以猪为源，合理推进饲料、养殖业务发展

主要观点： 报告日期：2023-09-25 公司成立于1999年，主要从事饲料加工和畜牧养殖业务，公司业绩受生猪行业周期变动影响明显，2018-2022年，公司营业收入从28.01亿元增长至39.74亿元，年复合增长率9.1%。2023H1，公司实现营业收入20.72亿元，同比增长7.2%，主要系饲料业务规模增长所致，受上半年生猪价格持续低迷拖累，公司归母净利润-2.38亿元，去年同期为-1.85亿元。 ⚫生猪养殖行业去化趋势难改，去化时间仍需积累 生猪养殖行业产能去化趋势不变：①7月中下旬以来，随着生猪价格上涨，淘汰母猪、仔猪价格、二元母猪价格虽出现回升，但仍处于相对低位，补栏积极性仍然低迷；②农业部数据显示，今年2-6月新生仔猪数环比上升，对应7-11月生猪出栏量将逐月提升；③据中国畜牧业协会会长李希荣披露，中国生猪近期产能逾7亿头，加上在建和闲置生猪产能逾10亿头；从上市公司角度看，2023年上市猪企生猪养殖业务尚未满产，2024年出栏量仍有提升空间，猪价低迷有望刺激产能进一步出清；④猪价反转时间不明朗，且资产负债率上升，资金压力逐渐增大，上市猪企扩产进度放缓，部分上市猪企已明确表示，今明两年基本不会有生猪业务相关的资本开支，甚至有上市猪企表示，后期扩张只考虑并购产业现有生猪产能，不再考虑新建产能。 ⚫深耕饲料产业，核心细分领域优势明显 饲料业务是公司的传统主业，产品覆盖全系猪用饲料的产研销，为公司持续提供较为稳定的现金流。公司采取母公司统一管理，子公司分散生产经营的饲料业务经营模式，坚持低风险高速发展的发展方针，一方面不断加强饲料销售团队，引进营销人员，对局部空白市场与重点市场多渠道营销，持续开拓新客户；另一方面，公司在产品端针对猪价低迷的情况推出新产品，多样化满足市场需求。2023H1，公司饲料业务实现收入12.77亿元，同比增长26.6%，公司外销饲料32.27万吨，同比增长22.6%。 ⚫稳健规划养殖产能，多途径优化成本穿越周期 生猪养殖是公司的核心业务，公司在养殖方面坚持高质量稳健经营，目前拥有“天种”、“一春”两家国家级核心育种场及种猪品牌，公司养殖业务以自繁自养为主，布局北方、华中、华东以及华南四大养殖区域，在东北产区及广东、福建销区形成了局部区域一体化养殖模式。2023年公司计划出栏量130-140万头，并将根据市场行情变化进行合理的出栏调整。公司坚持成本为先，2023年以来通过重点开展“降料肉比行动”和“清蓝行动”持续推动降本增效。根据公司披露信息，2023年7月公司商品猪销售成本降至16.93元/公斤，对比2022年18.4元/公斤的平均销售成本优化成果显著，公司计划年末销售成本降至16元以下，未来公司将在全面推进养殖成本优化的基础上 稳健释放产能。 ⚫投资建议 金新农聚焦生猪养殖产业链，饲料业务坚持低风险高速发展战略，养殖业务坚持高质量稳健经营战略，在全面推进养殖成本优化的基础上稳健释放产能，我们预计2023-2025年公司实现营业收入47.01亿元、65.84亿元、85.12亿元，同比增长18.3%、40.1%、29.3%，对应归母净利润-1.44亿元、2.83亿元、3.97亿元，对应EPS分别为-0.18元、0.35元、0.49元，首次覆盖给予“买入”评级。 ⚫风险提示 畜禽产品价格波动风险；原材料价格波动风险；成本上升风险；产能扩张低于预期风险等。 正文目录 1.1战略聚焦，深耕饲料、养殖业务...............................................................................................................................................................61.2饲料业务快速发展，养殖业务高质量稳健经营...................................................................................................................................7 2行业产能去化趋势难改，去化时间仍需积累.................................................................................................................................9 2.1出栏均重低位、大体重猪短缺推升短期猪价........................................................................................................................................92.2行业集中度持续提升，养猪业整体水平有望提高............................................................................................................................122.3产能去化或仍将持续，去化时间仍需积累.........................................................................................................................................15 3深耕饲料产业，核心细分领域优势明显.......................................................................................................................................19 4.1生猪业务稳健发展，合理规划资本开支..............................................................................................................................................244.2成本为先，全力推进养殖成本优化.......................................................................................................................................................27 5盈利预测、估值及投资评级............................................................................................................................................................29 5.1盈利预测..........................................................................................................................................................................................................295.2投资建议..........................................................................................................................................................................................................30 风险提示：.............................................................................................................................................................................................30 财务报表与盈利预测............................................................................................................................................................................31 图表目录 图表1公司股权结构图..............................................................................................................................................................................................6图表2公司十大股东明细（截至2023H1）.....................................................................................................................................................6图表3公司股权结构图.............................................................................................................................................................................................7图表42018-2023H1公司营收及YOY，亿元...................................................................................................................................................8图表52018-2023H1公司归母净利润及YOY，亿元.....................................................................................................................................8图表62018-2023H1公司分业务营收变化，亿元.........................................................................................................................................8图表72020-2022公司产品占比变化...................................