一季度地方债发行计划陆续公布，年初首周国债和地方债发行规模和期限安排也已落地，市场对国债单只规模明显放量、地方债发行期限是否缩短等问题较为关切。本文将基于各类财政公告对一季度政府债、超长债的供给进行测算，并对市场关注的供给要点进行解读。 一、国债：Q1支数变化不大，单只规模上升后回落，后续或存在提速空间 （一）Q1国债计划：支数变化不大，30y使用新代码发行 2025年12月31日，财政部公布《2026年一季度国债发行计划》，主要存在以下特点： 第一，国债发行只数2026年一季度与2025年同期差异不大。各期限附息国债、储蓄国债的发行只数与2025Q1一致，贴现国债3月增加1期3M发行；节奏方面，50年国债由2月后置到3月发行，均放在春节后的一个月，其他品种发行节奏基本不变。 第二，30y国债明确采取新代码发行，公告发布后250002表现偏弱，短期内2500006或延续活跃券地位，关注后续30y普通国债换券失败风险。 250002续发预期被证伪，公告落地后表现偏弱。2025年1月，30年普通国债250002开始首发，由于当年4月超长期特别国债发行打断250002的续发进程，导致其未能成为活跃券，4月以后成交笔数持续低迷。2025年11月以来，市场对250002可能在2026年一季度再度迎来续发的预期升温，日均成交笔数由三季度的47笔快速上量至11-12月的 214笔，部分买盘情绪较高时点，活跃券2500006-老券250002的利差明显走扩。12月31日一季度国债发行计划显示，30y国债将采用新代码发行，250002续发的可能性被证伪，当日上调1.5bp，同时活跃券仅上行0.5bp，活跃券-250002的利差快速下行。 后续来看，短期活跃券2500006或将延续其活跃券的地位（规模在2470亿），250002（规模在1710亿）成为活跃券的可能性较低；此外，参考250002由于超长期特别国债发行而导致其未能成为活跃券，一季度即将新发的30y国债新券或也存在换券失败的可能性（若按当前速度发行4期，总规模或在1280亿，仍明显小于当前活跃券规模），后续两会后首发的30年特别国债新券成为活跃券的概率更大。 资料来源：Wind，华创证券 （二）关键期限国债单只规模：先上升后回落，后续或仍有提速空间 根据财政部披露，2026年1月发行的2年期、10年期附息国债单只规模分别为1750亿元、1800亿元，对比2025年1月相同期限1170亿元、1260亿元的规模明显放量。 年初2年期