2023年半年报点评：新增项目环比改善，商业化项目推动中长期高增长

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 药明生物（2269.HK）2023年半年报点评 新增项目环比改善，商业化项目推动中长期高增长 2023年09月08日 ➢ 事件：8月23日，药明生物发布2023年中报业绩，2023年上半年实现收入84.92亿元，同比增长17.8%；毛利35.61亿元，同比增长4.3%，毛利率41.9%；净利润23.38亿元，同比下降10.8%，净利率27.5%。 ➢ 非新冠项目收入快速放量，临床三期和商业化项目增长强劲。2023年上半年非新冠项目收入79.64亿元，同比增长59.7%，新冠项目收入5.28亿元，同比下降76.2%。分阶段看，临床前项目收入28.10亿元，同比增长6.6%，主要系全球尤其是中国的生物技术投融资放缓；临床早期项目收入19.50亿元，同比增长51.8%，主要受益于临床前阶段项目的完美执行；临床三期和商业化项目收入36.03亿元，同比增长14.3%，剔除新冠后同比增长130.3%，M端项目将持续推动公司未来增长。 ➢ 新增项目加速回暖，在手订单保持稳健。欧美地区的新增项目从6月起逐渐回暖，上半年新增项目数46个，其中1-5月新增项目数25个，6月单月新增21个项目，呈现环比改善趋势，公司预计今年新增80个新项目。截至2023年上半年总项目数621个，商业化项目22个，其中4个新项目的总订单金额超10亿美金；三期临床44个、早期临床269个、临床前286个。截至2023年上半年未完成订单为201.1亿美元，同比增长9%，其中未完成服务订单135.6亿美元、未完成潜在里程碑付款订单65.5亿美元；三年内未完成订单35.0亿美元，非新冠三年订单同比增长约20%，充沛的在手订单强化中长期收入增长。 ➢ 公司在全球布局CRDMO基地，欧洲成为增速最快的市场。公司在海外搭建从DNA到BLA的全产业链平台，其中（1）爱尔兰基地MFG6/MFG7已签订7个商业化生产合同，2025年接近满产，2023年即将开展第一个PPQ，2024年预计5个PPQ；（2）德国MFG19产能将从1.2万升扩至2.4万升，即将开展第一个PPQ；（3）美国新泽西MFG18于2022年中开始GMP运营，生产成功率达100%；（4）美国马萨诸塞MFG11建设稳步推进，预计2025年进行GMP运营。公司在欧美营运稳步发展，2024年预计7-8个DS PPQ项目，收入有望大幅增长。目前欧洲已经是第二大市场，收入占比30%，非新冠收入同比增长239%，是增速最快的市场。截至2023年上半年公司总产能约26.2万升，未来原液产能将扩大至58万升，支持全球客户的多样化项目服务需求。 ➢ 投资建议：药明生物具有全球领先的开放式、一体化生物制药能力和技术赋能平台，帮助合作伙伴实现生物药从概念到商业化生产的全过程。我们预计2023-2025年公司净利润分别为50.89/65.06/81.84亿元，对应PE为35/27/22倍，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：海外监管风险、国际贸易及法规相关风险、投融资恢复不及预期、行业竞争加剧的风险、汇率风险等。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 单位 / 百万人民币 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 15,269 19,796 25,012 31,265 增长率(%) 48.4 29.7 26.3 25.0 净利润 4,420 5,089 6,506 8,184 增长率(%) 30.5 15.1 27.8 25.8 EPS 1.05 1.20 1.53 1.93 P/E 57 35 27 22 P/B 7.2 4.4 3.8 3.2 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年9月7日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 41.85港元 [Table_Author] 分析师 王班 执业证书： S0100523050002 邮箱： wangban@mszq.com 相关研究 1.药明生物（2269.HK）事件点评：药明生物从UVL清单中移除，释放底部反转信号-2022/10/10 2.药明生物（2269.HK）2022年中报业绩点评：业绩再创新高，CRDMO模式强势发力-2022/08/18 3.药明生物（2269.HK ）深度报告：全球CRDMO龙头赋能生物药，商业化放量在即-2022/08/01 药明生物(02269)/医药 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 资产负债表 (百万人民币) 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表 (百万人民币) 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产合计 18,470 23,731 30,655 40,738 营业收入 15,269 19,796 25,012 31,265 现金及现金等价物 6,395 8,161 11,922 17,419 其他收入 18 18 19 20 应收账款及票据 4,651 6,050 7,470 9,430 营业成本 8,545 11,640 14,507 17,977 存货 2,281 3,262 3,646 4,915 销售费用 163 257 325 406 其他 5,143 6,258 7,617 8,975 管理费用 1,270 1,584 2,001 2,501 非流动资产合计 31,095 35,124 37,724 39,660 研发费用 683 831 1,025 1,251 固定资产 24,171 27,053 28,987 30,586 财务费用 -43 -84 -111 -169 商誉及无形资产 3,604 4,832 5,423 5,696 权益性投资损益 0 0 0 0 其他 3,319 3,238 3,313 3,378 其他损益 688 600 470 380 资产合计 49,564 58,855 68,379 80,398 除税前利润 5,358 6,185 7,754 9,698 流动负债合计 9,319 12,263 14,680 17,911 所得税 808 928 1,047 1,261 短期借贷 1,321 1,141 1,041 991 净利润 4,550 5,257 6,707 8,437 应付账款及票据 794 1,146 1,272 1,724 少数股东损益 130 168 201 253 其他 7,203 9,975 12,366 15,196 归属母公司净利润 4,420 5,089 6,506 8,184 非流动负债合计 4,033 5,122 5,522 5,872 EBIT 5,315 6,102 7,642 9,529 长期借贷 1,462 1,722 1,922 2,072 EBITDA 6,115 6,791 8,418 10,358 其他 2,571 3,400 3,600 3,800 EPS（元） 1.05 1.20 1.53 1.93 负债合计 13,351 17,384 20,201 23,783 普通股股本 0 0 0 0 主要财务比率 2022A 2023E 2024E 2025E 储备 35,514 40,604 47,109 55,294 成长能力(%) 归属母公司股东权益 35,047 40,137 46,642 54,827 营业收入 48.38 29.65 26.35 25.00 少数股东权益 1,166 1,334 1,535 1,788 归属母公司净利润 30.45 15.13 27.84 25.80 股东权益合计 36,213 41,470 48,178 56,615 盈利能力(%) 负债和股东权益合计 49,564 58,855 68,379 80,398 毛利率 44.04 41.20 42.00 42.50 净利率 28.95 25.71 26.01 26.18 ROE 12.61 12.68 13.95 14.93 ROIC 11.57 11.70 12.93 13.89 偿债能力 资产负债率(%) 26.94 29.54 29.54 29.58 现金流量表 (百万人民币) 2022A 2023E 2024E 2025E 净负债比率(%) -9.97 -12.77 -18.60 -25.36 经营活动现金流 5,542 4,118 6,198 7,401 流动比率 1.98 1.94 2.09 2.27 净利润 4,420 5,089 6,506 8,184 速动比率 1.53 1.47 1.64 1.80 少数股东权益 130 168 201 253 营运能力 折旧摊销 801 690 775 829 总资产周转率 0.33 0.37 0.39 0.42 营运资金变动及其他 191 -1,829 -1,285 -1,865 应收账款周转率 3.93 3.70 3.70 3.70 投资活动现金流 -5,908 -2,420 -2,525 -1,995 应付账款周转率 12.10 12.00 12.00 12.00 资本支出 -5,868 -4,800 -3,300 -2,700 每股指标（元） 其他投资 -40 2,380 775 705 每股收益 1.05 1.20 1.53 1.93 筹资活动现金流 -2,592 68 89 90 每股经营现金流 1.31 0.97 1.46 1.74 借款增加 21 80 100 100 每股净资产 8.29 9.44 10.97 12.90 普通股增加 -2,768 0 0 0 估值比率 已付股利和利息 0 -12 -11 -10 P/E 57 35 27 22 其他 156 0 0 0 P/B 7.2 4.4 3.8 3.2 现金净增加额 -2,608 1,766 3,762 5,496 EV/EBITDA 28.35 25.53 20.59 16.74 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 药明生物(02269)/医药 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的