研发管线全面开花，未来可期

买入 2023年9月22日 研发管线全面开花，未来可期 但玉翠852-25321956tracy.dan@firstshanghai.com.hk 23年H1公司归母利润25.3亿元：2023年上半年公司产品销售总收入8.0亿元，其中卡度尼利销售收入6.1亿元，则卡度尼利第一个完整年度的销售收入11.5亿元，超过了公司之前给出的10亿元销售指引。派安普利等销售收入同比下降36%至1.9亿元。由于23年1月公司以总价50亿美元授权summit公司AK112(PD-1/VEGF)海外发达国家的独家权益，目前5亿美元首付款已经到账，H1计入29.2亿元产品及许可费销售额。扣除派安普利分销成本后，综上所述公司23年上半年录得收入同比增长2154%至36.8亿元。毛利36.0亿元，其中产品毛利同比上升404%至6.8亿元，产品毛利率高达90%。研发开支下降3.5%至5.8亿元，销售费用增长196%至4.4亿元，产品销售费用率从去年同期的92%降至58%。全年盈利24.9亿元，如果不考虑BD贡献的净亏损大幅收窄63%至2.6亿元。由于成功的BD，公司在手净现金增至28.7亿元。 曲佳宜852-25321597coco.qu@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业医药股价36.6港元目标价52.0港元（+42.0%）股票代码9926已发行股本8.41亿股市值307.8亿港元52周高/低52.6港元/19.7港元每股净现值6.6港元主要股东夏瑜女士及管理层（22.19%） 产品管线进展：（1）卡度尼利AK104（PD-1 / CTLA-4）：22年6月获批2/3L宫颈癌，目前一线宫颈癌和一线胃癌III期临床已完成入组，肝细胞癌术后辅助治疗和一线PD-L1表达阴性非小细胞肺癌III期入组中。（2）AK112（PD-1/VEGF）：肺癌上有三项中国突破性疗法和2项海外三期临床。EGFR治疗后进展的非小细胞肺癌23年8月新药上市申请获CDE受理，纳入优先审评，海外患者III期已实现首例给药，预计24年H1完成入组。一线PD-L1阳性NSCLC单药头对头PK帕博丽珠单抗III期临床已完成入组，预计明年H1数据读出。一线驱动基因阴性晚期鳞状非小细胞肺癌III期启动，海外III期也开始启动。（3）派安普利单抗AK105(PD-1):已获批3线霍奇金淋巴瘤和一线鳞状非小细胞肺癌，已递交3L鼻咽癌上市申请，另1线鼻咽癌和一线肝癌正在进行三期临床。（4）伊努西单抗AK102(PCSK)：新药上市申请23年6月获CDE受理。（5）依若奇单抗AK101（IL-12/IL-23）中重度斑块银屑病23年8月新药上市申请获CDE受理。（6）古莫奇单抗AK111（IL-17）：中重度银屑病III期临床完成入组，强直性脊柱炎III期临床下半年计划启动。（7）其他产品包括：临床II期的莱法利单抗AK117 (CD47)、普络西单抗AK109(VEGFR-2)和曼多奇单抗AK120(IL-4R)。临床I期 的AK127(TIGIT)、AK115(NGF)、AK129（PD–1/LAG–3） 、AK130（TIGIT/TGF-β）、AK131（PD–1/CD73）和AK132（Claudin18.2/CD47）。 提升目标价至52.0港元，买入评级：我们认为公司拥有增效低毒且高度可扩展的双抗平台，该平台已有6款双抗上市或临床，且公司管线都在高效推进。我们以DCF估值法，假设WACC为10.0%、永续增长为3.0%对公司进行估值，主要考虑临床后线产品的估值，只计入BD项目的首付款价值，得出目标价52港元，较现价有42%上升空间，维持买入评级。 主要财务报表 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话:(852) 2522-2101传真:(852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一九三四年证券法」)或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商。此外，第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法(下简称为「投资顾问法」，「投资顾问法」及「一九三四年证券法」一起简称为「有关法例」)或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问。在没有获得有关法例特别豁免的情况下，任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务，包括(但不限于)在此档内陈述的内容，皆没有意图提供给美国人。此档及其复印本均不可传送或被带往美国、在美国分发或提供给美国人。 在若干国家或司法管辖区，分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例。本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用。 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放©2023第一上海证券有限公司版权所有。保留一切权利。