碳酸锂四季度展望：博弈加剧，不破不立

陈祎萱CFA有色金属分析师从业资格号：F3074710投资咨询号：Z0017769Email: yixuan.chen@orientfutures.com 预期照进现实的产能扩张周期 锂矿新投产能进展整体顺利 ◼Mt Marion技改进度略不及预期，于6月起商业化生产； ◼其余项目均按计划顺利推进，Finniss（澳）、NAL（加）、Grotado Cirilo（巴）、Zulu（非）、Arcadia（非）均已投产； 预期照进现实的产能扩张周期 盐湖项目再现延期 ◼2023年新增产能主要集中于阿根廷； ◼LAC、Allkem、Livent旗下项目先后宣布延期半年左右，SDLA被要求补充提交环评材料，项目进展不及预期； 资源端的量与价 市场一致看空的基准预期：高利润驱动资源端快速扩产能，2023年起全球锂资源转入实质性过剩 ◼年内资源端供应压力主要集中于锂矿，中性预期下全年锂精矿产量同比+55%（20万吨LCE）； ◼下半年的增量压力主要来自非洲，品位低于预期、掉品损耗、物流等都是潜在风险，关注预期增量的实际兑现程度； ◼江西地区锂云母供应或也持续面临政策扰动（环保、采矿额度）； 资料来源：海关总署，东证衍生品研究院测算 资料来源：公司公告，东证衍生品研究院测算（注：2023 Q2及之后数据为预估） 资源端的量与价 市场一致看空的基准预期：随着锂资源转入过剩，成本支撑趋势性转弱，产业链下游向上游要利润 ◼长期而言，当前距离资源端成本曲线仍有相当距离，全球锂资源75%、90%分位线对应7-10万元/吨LCE； ◼短期来看，矿价和锂盐价格波动并非完全同步，下行周期内矿价下跌滞后于盐价，矿冶博弈使得锂价下跌存阶段性阻力； ◼当下非一体化锂盐厂再度转入亏损，供应端已出现边际减量，关注后续减产规模是否进一步扩大； 潜在的进口冲击 智利1-8月碳酸锂总出口同比-2%，其中对中国出口同比持平，发运量低于产量意味着智利当地有库存积压； SQM和ALB仍维持了相对乐观的销量指引，后续智利碳酸锂出货量仍有提升空间，关注Q4潜在的进口冲击； 资料来源：海关总署，东证衍生品研究院 来自氢氧化锂的边际压力 相对滞后的价格调整机制使得23H1海内外氢氧化锂存显著价差，而随着海外价格向下靠拢、海内外价差收敛，同时海外库存压力也使得后续氢氧化锂出口或难有增量； 三元需求不振，下半年以来碳氢价格倒挂，据SMM，当前国内锂盐厂氢氧化锂库存超3万吨，部分锂盐厂考虑转产/碳化，边际增加了碳酸锂的供应压力； 资料来源：海关总署，东证衍生品研究院 资料来源：SMM，东证衍生品研究院 如何评估旺季补库的强度？——终端旺季或仍可期 Q4是传统的海内外新能源车产销旺季，底层驱动主要来自补贴活动以及秋季新车型发布； 当前国内主机厂的实际销售进度均不及企业年初制定的全年销售目标，后续需跟踪整车厂是否会为了冲刺全年销售目标而加大促销力度、及其对终端消费的实际提振效果； 资料来源：乘联会，东证衍生品研究院 如何评估旺季补库的强度？——终端旺季或仍可期 中长期看储能或持续维持较高增速，但下半年以来中国市场大储中标情况表现欠佳，海外补贴细则尚不明朗也对需求有阶段性扰动； 1231的并网节点有望拉动国内大储需求在10-11月集中释放，但考虑电芯厂的成品库存积压，集成商集中提货或许只是库存的转移、对碳酸锂需求的实际提振或较为有限； 如何评估旺季补库的强度？——下游去库影响订单传导 当前整车和电池环节仍有一定库存，其中整车环节约1-1.5个月消费量，电池环节库存或达3-3.5个月； 微观调研显示整车库存压力主要集中在经销商环节，而电芯厂的储能电芯库存压力也日渐凸显； 年末企业若主动去库存则会导致订单向上传导不及预期； 如何评估旺季补库的强度？——下游去库影响订单传导 当前整车和电池环节仍有一定库存，其中整车环节约1-1.5个月消费量，电池环节库存或达3-3.5个月； 微观调研显示整车库存压力主要集中在经销商环节，而电芯厂的储能电芯库存压力也日渐凸显； 年末企业若主动去库存则会导致订单向上传导不及预期； 资料来源：汽车动力电池产业创新联盟，东证衍生品研究院测算（注：受限于统计口径，该模型一定程度上高估了动力电池库存） 如何评估旺季补库的强度？——客供模式降低了渠道冗余 6月起正极材料厂持续去库，当前原料/成品库存均已压至极低水平，订单向上传导带来的补库需求有望给价格带来上行驱动； 但下游各环节采销模式的结构性调整或使得旺季补库对锂价的提振效果难及4月： ◼电芯厂客供比例显著上行，订单传导效率提升，正极材料厂所需的常备库存较此前降低； ◼锂价波动较年初显著收敛、长协折扣系数调整频率增加，当前下游采购多通过长协完成，对现货价格的影响边际转弱； 警惕一致预期下拥挤的空头头寸 广期所碳酸锂期货自上市以来，持仓量持续增加，且历次下行均对应显著增仓，一致性悲观预期下，当前空头头寸已略显拥挤； 投资者结构来看，法人持仓当前仅占20%，警惕高虚实比下、临近交割时逼仓风险发酵，投机空头交割前获利了结或带动盘面被动反弹； 四季度锂价展望 长期过剩预期过于一致，短期锂价难言见底：“买涨不买跌”心态驱使下游持续去库存，旺季不旺进一步拖累锂价，悲观预期不断自我强化，行情的转势需要看到跌价引发供应大规模减量/需求显著回暖； 库存降至极低水平后，价格向上弹性有望打开：当前锂盐厂已开始减产，全产业链去库存，11月开放仓单注册后，可流通货源偏紧或使市场转而交易供应增量不及预期，前期过剩预期交易的过于充分，预期的边际修正亦将带来向上动能，且需警惕临近交割时逼仓风险发酵。 分析师承诺&免责声明 分析师承诺 陈祎萱 本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 免责声明 本报告由上海东证期货有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。本公司已取得期货投资咨询业务资格，投资咨询业务资格：证监许可【2011】1454号。 本研究报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和 完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的报告之外，绝大多数研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买投资标的的邀请或向人作出邀请。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为东证衍生品研究院，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。