2023年半年报点评：二季度环比改善，荆州项目投产在即

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 华鲁恒升（600426.SH）2023年半年报点评 二季度环比改善，荆州项目投产在即 2023年09月01日 ➢ 事件概述。8月31日，华鲁恒升发布2023年半年报，2023年1-6月公司实现收入123.59亿元，同比下滑25.25%，实现归母净利润17.10亿元，同比下滑62.09%，实现扣非归母净利润16.92亿元，同比下滑62.20%。2023Q2单季度实现营业收入63.06亿元，实现归母净利润9.28亿元，同比下滑55.40%。 ➢ 上半年产品价格普遍承压下跌。受市场供需影响，2023年上半年公司主要产品尿素、己内酰胺、己二酸、DMF、醋酸、碳酸二甲酯均有不同程度的下跌，公司产品销量增长未能抵消价格下滑影响，销售收入和盈利同比下滑。根据wind数据，截至8月25日，公司主要产品相比上季度同期格普遍上涨，其中正丁醇上涨28%、醋酸上涨25%、醋酸酐上涨3%、辛醇上涨35%、碳酸二甲酯下跌12%、尿素上涨21%、己内酰胺上涨7%。三季度公司收入和盈利能力有望环比提升。 ➢ 新材料和化肥业务销量增长显著，提效挖潜效益显著。2023年上半年，公司新能源新材料相关产品实现销量96.17万吨，同比增长7%，化学肥料类产品实现销量159.87万吨，同比增长13%，有机胺系列产品24.64万吨，同比下降4%，醋酸及衍生品实现销量30.42万吨，增长6%。公司新能源新材料系列产品主要包括已内酰胺、 尼龙6、己二酸、异辛醇和碳酸二甲酯等产品。报告期内，公司深入研究大生产体系下系统优化，充分发挥生产系统联动联调优势，进一步提高边际效益；积极开展技术改造、设备改进和管理提升，进一步挖潜降耗，同时根据市场形势变化，适时调整产品投放结构，实现了化肥板块稳价增收，基础化学品良性互动， 新能源新材料相关产品市场份额有效拓展的有利局面。 ➢ 在建工程突破百亿，荆州项目进入冲刺阶段。截至2023年上半年，公司在建工程达118.30亿元，比2022年底增长135%。上半年，公司继续推动重点项目建设， 高端溶剂、尼龙 66高端新材料、等容量替代建设锅炉等项目如期推进；荆州基地一期项目主体安装基本完成，水电汽等公用工程管线相继投用，部分工序进入试车、调试阶段，项目进入投产冲刺阶段。 ➢ 投资建议：公司拥有管理效率和成本优势，多个项目在2023年将陆续投产，公司体量和业绩有望迎来快速增长。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为46.73亿、65.80亿，71.82亿，EPS分别为2.20、3.10、3.38元，现价（2023年09月01日）对应PE分别为15x、11x、10x。我们看好公司未来成长性，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：1）项目进度不及预期；2）行业竞争加剧的风险；3）部分产品产能过剩的风险。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 30,245 36,473 48,534 51,019 增长率（%） 13.1 20.6 33.1 5.1 归属母公司股东净利润（百万元） 6,289 4,673 6,580 7,182 增长率（%） -13.5 -25.7 40.8 9.1 每股收益（元） 2.96 2.20 3.10 3.38 PE 12 15 11 10 PB 2.7 2.4 2.1 1.8 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年09月01日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 34.10元 [Table_Author] 分析师 刘海荣 执业证书： S0100522050001 电话： 13916442311 邮箱： liuhairong@mszq.com 研究助理 费晨洪 执业证书： S0100122080022 邮箱： feichenhong@mszq.com 相关研究 1.华鲁恒升(600426.SH)深度：低谷见成色，异地谋新篇-2023/05/19 华鲁恒升(600426)/基础化工 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 30,245 36,473 48,534 51,019 成长能力（%） 营业成本 21,491 29,709 39,197 40,985 营业收入增长率 13.09 20.59 33.07 5.12 营业税金及附加 217 182 243 255 EBIT增长率 -11.07 -26.17 39.89 8.74 销售费用 52 66 87 77 净利润增长率 -13.50 -25.70 40.80 9.14 管理费用 262 328 388 357 盈利能力（%） 研发费用 611 547 728 765 毛利率 28.94 18.55 19.24 19.67 EBIT 7,640 5,641 7,891 8,580 净利润率 20.79 12.81 13.56 14.08 财务费用 59 143 149 131 总资产收益率ROA 17.97 11.69 14.06 13.69 资产减值损失 -27 0 0 0 净资产收益率ROE 23.36 15.63 18.68 17.68 投资收益 38 0 0 0 偿债能力 营业利润 7,604 5,498 7,741 8,449 流动比率 2.40 2.56 2.53 3.13 营业外收支 -193 0 0 0 速动比率 1.74 1.81 1.84 2.44 利润总额 7,411 5,498 7,741 8,449 现金比率 0.52 1.01 1.11 1.72 所得税 1,123 825 1,161 1,267 资产负债率（%） 20.24 22.69 22.61 20.65 净利润 6,288 4,673 6,580 7,182 经营效率 归属于母公司净利润 6,289 4,673 6,580 7,182 应收账款周转天数 0.47 1.00 1.00 1.00 EBITDA 9,423 7,598 10,204 11,263 存货周转天数 19.92 15.00 15.00 15.00 总资产周转率 0.95 0.97 1.12 1.03 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 每股指标（元） 货币资金 1,849 4,190 6,065 9,831 每股收益 2.96 2.20 3.10 3.38 应收账款及票据 39 100 133 140 每股净资产 12.68 14.08 16.59 19.13 预付款项 805 891 1,176 1,230 每股经营现金流 3.30 3.82 4.28 4.74 存货 1,173 1,221 1,611 1,684 每股股利 0.80 0.59 0.84 0.91 其他流动资产 4,716 4,253 4,856 4,980 估值分析 流动资产合计 8,581 10,655 13,841 17,864 PE 12 15 11 10 长期股权投资 0 0 0 0 PB 2.7 2.4 2.1 1.8 固定资产 15,591 17,114 18,439 19,739 EV/EBITDA 8.19 10.15 7.56 6.85 无形资产 1,737 1,737 1,737 1,737 股息收益率（%） 2.35 1.74 2.45 2.68 非流动资产合计 26,424 29,316 32,960 34,590 资产合计 35,005 39,971 46,801 52,454 短期借款 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 应付账款及票据 1,624 2,442 3,222 3,369 净利润 6,288 4,673 6,580 7,182 其他流动负债 1,946 1,713 2,244 2,346 折旧和摊销 1,784 1,957 2,314 2,683 流动负债合计 3,571 4,155 5,466 5,715 营运资金变动 -1,130 1,325 0 -10 长期借款 3,257 4,757 4,957 4,957 经营活动现金流 6,999 8,116 9,094 10,059 其他长期负债 258 160 160 160 资本开支 -6,931 -6,801 -5,957 -4,314 非流动负债合计 3,514 4,916 5,116 5,116 投资 -400 0 0 0 负债合计 7,085 9,071 10,582 10,831 投资活动现金流 -7,292 -4,846 -5,957 -4,314 股本 2,123 2,123 2,123 2,123 股权募资 754 0 0 0 少数股东权益 998 998 998 998 债务募资 1,350 1,027 200 0 股东权益合计 27,921 30,900 36,218 41,623 筹资活动现金流 276 -928 -1,262 -1,980 负债和股东权益合计 35,005 39,971 46,801 52,454 现金净流量 -13 2,342 1,875 3,765 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 华鲁恒升(600426)/基础化工 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。