二季度收入、利润符合预期，加盟业务扩张迅速

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 半年报点评 2023年08月31日 益丰药房（603939.SH） 二季度收入、利润符合预期，加盟业务扩张迅速 公司发布2023年中报。2023H1公司实现收入107.07亿元（同比+22.36%，下同），实现归母净利润7.05亿元（+22.33%），实现扣非归母净利润6.79亿元（+21.36%）。单季度来看，2023Q2公司实现收入54.41亿元（+18.23%），实现归母净利润3.69亿元（+21.20%），实现扣非归母净利润3.57亿元（+21.86%）。 二季度收入、利润符合预期，外延稳步推进。2023Q2公司收入、利润增速分别为18.23%、21.20%，符合市场预期。收入端稳步提升主要系老店、新店和次新店内生增长，2022年及2023年上半年并购促进外延增长，且今年上半年以来公司加盟业务扩张迅速，新增加盟店529家。截至2023H1，公司在湖南、湖北、上海、江苏、江西、浙江、广东、河北、北京、天津10个省市共拥有11580家连锁药店（今年上半年末净增1312家）。 龙头药店经营稳健，区域影响力持续扩大。公司坚持直营为主的营销模式，立足于中南、华东、华北市场，具备较强的经营管控实力，二季度利润增速处于行业较高水平（大参林2023Q2归母净利润同比+27.49%、老百姓+3.36%、一心堂+10.99%）。分区域来看：2023H1公司在中南地区（湖南、湖北、广东）新增701家门店，华东地区（江苏、江西、上海、浙江）新增440家门店，华北地区（河北、北京、天津）新增282家门店，优势中南区域影响进一步扩大。 行业集中度仍有提升空间，强者恒强将持续演绎。受产业政策驱动、资本介入、行业竞争等因素影响，我国药品零售行业连锁化率和市场集中度逐年提升。但相较于美国、日本等成熟市场，我国药品零售行业的市场集中度仍然处于较低水平。根据IQVIA的数据，美国药店的连锁化率从1990年的不到40%增长至2021年的90%，TOP3连锁门店数量占据了全美药店数量的近37%。公司作为药店行业龙头，有望凭借标准化、规模化的业务模式占据更有利的竞争位置，实现高于行业的稳定增长。 盈利预测。预计公司2023-2025年归母净利润为15.48、19.00、23.26亿元，同比增长22.3%、22.7%、22.4%，对应PE为24x、20x、16x，公司作为药店龙头企业，当前具备较好估值性价比，维持“买入”评级。 风险提示：医保控费政策超预期；行业增速不及预期。 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 15,326 19,886 24,086 29,441 35,962 增长率yoy（%） 16.6 29.8 21.1 22.2 22.2 归母净利润（百万元） 888 1,266 1,548 1,900 2,326 增长率yoy（%） 19.4 42.5 22.3 22.7 22.4 EPS最新摊薄（元/股） 0.88 1.25 1.53 1.88 2.30 净资产收益率（%） 12.6 15.6 16.4 17.3 17.8 P/E（倍） 41.8 29.3 24.0 19.5 15.9 P/B（倍） 5.0 4.3 3.8 3.3 2.8 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2023年8月30日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 医药商业 前次评级 买入 8月30日收盘价(元) 36.71 总市值(百万元) 37,087.48 总股本(百万股) 1,010.28 其中自由流通股(%) 99.58 30日日均成交量(百万股) 3.73 股价走势 作者 分析师 张金洋 执业证书编号：S0680519010001 邮箱：zhangjy@gszq.com 相关研究 1、《益丰药房（603939.SH）：业绩符合预期，经营趋向良好》2022-08-30 -23%-11%0%11%23%34%46%2022-082022-122023-042023-08益丰药房沪深300 2023年08月31日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 7916 10578 11009 15866 18870 营业收入 15326 19886 24086 29441 35962 现金 2921 4113 3937 6552 8357 营业成本 9143 12026 14464 17679 21545 应收票据及应收账款 1077 1844 1694 2630 2652 营业税金及附加 55 70 100 114 136 其他应收款 313 419 468 617 708 营业费用 4060 4878 6090 7385 9115 预付账款 91 225 158 311 262 管理费用 657 904 1060 1322 1568 存货 3041 3615 4390 5394 6529 研发费用 16 25 21 28 37 其他流动资产 473 362 362 362 362 财务费用 115 105 44 78 93 非流动资产 9136 10461 10483 10522 10740 资产减值损失 -41 -56 0 0 0 长期投资 5 5 6 7 7 其他收益 62 44 0 0 0 固定资产 918 1219 1334 1472 1644 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 396 485 518 547 564 投资净收益 34 7 20 23 21 其他非流动资产 7816 8751 8625 8496 8524 资产处置收益 7 23 0 0 0 资产总计 17052 21039 21493 26388 29610 营业利润 1339 1886 2328 2858 3488 流动负债 6745 9659 8706 11837 12810 营业外收入 10 12 9 9 10 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 11 20 13 14 15 应付票据及应付账款 4806 6761 7151 9853 10869 利润总额 1338 1877 2324 2853 3484 其他流动负债 1940 2899 1556 1984 1941 所得税 347 450 585 718 873 非流动负债 2442 2258 2215 2172 2145 净利润 991 1427 1739 2135 2611 长期借款 366 229 185 143 116 少数股东损益 103 162 191 235 285 其他非流动负债 2077 2029 2029 2029 2029 归属母公司净利润 888 1266 1548 1900 2326 负债合计 9187 11917 10921 14009 14956 EBITDA 1536 2102 2595 3155 3631 少数股东权益 383 565 756 991 1276 EPS（元） 0.88 1.25 1.53 1.88 2.30 股本 719 722 1010 1010 1010 资本公积 3988 4077 3788 3788 3788 主要财务比率 留存收益 2802 3852 5202 6852 8861 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益 7481 8556 9816 11387 13378 成长能力 负债和股东权益 17052 21039 21493 26388 29610 营业收入(%) 16.6 29.8 21.1 22.2 22.2 营业利润(%) 18.1 40.8 23.5 22.8 22.1 归属于母公司净利润(%) 19.4 42.5 22.3 22.7 22.4 获利能力 毛利率(%) 40.3 39.5 40.0 40.0 40.1 现金流量表（百万元） 净利率(%) 5.8 6.4 6.4 6.5 6.5 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE(%) 12.6 15.6 16.4 17.3 17.8 经营活动现金流 2150 3920 1820 3532 2817 ROIC(%) 8.7 11.1 13.7 14.9 15.7 净利润 991 1427 1739 2135 2611 偿债能力 折旧摊销 261 332 386 454 366 资产负债率(%) 53.9 56.6 50.8 53.1 50.5 财务费用 115 105 44 78 93 净负债比率(%) 5.8 -6.6 -16.1 -35.2 -42.2 投资损失 -34 -7 -20 -23 -21 流动比率 1.2 1.1 1.3 1.3 1.5 营运资金变动 -308 667 -328 888 -231 速动比率 0.7 0.7 0.7 0.8 0.9 其他经营现金流 1126 1396 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -567 -1274 -387 -469 -563 总资产周转率 0.9 1.0 1.1 1.2 1.3 资本支出 828 588 21 38 218 应收账款周转率 16.1 13.6 13.6 13.6 13.6 长期投资 0 -350 -1 -1 0 应付账款周转率 2.1 2.1 2.1 2.1 2.1 其他投资现金流 261 -1037 -367 -432 -346 每股指标（元） 筹资活动现金流 -2185 -1655 -1608 -448 -450 每股收益(最新摊薄) 0.88 1.25 1.53 1.88 2.30 短期借款 -380 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 2.13 3.88 1.80 3.50 2.79 长期借款 -1611 -137 -43 -43 -27 每股净资产(最新摊薄) 7.41 8.47 9.72 11.27 13.24 普通股增加 187 3 289 0 0 估值比率 资本公积增加 1394 88 -289 0 0 P/E 41.8 29.3 24.0 19.5 15.9 其他筹资现金流 -1775 -1610 -1564 -405 -423 P/B 5.0 4.3 3.8 3.3 2.8 现金净增加额 -602 991 -175 2615 1805 EV/EBITDA 24.6 17.6 13.9 10.7 8.9 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2023年8月30日收盘价 2023年08月31日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意