业绩符合预期，铜金产量大幅提升，资源并购及专案建设持续推进，铜金价格有望保持高位运行

紫金礦業（2899） 更新報告 買入 2023年9月1日 第一上海證券有限公司 www.mystockhk.com 盈利摘要 股價表現 截止12月31日财政年度2021实际2022实际2023预测2024预测2025预测收入(百万元)225,102270,329301,644328,657354,244变动(%)31%20%12%9%8%归母净利润(百万元)15,67320,04223,63630,84736,334变动(%)140.8%27.9%17.9%30.5%17.8%每股盈利(元)0.600.760.901.181.39变动(%)140.0%26.7%18.6%30.5%17.8%市盈率@12.34港元（倍）19.115.112.79.88.3每股股息（元）0.200.200.240.310.36息率(%)1.7%1.7%2.1%2.7%3.2% 0246810121416 資料來源: 公司資料, 第一上海預測 資料來源: Bloomberg 許尚青 +852-25321539 tim.xu@firstshanghai.com.hk 陳曉霞 (852)25321956 xx.chen@firstshanghai.com.hk 主要資料 行業 原材料 股價 12.34港元 目標價 16.47港元 （+33.5%） 股票代碼 2899 已發行H股股本 57.37億股 H股市值 707.94億港元 52周高/低 7.18/14.80港元 每股淨資產 4.08港元 主要股東 閩西興杭國有資產投資經營有限公司 23.1% 業績符合預期，銅金產量大幅提升，資源並購及專案建設持續推進，銅金價格有望保持高位運行 業績符合預期，銅金產量大幅提升：截至2023年上半年，公司實現總收入1503億元人民幣，環比增長9%，同比增長14%；實現歸母淨利潤103億元人民幣，環比提升39%，同比下滑18%。公司收入的增長主要得益於主要礦產品銅金產量的提升，歸母淨利潤的下滑主要原因是生產成本的上升以及銅鋅金屬價格的階段性回檔。公司礦產銅和礦產金取得了較大幅度的產量提升，公司2023年上半年礦產銅產量為49萬噸，同比提升14.2%，礦產銅平均售價為51000元/噸，同比下滑7.5%；公司2023年上半年礦產金產量為32噸，同比提升20%，礦產金平均售價為397元/克，同比提升10.2%。 資源並購及專案建設持續推進：今年以來，公司資源並購以及專案建設仍在持續推進，今年二月公司完成了對蘇利南羅斯貝爾金礦的交割，上半年該金礦產金3.5噸，實現淨利潤3.8億元；公司於2023年3月10日完成對仙樂都礦業的第二第三階段投資，進而獲得了蒙古哈馬戈泰銅金礦45.7%的權益；今年8月21日公司通過收購中匯實業48.591%股權從而獲得西藏朱諾銅礦的相對控股權，隨著公司資源並購以及項目建設的推進，公司未來礦產量保持持續增長。 銅金價格有望保持高位運行：隨著美聯儲加息進入尾聲，對有色金屬價格的壓制也日益趨松。截至目前，國際黃金現貨價為1946美元/盎司，倫敦銅現貨價為8445美元/噸，銅金價格目前均處於高位運行。我們預計銅金價格有望保持高位，這將對公司產品盈利水準形成有效支撐。 目標價16.47港幣，維持買入評級：基於公司礦山建設的持續推進以及礦產量的逐漸釋放，我們分別調整23/24/25年收入預測至3016.44億/3286.57億/3542.44元人民幣；調整歸母淨利潤預測至236.36億/308.47億/363.34億元，給予未來12個月目標價16.47港元，對應2023年17倍PE，維持買入評級。 第一上海證券有限公司 2023年9月 - 2 - 本報告不可對加拿大、日本、美國地區及美國國籍人士發放 主要財務報表 财务报表摘要损益表财务分析<人民币百万元，每股除外>, 财务年度截至12/31<人民币百万元，每股除外>, 财务年度截至12/312021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E收入225,102270,329301,644328,657354,244盈利能力销售成本(190,351)(227,784)(251,301)(266,023)(282,204)毛利率 (%)15.4%15.7%16.7%19.1%20.3%毛利34,75142,54550,34362,63472,039EBITDA 利率 (%)15.1%15.0%16.6%19.2%20.6%税金及附加(3,460)(4,268)(4,762)(5,188)(5,592)净利率(%)7.0%7.4%7.8%9.4%10.3%销售开支(412)(620)(603)(657)(708)行政开支(6,079)(7,497)(8,614)(9,385)(10,116)营运表现财务费用(1,496)(1,905)(2,126)(2,316)(2,496)SG&A/收入(%)2.9%3.0%3.1%3.1%3.1%其他损失(20)(408)(910)(910)(757)实际税率 (%)20.9%17.4%20.0%20.0%20.0%其他收入1,8033,0983,3783,6673,986库存周转36.544.448.448.448.4经营利润25,08630,94636,70747,84556,355应付账款天数14.118.620.220.220.2营业外收支(293)(953)(196)(196)(230)应收账款天数9.420.720.820.119.6除税前利润24,79429,99336,51147,64956,126所得税(5,194)(5,226)(7,302)(9,530)(11,225)财务状况年度利润19,60024,76729,20938,11944,900净负债/权益1.632.041.641.291.03股东利润15,67320,04223,63630,84736,334收入/总资产1.080.880.940.950.95少数股东利润3,9274,7255,5737,2728,566总资产/股本2.943.443.032.672.39折旧及摊销(7,789)(8,715)(11,586)(12,977)(14,233)EBITDA34,07940,61350,22362,94272,855回报率 (%)增长ROE24.6%25.1%24.2%26.2%25.5%总收入 (%)31%20%12%9%8%ROA8.0%7.8%7.5%9.3%10.1%EBITDA (%)75%19%24%25%16%股息支付率33.6%26.2%26.2%26.2%26.2%每股收益 (%)140%27%19%31%18%资产负债表现金流量表<人民币百万元，每股除外>, 财务年度截至12/31<人民币百万元，每股除外>, 财务年度截至12/312021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E现金14,22220,24414,99322,36836,646税前盈利24,79429,99336,51147,64956,126应收账款5,78915,29417,17618,11919,012折旧和摊销7,7898,71511,58612,97714,233存货19,30928,10433,78135,76037,935营运资金变化(1,685)(5,568)(5,184)(2,094)(2,158)其他流动资产7,74516,00316,44216,82217,181其他(4,824)(4,461)(5,616)(7,593)(9,088)总流动资产47,06479,64482,39393,069110,775营运活动现金流26,07328,67937,29750,93959,112固定资产55,59772,74684,42794,771103,933无形资产47,53168,28069,42270,95172,891资本开支(20,132)(24,657)(24,409)(24,850)(25,335)长期投资9,62825,06725,06725,06725,067其他長期资产48,77460,30660,88360,88360,883其他投资活动(3,634)(26,324)000总资产208,595306,044322,192344,741373,549投资活动现金流(23,765)(50,981)(24,409)(24,850)(25,335)应付帐款7,44211,75714,13314,96015,870借款变化(6,938)28,863(69,248)925832短期银行贷款18,22923,66621,30019,17017,253其他融资活动6,962(1,606)51,687(19,639)(20,331)其他短期负债39,72474,99568,10563,21358,645融资活动现金流2327,258(17,561)(18,714)(19,499)总短期负债65,395110,419103,53797,34391,769长期借款36,12768,82061,93855,74450,169其他负债14,1762,3509,24114,13218,700现金变化1,8456,035(4,674)7,37414,279总负债115,698181,589174,715167,219160,638汇兑损益(486)1,080000少数股东权益21,86335,51341,08548,35856,924股东权益71,03488,943106,392129,164155,987期初持有现金11,78613,63219,66714,99322,368负债权益合计208,595306,044322,192344,741373,549期末持有现金13,63219,66714,99322,36836,646 資料來源：公司資料，第一上海預測 第一上海證券有限公司 2023年9月 - 3 - 本報告不可對加拿大、日本、美國地區及美國國籍人士發放 第一上海證券有限公司 香港中環德輔道中71號 永安集團大廈19樓 電話: (852) 2522-2101 傳真: (852) 2810-6789 本報告由第一上海證券有限公司(“第一上海”)編制，僅供機構投資者一般審閱。未經第一上海事先明確書面許可，就本報告之任何材料、內容或印本，不得以任何方式複製、摘錄、引用、更改、轉移、傳輸或分發給任何其他人。本報告所載的資料、工具及材料只提供給閣下作參考之用，並非作為或被視為出售或購買或認購證券或其它金融票據，或就其作出要約或要約邀請，也不構成投資建議。閣下不可依賴本報告中的任何內容作出任何投資決策。本報告及任何資料、材料及內容並未有考慮到個別的投資者的特定投資目標、財務情況、風險承受能力或任何特別需要。閣下應綜合考慮到本身的投資目標、風險評估、財務及稅務狀況等因素，自行作出本身獨立的投資決策。 本報告所載資料及意見來自第一上海認為可靠的來源取得或衍生，但對於本報告所載預測、意見和預期的公平性、準確性、完整性或正確性，並不作任何明示或暗示的陳述或保證。 第一上海或其各自的董事、主管人員、職員、雇員或代理均不對因使用本報告或其內容或與此相關的任何損失而承擔任何責任。對於本報告所載資訊的準確性、公平性、完整性或正確性，不可作出依賴。 第一上海或其一家或多家關聯公司可能或已經，就本報告所載資訊、評論或投資策略，發佈不一致或得出不同結論的其他報告或觀點。 資訊、意見和估計均按“現況”提供，不提供任何形式的保證，並可隨時更改，恕不另行通知。 第一上海並不是美國一九三四年修訂的證券法(「一九三四年證券法」)或其他有關的美國州政府法例下的註冊經紀-交易商。此外，第一上海亦不是美國一九四零年修訂的投資顧問