2023年半年报点评：上半年归母净利润下滑19.7%，集采影响持续出清

业绩受集采影响，上半年归母净利润下滑19.7%。2023年上半年实现营收5.41亿（-5.4%），归母净利润1.26亿（-19.7%），扣非归母净利润1.10亿（-29.6%）。其中单二季度实现营收2.94亿（-6.3%），归母净利润0.70亿（-15.4%）。公司营收下滑主要是受“带量采购”影响，脊柱国家集采于2023年第一季度起在各地区陆续执行。利润下滑多于营收，主要是因为公司考虑中长期发展战略规划，重视新产品、新技术、新工艺的研发，持续加大研发投入，推动技术创新与产品迭代。公司积极开拓海外市场，截至2023H1，公司共取得十九个国家的注册证。 毛净利率有所下滑，销售费用率上升较多。2023年上半年毛利率为72.4%（-2.13pp）。销售费用率30.87%（+3.74pp），主要由于突发性全球公共卫生事件结束，市场活动逐步恢复；管理费用率3.51%（+0.80pp），主要为固定资产折旧增加；研发费用率13.79%（+1.14pp），财务费用率-0.92%（+0.09pp），上半年汇兑收益有所增加。2023年上半年经营性现金流量净额为-0.39亿元，相较去年同期的-0.82亿已大幅好转。 持续加大研发投入，坚定平台化发展。2023年上半年研发投入7457万，同比增长3.16%，维持高强度投入。公司已对多孔钽、镁合金、PEEK等新材料研发进行了相应布局，并加大了关节手术机器人、运动医学、PRP（富血小板血浆）、口腔等新管线的产品研发，上述战略布局都是为了达到积极应对集采、持续完善公司产品线的目的。 投资建议：考虑脊柱集采执行以及宏观环境的影响，下调盈利预测，预计2023-25年归母净利润分别为3.19/4.09/5.13亿 （2023-25年原为3.54/4.46/5.63亿），同比增长3.5%/28.5%/25.3%；EPS为0.83/1.07/1.34元，当前股价对应PE26/20/16倍。春立医疗已在关节假体产品领域建立起较高的品牌知名度和领先的市场地位，借助国采提升市场份额，巩固龙头地位，运动医学、PRP、口腔等新管线等将成为新增长点。当前国内关节手术渗透率较低，未来行业有望维持高景气度。集采风险出清，看好公司长期发展潜力，维持“买入”评级。 风险提示：关节和新产品放量低于预期，市场竞争风险，集采续约降价风险。 盈利预测和财务指标 业绩受集采影响，上半年归母净利润下滑19.7%。2023年上半年实现营收5.41亿（-5.4%），归母净利润1.26亿（-19.7%），扣非归母净利润1.10亿（-29.6%）。 其中单二季度实现营收2.94亿（-6.3%），归母净利润0.70亿（-15.4%）。公司营收下滑主要是受“带量采购”影响，脊柱国家集采于2023年第一季度起在各地区陆续执行。利润下滑多于营收，主要是因为公司考虑中长期发展战略规划，重视新产品、新技术、新工艺的研发，持续加大研发投入，推动技术创新与产品迭代。公司积极开拓海外市场，截至2023H1，公司共取得十九个国家的注册证，包括乌克兰、韩国、秘鲁、叙利亚、墨西哥、阿根廷、哈萨克斯坦、乌兹别克斯坦等国家。 图1：春立医疗营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：春立医疗单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 图3：春立医疗归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：春立医疗单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 毛净利率有所下滑， 销售费用率上升较多。2023年上半年毛利率为72.4%（-2.13pp）。销售费用率30.87%（+3.74pp），主要由于突发性全球公共卫生事件结束，市场活动逐步恢复；管理费用率3.51%（+0.80pp），主要为固定资产折旧增加；研发费用率13.79%（+1.14pp），财务费用率-0.92%（+0.09pp），上半年汇兑收益有所增加。 图5：春立医疗毛利率、净利率变化情况 图6：春立医疗三项费用率变化情况 经营性现金流表现相较去年同期大幅好转。2023年上半年经营性现金流量净额为-0.39亿元，相较去年同期的-0.82亿已大幅好转，公司经营活动流入的现金与收入较为匹配，但由于公司加大研发投入，同时付现费用支出增加，导致经营性现金流为负。截止2023年上半年，公司货币资金账面余额为8.55亿。 图7：春立医疗经营性现金流情况 持续加大研发投入，坚定平台化发展。2023年上半年研发投入7457万，同比增长3.16%，维持高强度投入。公司已对多孔钽、镁合金、PEEK等新材料研发进行了相应布局，并加大了关节手术机器人、运动医学、PRP（富血小板血浆）、口腔等新管线的产品研发，上述战略布局都是为了达到积极应对集采、持续完善公司产品线的目的。 表1：春立医疗在研项目情况（万元，截止2023年半年报） 投资建议：考虑脊柱集采执行以及宏观环境的影响，下调盈利预测，预计2023-25年归母净利润分别为3.19/4.09/5.13亿（2023-25年原为3.54/4.46/5.63亿），同比增长3.5%/28.5%/25.3%；EPS为0.83/1.07/1.34元 ， 当前股价对应PE 26/20/16倍。春立医疗已在关节假体产品领域建立起较高的品牌知名度和领先的市场地位，借助国采提升市场份额，巩固龙头地位，运动医学、PRP、口腔等新管线等将成为新增长点。当前国内关节手术渗透率较低，未来行业有望维持高景气度。集采风险出清，看好公司长期发展潜力，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值表 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）