银行：政府债支撑社融走强，新增信贷超预期

证券研究报告 行业研究 2023年09月12日 本期内容提要: ➢新增信贷超预期，结构仍有待优化。8月信贷口径下人民币贷款增加1.36万亿元，超出市场预期（万得一致预测1.10万亿元）和季节性水平（近5年同期约为1.25万亿元），创历史同期新高，同比多增868亿元。分部门来看：1）居民短贷同比转正，中长贷为主要拖累项。居民贷款同比少增658亿元。其中，居民短期贷款同比多增398亿元，或得益于暑期旅游出行和消费需求提升；居民中长期贷款处于历史同期偏低水平，同比少增1056亿元，或主要源自商品房销售低迷和按揭早偿的影响。2）企业短贷和中长贷同比拖累，票据冲量现象明显。企业贷款同比多增738亿元。其中，企业短期贷款同比多减280亿元，企业中长期贷款处于历史偏高水平，同比少增909亿元。票据融资同比多增1881亿元，冲量特征较为明显。 张晓辉银行业分析师执业编号：S1500523080008联系电话：13126655378邮箱：zhangxiaohui@cindasc.com 王舫朝非银金融行业首席分析师执业编号：S1500519120002联系电话：010-83326877邮箱：wangfangzhao@cindasc.com 我们认为8月信贷总量超季节性走强，但结构上仍然以票据冲量为主，中长期贷款投放稍显不足，或主要源于8月18日央行、金融监管总局、证监会联合会议驱动。8月我国消费市场继续恢复，8月底涉房利好政策集中发布，展望9月，在涉及货币、财税、房地产政策等一系列利好政策组合拳下，以及在“金九银十”、中秋国庆假期的催化下，按揭早偿现象或将得到缓解，居民和企业信贷需求或将回暖。 ➢政府债集中放量，企业债明显改善。8月直接融资同比多增9685亿元。其中，由于2023年新增专项债需于9月底前发行完毕，8月政府债券发行提速，同比多增8714亿元，成为社融的主要支撑项。8月企业债同比多增1186亿元，融资情况明显改善。表外融资同比少增3764亿元。其中，未贴现银行承兑汇票结束了4月以来的连续下降趋势，或一定程度上体现经济景气度回升，同比少增2357亿元，或与表内票据冲量有关。委托贷款和信托贷款合计减少124亿元，同比少增1407亿元，非标规模压降。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 ➢居民和企业存款增加，M2-M1剪刀差持平。8月末，人民币存款余额同比增长10.5%，增速与上月末持平。8月人民币存款增加1.26万亿元，同比少增132亿元。其中，住户存款增加7877亿元，同比少增409亿元；非金融企业存款增加8890亿元，同比少增661亿元；财政性存款减少88亿元，同比少减2484亿元；非银行业金融机构存款减少7322亿元，同比多减2969亿元。居民和企业存款增加而财政存款减少，或源于地方债发行后财政存款以财政支出的形式流入了居民和企业部门。M1同比增长2.2%，增速较上月末下降0.1pct，连续4个月回落， 创2022年2月以来新低；M2同比增长10.6%，增速较上月末下降0.1pct，已经连续6个月回落；M2-M1剪刀差8.4%，较上月末持平，处于历史较高水平，反映出资金活化效率偏低，当前居民和企业信心有待恢复，稳增长仍需政策呵护。 ➢投资建议：8月社融披露时点和数据均超市场预期，信贷数据明显改善，说明上月数据走弱主要是源自季末冲量透支，实体融资需求或好于上月金融数据的表征情况。从长期来看，稳增长政策持续发力，一揽子利好政策正密集落地，政策成效正在逐步显现。PMI、核心CPI、PPI等经济数据向好，市场悲观预期有望扭转。当前银行所处政策环境较为友好，监管部门着力呵护银行息差和盈利能力，引导存款利率下行，缓解了市场对银行单边让利的担忧；密集出台房贷利好政策，助力房地产景气度提升和风险平稳化解。未来更多增量政策仍值得期待，银行信贷需求和风险水平有望逐步改善。个股方面，建议关注以下三条投资主线：一是国企改革背景下基本面稳健、低估值、高股息的全国性银行，如邮储银行、农业银行、中信银行；二是区域亮点突出、业绩高景气度的优质区域性银行，如宁波银行、齐鲁银行、常熟银行、瑞丰银行；三是风险缓释可期带来估值修复、活跃资本市场下具备财富管理优势的招商银行等。 ➢风险因素：经济超预期下行；政策出台不及预期；信用风险集中爆发。 目录 一、政府债支撑社融走强，新增信贷超预期...................................................................................5 1.1、8月社融披露时点和数据均超预期，政府债为主要支撑..............................................51.2、新增信贷超预期，结构仍有待优化.................................................................................61.3、政府债集中放量，企业债明显改善.................................................................................81.4、居民和企业存款增加，M2-M1剪刀差持平....................................................................10 表目录 表1：新增社会融资规模结构................................................................................................................................6表2：新增贷款结构...................................................................................................................................................8表3：表外融资和直接融资结构.........................................................................................................................10 图目录 图1：社融当月新增（亿元）和社融存量同比增速.....................................................................................5图2：社融结构（同比多增）...............................................................................................................................5图3：信贷结构（同比多增）...............................................................................................................................7图4：信贷结构——居民端（同比多增）........................................................................................................7图5：信贷结构——非金融企业端（同比多增）..........................................................................................8图6：直接融资结构（同比多增）......................................................................................................................9图7：表外融资结构（同比多增）......................................................................................................................9图8：M1和M2同比增速.......................................................................................................................................10 一、政府债支撑社融走强，新增信贷超预期 1.1、8月社融披露时点和数据均超预期，政府债为主要支撑 2023年9月11日中午，央行罕见地在收盘前发布8月社融数据，发布时点超出市场预期。8月社融新增3.12万亿元，高于市场预期（万得一致预测2.62万亿元）。社融增量比上年同期多6316亿元，主要得益于政府债券同比多8714亿元和企业债券同比多1186亿元的支撑，抵消了未贴现银行承兑汇票同比少增2357亿元和委托贷款同比少增1658亿元等因素的拖累。在社融口径下，8月对实体经济发放的人民币贷款增加1.34万亿元，同比少增102亿元，与去年同期水平相当。8月末社融存量为368.61万亿元，同比增长9%，增速较上月上升0.1pct。 资料来源: WIND、信达证券研发中心 资料来源: WIND、信达证券研发中心 1.2、新增信贷超预期，结构仍有待优化 8月信贷口径下人民币贷款增加1.36万亿元，超出市场预期（万得一致预测1.10万亿元）和季节性水平（近5年同期约为1.25万亿元），创历史同期新高，同比多增868亿元。分部门来看： 1）居民短贷同比转正，中长贷为主要拖累项：8月居民贷款增加3922亿元，同比少增658亿元。其中，①居民短期贷款增加2320亿元，同比多增398亿元，或得益于暑期旅游出行和消费需求提升；②居民中长期贷款增加1602亿元，处于历史同期偏低水平，同比少增1056亿元。由于8月30大中城市商品房成交面积同比下降22.78%，8月末RMBS条件早偿率指数0.1483点，位于历史较高水平，我们认为居民中长期贷款疲弱或主要源自商品房销售低迷和按揭早偿的影响。不过，8月底以来，“认房不用认贷”、延长居民换购住房税收优惠、降低按揭贷款最低首付比例、存量按揭降息等政策集中落地，政策效果或将在9、10月份逐步显现，居民信贷需求有望改善。 2）企业短贷和中长贷同比拖累，票据冲量现象明显：8月企业贷款增加9488亿元，同比多增738亿元。其中，①企业短期贷款减少401亿元，同比多减280亿元；②企业中长期贷款增加6444亿元，处于历史偏高水平，同比少增909亿元；③票据融资增加3472亿元，同比多增1881亿元。 我们认为8月信贷总量超季节性走强，但结构上仍然以票据冲量为主，中长期贷款投放稍显不足，冲量或主要源于政策驱动。2023年8月18日，央行、金融监管总局、中国证监会联合召开会议，指出“金融支持实体经济力度要够、节奏要稳、结构要优、价格要可持续”，“主要金融机构要主动担当作为，加大贷款投放力度，国有大行要继续发挥支柱作用。要注重保持好贷款平稳增长的节奏……”。 8月我国消费市场继续恢复。PMI已连续3个月向好、CPI同比由负转正、核心CPI同比涨幅稳定、PPI同比降幅 收窄且环比由负转正。展望9月，在涉及货币、财