龙头逆境沉淀，旺季需求回暖

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玖龙纸业是一家包装纸行业龙头，拥有全球产能规模排名第二的造纸集团。尽管在2023年H2，公司归母净利润为负，但我们预计随着下游需求复苏、能源成本下降以及原材料自给优势的逐步构筑，盈利弹性有望显现。行业方面，供给方面，近年来环保政策趋严推动行业出清，包装纸龙头市场份额集中提速；需求方面，下半年消费旺季来临，需求弱势复苏。我们认为行业有望趋于供需平衡，当前行业开工情况改善、库存逐渐去化，国废及成品纸价格触底反弹，行业盈利水平有望企稳回升。公司方面，上游原材料方面，公司通过海外自建再生浆厂+国内布局木纤维和木浆产能优化原材料结构，预计2023年底表观纤维原料自给率有望达100%；中游生产方面，FY2021以来产能扩张提速，国内九大生产基地协同效应突出；下游包装方面，目前公司海内外包装产能合计超过28亿平米，造纸+包装进一步协同发展。我们预计FY2024-2026公司归母净利润分别为27.41亿元/38.67亿元/42.56亿元，对应PE分别为7.2X/5.1X/4.6X，首次覆盖给予“买入”评级。