深度报告：在研项目逐步兑现，智能传感器多点开花

（）深度报告万讯自控300112.SZ 投资评级：买入（首次）报告日期：2023年09月27日 ◼分析师：吕卓阳◼SAC编号：S1050523060001 投 资 要 点 前瞻布局民用报警器产品，市场拥有广阔发展空间 2021年9月，我国开始实施《中华人民共和国安全生产法》，要求餐饮等工商业燃气用户安装可燃气体报警装置，对拒绝安装者将依法进行处理，该政策打开对气体警报器等民用仪表的需求空间。政策实施前，家用燃气安全报警器渗透率约7%，大城市餐饮业渗透率不到30%，民用燃气警报器渗透率较低，市场空间广阔。公司2017年收购安可信，子公司是气体安全防护行业领先企业，已自主研发气体探测器、报警控制器等产品，目前拥有700万台探测器及报警器生产能力，是中国燃气、新奥燃气、港华燃气、华润燃气合格供应商。 MEMS压力传感器+智慧消防栓，公司开拓智慧消防新领域公司2013年布局压力仪表领域并开始打造MEMS压力传感器产品，公司MEMS压力传感器采用硅酸盐双晶硅工艺，可实 现0.05%FS的超高压力精度，量程最高达150MPa，适用于超高压、高精度场景，产品性能媲美国际品牌。目前公司MEMS压力传感器产品已应用于公司自研智慧消防栓产品，开拓智慧消防新领域。 布局3D机器视觉，打造第二增长曲线参股公司视科普为全球3D机器视觉无序抓取市场领导者，至今拥有18年研究经验，已成功结合3D视觉+AI+机器人运动规 划，实现对物料框中散乱物品的抓取处理，形成公司核心竞争力，目前已广泛应用于宝马、奔驰、大众、沃尔沃、福特等汽车标杆企业。 盈利预测 公司主营业务稳定，并横向拓宽民用仪器仪表领域，安全政策驱动下，民用报警器、燃气截止阀等产品将带来可观业绩放量。公司MEMS压力传感器、3D机器视觉将逐步进入兑现放量期，预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.02、1.38、1.99亿元，EPS分别为0.35、0.47、0.68元，当前股价对应PE分别为31.1/22.9/15.8倍。首次覆盖，给与“买入”评级。 诚信、专业、稳健、高效 风 险 提 示 1.地方政府财政实力不及预期导致民用报警器开工或交付延后； 2.仪器仪表行业竞争加剧； 3.机器视觉下游市场需求不及预期 一、深耕自动化仪表二十余载，主营业务稳健增长 目录 二、工业+民用同步布局，仪器仪表领域多点开花 CONTENTS 三、公司布局3D机器视觉，打造公司第二增长曲线 四、投资建议 一、深耕自动化仪表二十余载，主营业务稳健增长 1.1自动化仪表国内领先提供商，技术优势助力高盈利水平 •公司系智能自动化仪表行业国内领先提供商，主营业务为智能自动化仪器仪表、工业机器视觉、自动化数控系统。智能自动化仪表行业在技术、人才、品牌、销售服务网络、资金等方面准入壁垒较高，公司自上市以来坚持创新,并以自主开发、对外合作相结合方式提高产品技术含量，不断构建技术壁垒，目前已成为智能自动化仪表国内领先提供商。•公司与牛津大学、德国Fraunhofer、丹麦Scape等高等院校、科研机构及企业长期保持合作，不断引进先进技术，促进公司研发及技术水平达到或接近国际标准。公司技术和研发能力不断提升，使得公司产品毛利率保持较高水平。 1.1深耕自动化仪表二十余载，多领域全面布局 •深耕自动化仪表二十余载，后布局民用仪器仪表领域。公司1994年成立，初期以代理国外自动化仪器仪表起家；2002年自主研发第一款信号调理器，并于2010年在深交所创业板上市；2011年推出中国第一款防雷型智能阀门定位器。•2012年，公司收购上海雄风（物液位仪表）、天津亿环（物液位仪表）；2013年，公司收购广州森纳士，开始布局压力及温度仪表领域；2015年，公司收购安可信，进入气体检测仪表行业，布局民用仪器仪表领域。 1.2管理层科班出身，拥有丰富研发、实战与管理经验 1.2管理层科班出身，拥有丰富研发、实战与管理经验 •公司管理层深耕行业多年。公司管理团队均科班出身，拥有过硬专业知识，并且具备丰富一线实战与管理经验，有助于把握行业发展趋势、制定公司发展战略。 1.3聚焦智能仪表业务，实现业绩稳健增长 •公司下游应用领域如化工、环保等传统行业依旧保持较高景气度，医药、食品饮料、新能源、消防、安防、市政等新兴行业对仪器仪表需求正加快提升。•工业自动化数控系统业务将进行业务收缩，预计将在下半年关停业务，进一步聚集于智能仪表业务。 1.4布局第二增长曲线，实现高端自动化发展 •参股公司视科普主营工业机器人3D视觉系统，目前业务收入规模较小且尚未盈利，仍需较大资金投入以推进产品研发和市场开拓，为降低公司财务风险及盈利风险，目前已将视科普从上市主体剥离，完成该业务整合优化。 •公司3D机器视觉产品在细分领域内具备全球领先技术，未来将有广阔发展前景。工业机器人助力企业降低生产成本、提升生产效率。公司在可靠性至关重要的关键生产和装配线中实施多个Bin-Picking系统，平均每年完成超过1亿次无序抓取工作。 1.5公司营收稳步增长，二次及其他仪表增速较快 •公司业绩稳步增长，2018-2022年，公司营收由5.94亿元升至10.98亿元，4年CAGR达16.62%。 •营业构成来看，1）现场仪表业务（2022年营收占比79.09%）：包括电动执行器、流量计、阀门定位器、物液位仪表等；2）二次仪表及其他仪器仪表业务（14.27%）：隔离器、安全栅、避雷器、电机保护器、信号调理器、工商用气体控制器等；3）压力仪表及配件（4.9%）；4）工程安装（0.83%）；5）其他业务（0.92%）：3D视觉、中高端数控系统等业务。 ➢现场仪表仍为公司主营业务，但占比有所下降，二次仪表及其他仪器仪表营收占比显著增长，4年CAGR达11.94%。•营收增速来看，现场仪表业务营收增速趋势与整体营收增速趋势基本一致，剔除2020年，近三年增速保持在20%以上；压力仪器仪表及二次仪表保持较高营收增速，其中二次仪表高增长主要系工商用气体控制器产品。 资料来源：Wind，华鑫证券研究所 1.5归母净利润稳定增长，二次及其他仪表有望提升毛利率 •利润端：2018-2022年，公司归母净利润由0.56亿元增至0.95亿元，4年CAGR13.95%，实现稳步增长。受疫情、产品结构调整、成本上涨影响，公司近两年归母净利润增速有所放缓。 •毛利率：受部分原材料上涨及产品结构调整等因素影响，公司2022年毛利率下降。分产品来看，现场仪表业务毛利率与销售毛利率基本一致，2019-2022年，二次仪表及其他仪表业务毛利率始终高于整体毛利率。随着二次仪表及其他仪表业务营收占比快速增长，公司毛利率及盈利能力有望上行。 1.5公司控费能力持续增强，重视研发且技术水平优异 •控费能力增强：2018-2022年，公司期间费用率保持下降趋势，由42.52%下降4.67pct至37.85%，其中销售费用率由24.09%降至21.08%，管理费用率由18.99%降至15.07%，整体控费能力不断增强。 •公司重视研发：2018-2022年，公司研发费用由0.47亿元增至0.86亿元，4年CAGR16.08%，期间保持研发投入占比营收7%以上。公司建立IPD（集成产品研发）研发管理体系，形成以市场为导向、面向客户需求的高效率研发管理模式。公司与牛津大学、德国Fraunhofer、丹麦Scape等高等院校、科研机构及企业长期保持合作，研发及技术水平达到或接近国际标准，技术、研发能力不断提升使得公司产品保持较高毛利率。 二、工业+民用同步布局，仪器仪表领域多点开花 2.1工业自动化仪器仪表种类繁多，下游应用行业广泛 •自动化仪器仪表主要可分为①调节仪表、②控制仪表、③显示及信号处理仪表、④检测仪表、⑤执行器等，其中检测仪表主要包括气体检测仪表、物液位仪表、流量仪表、温度仪表、压力仪表、分析仪表等；执行器主要分为控制阀、阀门定位器、电动执行机构、气动执行机构等。 •工业化自动仪器仪表主要应用于石油化工、电力、冶金、石油、新能源、制药、造纸、食品、酿酒、消防、航空航天等。 2.1.1检测仪表品类丰富，可应用于不同工业及民用场景 2.1.2执行器：自动控制系统重要组成部件，可接收控制信号并实施控制 电动执行器 气动执行器 执行器是用于接收控制信号，并施加控制的装置。电动控制器可用于控制风门、挡板、阀门等调节机构，①优势包括能源取用方便、信号传输速度快、传输距离远、灵敏度及精度较高、搭配电动仪表安装简单，②劣势包括结构复杂，适用于防爆要求不高，气源缺乏的场所。 气动执行器是用气压力驱动启闭或调节阀门的执行装置，用压缩空气作为能源，装置包括执行机构（薄膜式、活塞式、拨叉式和齿轮齿条式）及调节机构。其特点是结构简单、动作可靠平稳、输出推力较大、防火防爆、价格较低，广泛应用于化工、造纸、发电厂、炼油等对安全要求较高的场景。 阀门定位器 液动执行器 是以液压油为动力完成执行动作的一种执行器，只在部分大型工作场景中使用，应用程度在三种执行器中最低，但在暖通、冷链行业中是调节阀的主要组成部分。其优势包括传动更为平稳可靠，有缓冲无撞击现象，适用于对传动要求较高的工作环境，劣势包括一次性投资较大、安装工程量更多等。 阀门定位器是控制阀的主要附件，它将阀杆位移信号作为输入信号，以控制器输出信号作为设定信号进行比较，当两者产生偏差时，将改变其到执行机构的输出信号。阀门定位器通常与气动控制阀配套使用，用于调节工业自动化过程控制领域中的介质流量、压力、温度、液位等工艺参数。 2.2仪器仪表万亿蓝海，细分赛道不断释放需求 •万亿级仪表行业市场，盈利水平持续提升。根据中商情报网，我国仪器仪表行业营收总体呈上升趋势，预计2023年营业收入将达9230.2亿元，CAGR（2019-2023）达到6.25%；随着仪器仪表行业内整合加速，大中型企业的技术优势逐渐显现，带动行业整体利润的增长，预计2023年行业利润将达1041.5亿元，CAGR（2019-2023）达到10.43%。•工业自动化仪表市场需求增加。根据Wind数据，2021年以来，工业自动化仪表传统下游领域化工、石油、环保等行业固定资产投资额逐步回升，带动工业自动化仪表产品市场需求增长。 2.2政策端助推本土品牌发展，工业自动化仪器仪表国产替代潜力较大 •政策助力工业仪表本土品牌发展，国产替代潜力较大。流程工业的自动化生产，必须依赖自动化仪表及时、准确、便捷的控制生产流程，对专业知识和技术要求极高。目前国内高端仪器仪表产品仍主要依赖于进口，艾默生、E+H、横河、科隆、西门子、ABB、霍尼韦尔等海外品牌在品牌、技术、产品等方面具有的优势。近年来我国仪器仪表助推政策频出，推动本土企业发展，少量国内企业已逐渐开始自主研发并掌握部分核心技术，逐步缩小与外资品牌差距。目前内资格局中，以川仪股份为首的传统工业自动化仪表企业凭借起步早，技术与市场经验积累丰富获得较靠前市场份额。 2.2.1公司在工业+民用领域双布局，持续拓展新应用场景 •公司工业自动化仪器仪表产品丰富。公司产品型号达几百种，是国内行业目前产品最多、型号最齐全的企业之一。公司工业自动化仪表主要分为工业仪表、民用仪表、MEMS传感器三类，1）工业仪表主要包括阀门定位器、执行机构、流量仪表、压力仪表、物液位仪表、温度仪表、成分仪表等，2）民用产品主要包括气体探测器、燃气截止阀等成分仪表等，3）MEMS传感器包括压力传感器、气体传感器。 •公司深耕传统下游并不断开拓新领域。公司继续深耕保持较高景气度的化工等传统下游应用行业，成功获得众多细分行业标杆客户订单，在医药、新能源、市政等新兴行业取得较大突破并实现较高增长，同时不断布局智慧消防、智慧水务等新兴产业。 2.2.2川仪股份是公司在工业仪器仪表领域的重要竞争者 •川仪股份是公司在工业领域的重要竞争者。川仪股份致力于工业领域的测量与控制，是国家重点布局的全国