非银金融行业《资管蓝海，千帆竞发》系列报告之一：黑石集团，冲出另类投资赛道的私募巨头

行业专题报告|非银金融 证券研究报告2023年07月19日 黑石集团：冲出另类投资赛道的私募巨头 ——《资管蓝海，千帆竞发》系列报告之一 核心结论 核心观点：黑石集团（Blackstone）通过前瞻的经营策略、多元的业务布局以及卓越的投资业绩，在近四十年时间里成长为一家全球领先的另类资产管理机构。通过突出的历史业绩，公司持续吸引资本净流入，资产管理规模持续提升，截至2023年一季度末，黑石集团管理的资产规模达到9913亿美元，叠加高于可比同业的管理费率，公司实现收入不断增长。公司投资范围覆盖全球优质资源，并通过并购方式持续不断拓宽投资领域，产品主要为房地产、私募股权基金、对冲基金、信贷与保险，拥有充足的可投资资金，可供灵活调整投资策略，龙头优势显著。 黑石集团凭借“创新动力-投资业绩显著-投资者信心”的良性循环实现可持续发展。黑石集团成为另类投资领域的翘楚，主要依赖于公司内聚集了一批优秀的人才，通过不断的产品创新，获得卓越的投资业绩，增强了投资者的信心，也吸引更多投资者的长期资金与永续资本流入，进而形成良性循环。2007年，黑石集团建立慈善基金会（BXCF），促进黑石集团为少数群体获得经济机会和职业流动性。 分析师 公司业务种类丰富多样，实现规模效应，放大公司利润。黑石集团AUM不断上升，其中，房地产是黑石集团AUM的主要组成部分，私募股权和信贷&保险产品AUM占比均不断上升，对冲基金产品AUM占比有所降低。截至2022年末，房地产、私募股权、信贷&保险和对冲基金部门AUM分别达到3261、2889、2799、799亿美元，占比分别达到33%、30%、29%、8%。2022年部门收入分别为68.4、31.6、7.3、18.6亿美元，占比分别达到54%、25%、6%、15%。 罗钻辉S080052108000515017940801luozuanhui@research.xbmail.com.cn 相关研究 非银金融：中报业绩逐步兑现，上市险企新单同比高增—非银金融行业周报（2023/07/16）2023-07-16非银金融：政策助力供需双向改善，利好商业健 康险、 养老险 发展—非银金融 行业周 报（2023/07/09）2023-07-09非银金融：储蓄险优势有望延续，新预定利率下 的新产 品首揭 面纱—非银金融 行业周 报（2023/07/02）2023-07-02 高收入、高利润促使公司ROE保持稳定，高于可比同业。2011-2022年黑石集团ROE基本稳定在18%左右，2022年达到15.1%。其中，客户资产利润率较高是黑石集团ROE保持稳定的一个原因，客户资产规模不断上升的情况下公司净利润波动变化；集团净利润增长率较高，推动经营利润率保持在较高水平。较高的经营利润率是黑石集团ROE保持稳定的另一个原因。 黑石集团AUM和盈利水平的增长不断推动公司估值稳定上升，市场估值与KKR和凯雷集团相比处于较高水平。黑石集团的P/B逐年上升，P/B由2011年的1.65x上升至2022年的8.1x；P/E估值较为稳定，2013年以来稳定在18.9x左右，2022年集团P/E达到16.7x，表明市场看好黑石集团的长期表现和未来发展。 风险提示：政策风险、市场竞争风险、规模扩张不及预期风险。 内容目录 黑石集团：全球领先的另类资产管理机构................................................................................5资产管理规模：持续增长，接近万亿美金..........................................................................5发展历程：适时调整战略，规模不断攀升..........................................................................5商业模式：业务种类丰富，注重投后管理创造收益...............................................................10资金来源：大型机构客户为主，永续投资积累资金..........................................................10产品体系：主要为房地产、私募股权基金、对冲基金、信贷与保险................................11投资风格：拥有充足的可投资资金，灵活抵御经济周期..................................................16投后管理：参与被投资企业的管理，为集团创造超额收益...............................................17公司治理：良性循环推动可持续发展，薪酬激励提高员工粘性.......................................18盈利模式：管理费与绩效费用为主，利润持续增长...............................................................20AUM：资产净流入推动AUM上升，规模效应放大利润...................................................20收入：管理费为集团提供稳定收益，绩效费用受外部环境影响波动................................20成本：人均成本不断下降，规模效应推动人均AUM提升................................................23利润分配：营业利润随市场环境与投资能力波动，每股股息不断上升.............................26企业价值：高收入+高利润促使ROE保持稳定................................................................27估值回溯：黑石集团市场估值不断上升............................................................................29 图表目录 图1：黑石集团资产管理规模（单位：十亿美元）..................................................................5图2：黑石集团业务体系发展..................................................................................................6图3：黑石集团扩张期发展历程（2008年至今）....................................................................8图4：黑石集团发展历程（1985年至今）..............................................................................8图5：黑石集团商业模式........................................................................................................10图6：2007年按类别划分的投资者.......................................................................................10图7：黑石集团永续资本构成（十亿美元，%）....................................................................11图8：黑石集团永续资本构成占比.........................................................................................11图9：分部门AUM构成（十亿美元）...................................................................................11图10：分部门AUM构成占比...............................................................................................11图11：黑石集团业务布局......................................................................................................12图12：黑石集团房地产部门业务架构...................................................................................12图13：黑石集团私募股权部门业务架构................................................................................13图14：黑石集团房地产部门员工人数...................................................................................14图15：黑石集团私募股权部门员工人数................................................................................14 图16：黑石集团信贷&保险部门业务架构.............................................................................15图17：黑石集团对冲基金部门业务架构................................................................................15图18：黑石集团信贷和保险部门员工人数............................................................................16图19：黑石集团对冲基金部门员工人数................................................................................16图20：黑石集团可用于投资而未动用的资金（十亿美元）...................................................17图21：黑石集团可用于投资而未动用的资金占比.................................................................17图22：黑石集团可投资资金与利率周期相反.........................................................................17图23：黑石集团良性的运转机制...........................................................................................18图24：黑石集团组