《资管蓝海，千帆竞发》系列报告之二：东方汇理：突破母行，放眼全球市场的投资者

行业深度研究|非银金融 证券研究报告2023年08月15日 东方汇理：突破母行，放眼全球市场的投资者 ——《资管蓝海，千帆竞发》系列报告之二 核心结论 核心观点：作为一家典型的银行系资管公司，东方汇理（Amundi）在创立初始依托母公司强大的资源优势实现了快速成长，后期通过并购和合资企业发展零售化分销不断拓展自主渠道，逐渐成长为欧洲头部资管机构。公司通过打造ALTO*金融科技管理平台，构筑核心竞争优势，截至2022年末，东方汇理资产管理规模达到1.90万亿欧元，AUM全球排名第八，是唯一一家跻身全球前十的欧洲资管企业。 母行资源奠定基础，通过收购扩张市场。东方汇理于2010年成立，由法国农业信贷银行与法国兴业银行的资产管理部门合并独立为一家银行系资管公司。发展过程主要分为三个阶段：1）母行成立（1894-1947年）：法国成立的地区性农业互助信贷银行，后期发展为法国农业信贷银行；2）业务拓展（1948-1995年）：母行创立资产管理部门，逐步进入货币、保险市场；3）整合发展（1996-2012年）：母行通过并购扩大资管部门规模，2010年正式成立东方汇理，2015年上市；4）快速发展（2013年至今）：采用收购与合资企业的方式拓宽国际市场，提高机构客户份额，丰富产品类别。 分析师 通过并购拓展市场，主动管理产品为主。1）资金来源：东方汇理50%以上的资金来源于母行渠道，通过收购与合资企业实现自主渠道突破。2）客群基础：零售客户与机构客户并重。3）产品体系：成立之初专注于欧洲及亚洲市场，客户偏好多资产类产品，奠定了公司主动管理产品为主的基调，主动管理产品AUM占比为90%，其中固收产品具有全球领先地位，2022年占比为37.6%，证券和多资产占比分别为25.3%和17.8%。4）投资风格：中长期投资为主，超过70%的三年期基金排在晨星评级前二梯队。5）风险控制：拥有五大特别委员会，多层级进行内部风控。6）投研体系：建立AmundiTechnology，开发了内部投资与分销平台ALTO*。截至2022年末，AmundiTechnology已拥有47个客户，收入达到4800万欧元。 罗钻辉S080052108000515017940801luozuanhui@research.xbmail.com.cn 相关研究 非银金融：保险新单增速环比回落，关注板块回调机会—非银金融行业周报（2023/08/13）2023-08-13非银金融：政策博弈升温，继续看好券商板块—非 银 金 融 行 业 周 报 （2023/08/06）2023-08-06非银金融：费率改革落地，重塑商业模式———公募基金费率改革深度研究2023-07-31 管理费支撑盈利，薪酬激励员工效能。1）收入：客户资金净流入支撑东方汇理AUM持续增长，市场变化对AUM也产生明显的影响。管理费是东方汇理的主要收入来源，其中零售业务贡献较高，达到70%以上。2014-2022年零售业务平均费率达到45BPS，远高于企业平均费率（18BPS）。2）成本：企业成本收入比逐年下降，2022年达到53.3%，低于贝莱德（63.8%）与普信金融（65.9%）。薪酬激励促使员工效能的提升，2022年公司人均AUM达到3.5亿欧元。客户资产利润率的上升与成本的降低是推动公司ROE上升的主要原因。 风险提示：政策风险、市场竞争风险、规模扩张不及预期风险。 内容目录 发展概览：母行资源奠定基础，通过收购扩张市场.................................................................5母行成立（1894-1947年）：从地区银行到法国农业信贷银行............................................5业务拓展（1948-1995年）：不断拓宽业务范围，成立资管部门.........................................5整合发展（1996-2012年）：母行通过并购扩张资管业务，东方汇理正式成立...................6快速发展（2013年至今）：通过并购与合资开拓市场，东方汇理分拆上市........................6东方汇理在巴黎泛欧交易所上市...................................................................................6东方汇理收购/合资企业的步伐不断加快.......................................................................7商业模式：通过并购拓展市场，主动管理产品为主.................................................................9资金来源：母行资金支撑AUM提升，自主拓宽渠道形成规模效应......................................9客群基础：零售客户与机构客户并重...............................................................................10产品体系：投资产品以主动管理为主，被动管理产品份额也逐步上升.............................12投资风格：中长期投资为主，超过70%的三年期基金排在前二梯队.................................13风险控制：多层级进行内部风控，合规程序严格.............................................................15投研体系：建立Amundi Technology，打造金融科技信息化优势.....................................16盈利模式：管理费支撑盈利，薪酬激励员工效能...................................................................20AUM：客户净流入支撑AUM增长，市场变化显著影响AUM.................................................20收入：管理费是东方汇理净收入的主要来源....................................................................20成本：薪酬激励推动员工效能提高...................................................................................22利润分配：净利润上升并提供稳定分红............................................................................25企业价值：费率上升+低成本推高ROE水平....................................................................25估值回溯：东方汇理市场估值较高...................................................................................27风险提示................................................................................................................................29 图表目录 图1：东方汇理资产管理规模...................................................................................................5图2：东方汇理成立前母行发展历程.......................................................................................6图3：2022年全球十大资管公司规模（万亿欧元）.................................................................7图4：东方汇理收购/合资企业.................................................................................................7图5：东方汇理商业模式..........................................................................................................9图6：东方汇理AUM来源（十亿欧元）.................................................................................9图7：东方汇理AUM来源占比................................................................................................9图8：东方汇理母公司渠道资金来源分类（十亿欧元）........................................................10图9：东方汇理母公司渠道资金来源分类占比.......................................................................10图10：东方汇理零售AUM来源（十亿欧元）......................................................................10 图11：东方汇理零售AUM来源占比.....................................................................................10图12：东方汇理机构AUM来源（十亿欧元）......................................................................11图13：东方汇理机构AUM来源占比....................................................................................11图14：东方汇理AUM资金地区分布（十亿欧元）...............................................................11图15：东方汇理AUM资金地区分布占比.............................................................................11图16：东方汇理产品分类......................................................................................................12图17：按资产类别划分东方汇理AUM（十亿欧元）..................................................