1 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 公司点评 | 三七互娱 新品表现亮眼，3Q进入利润释放期，产品储备丰富 三七互娱（002555.SZ）2023年上半年业绩点评  核心结论 公司评级 买入 股票代码 002555.SZ 前次评级 买入 评级变动 维持 当前价格 26.68 近一年股价走势 分析师 李艳丽 S0800518050001 021-38584239 liyanli@research.xbmail.com.cn 相关研究 三七互娱：1Q23业绩超预期，新一轮产品周期有望开启—三七互娱（002555.SZ）2022年&23Q1业绩点评 2023-04-29 三七互娱：产品运营周期差异导致业绩承压，关注新游上线节奏—三七互娱（002555.SZ）2022年三季报点评 2022-10-31 三七互娱：海外市场表现亮眼，《小小蚁国》即将上线—三七互娱（002555.SZ）2022年半年报点评 2022-08-31 事件：公司发布2023年半年报，1H23实现收入77.61亿元，同比下滑4.10%，归母净利润12.26亿元，同比下滑27.67%；2Q23实现收入39.96亿元，同比下滑0.18%，归母净利润4.51亿元，同比下滑51.72%。 新游表现亮眼，营销费用前置导致2Q利润下滑较大。2Q23公司上线新品表现亮眼，据七麦数据统计，3D国风仙侠MMORPG《凡人修仙传：人界篇》上线首月平均位列iOS游戏畅销榜11名，“大IP+精品制作+创新玩法+组合营销”助力该产品在MMO赛道突围；史前文明MMO卡牌《最后的原始人》6月平均位列iOS游戏畅销榜第45名。海外市场运营稳健，1H23公司境外营收30.27亿元，占公司收入比重的39.01%，同比提升1.53pct，据Sensor Tower统计，1H23公司在中国手游发行商全球收入排名中平均位列第五名，保持头部位置。2Q23公司营销费用率59.10%，同比提升8.31pct，主要由于《凡人修仙传：人界篇》等新品处于上线初期，营销投入加大，进而影响利润率水平。 3Q利润释放，产品储备丰富。公司预计3Q23实现归母净利润9.5-10.5亿元，同比提升69.17%-86.98%，扣非后归母净利润8.5-9.5亿元，同比提升49.83%-67.46%。主要受益于《斗罗大陆：魂师对决》、《Puzzles＆Survival》等老游戏长线稳健运营，以及新游《凡人修仙传：人界篇》等进入利润释放期，第三季度销售利润率预计将环比提升。公司储备近30款产品，涵盖MMORPG、卡牌、SLG和模拟经营品等品类，自研项目《扶摇一梦》、《龙与爱丽丝》、《空之勇者》、《失落之门：序章》等，代理项目《曙光计划》、《原野传说：史前万年》等均已取得版号，有望上线。 盈利预测：预计公司23/24/25年营业收入分别为183.57/209.58/234.70亿元，同比增长11.9%/14.2%/12.0%，归母净利润分别为33.03/38.47/42.91亿元，同比增长11.8%/16.5%/11.5%，维持“买入”评级。 风险提示：游戏版号取得进展不及预期；新游戏流水不达预期；政策风险  核心数据 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 16,216 16,406 18,357 20,958 23,470 增长率 12.6% 1.2% 11.9% 14.2% 12.0% 归母净利润 (百万元) 2,876 2,954 3,303 3,847 4,291 增长率 4.2% 2.7% 11.8% 16.5% 11.5% 每股收益（EPS） 1.30 1.33 1.49 1.73 1.93 市盈率（P/E） 20.6 20.0 17.9 15.4 13.8 市净率（P/B） 5.5 4.9 4.0 3.3 2.8 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 -29%-10%9%28%47%66%85%104%2022-082022-122023-04三七互娱游戏III沪深300证券研究报告 2023年08月31日 公司点评 | 三七互娱 西部证券 2023年08月31日 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 4,619 5,129 6,745 8,992 11,941 营业收入 16,216 16,406 18,357 20,958 23,470 应收款项 1,340 1,521 1,660 2,010 2,251 营业成本 2,466 3,049 3,304 3,668 3,990 存货净额 0 0 0 0 0 营业税金及附加 38 32 36 41 46 其他流动资产 3,229 3,936 4,836 5,500 6,206 销售费用 9,125 8,733 10,005 11,422 12,908 流动资产合计 9,187 10,587 13,240 16,501 20,397 管理费用 463 526 589 672 752 固定资产及在建工程 970 1,093 1,073 1,057 1,045 财务费用 -55 -74 -129 -188 -254 长期股权投资 509 622 735 847 960 其他费用/（-收入） 915 824 854 1,037 1,225 无形资产 1,088 1,060 1,042 1,025 1,008 营业利润 3,261 3,309 3,698 4,307 4,803 其他非流动资产 2,683 3,734 3,834 3,934 4,034 营业外净收支 -12 -7 -7 -7 -7 非流动资产合计 5,250 6,508 6,683 6,863 7,047 利润总额 3,248 3,302 3,691 4,299 4,795 资产总计 14,437 17,095 19,923 23,364 27,444 所得税费用 398 392 438 510 569 短期借款 469 947 1,425 1,902 2,380 净利润 2,850 2,910 3,253 3,789 4,226 应付款项 1,773 2,204 2,105 2,134 2,322 少数股东损益 -26 -45 -50 -58 -65 其他流动负债 1,157 1,191 1,115 1,106 1,239 归属于母公司净利润 2,876 2,954 3,303 3,847 4,291 流动负债合计 3,399 4,341 4,644 5,142 5,940 长期借款及应付债券 20 323 323 323 323 财务指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 其他长期负债 161 118 118 118 118 盈利能力 长期负债合计 181 441 441 441 441 ROE 26.5% 24.0% 22.3% 21.6% 20.4% 负债合计 3,580 4,783 5,085 5,583 6,381 毛利率 84.8% 81.4% 82.0% 82.5% 83.0% 股本 2,218 2,218 2,218 2,218 2,218 营业利润率 59.0% 56.2% 57.2% 57.0% 57.3% 股东权益 10,857 12,312 14,838 17,781 21,063 销售净利率 17.7% 18.0% 18.0% 18.4% 18.3% 负债和股东权益总计 14,437 17,095 19,923 23,364 27,444 成长能力 营业收入增长率 12.6% 1.2% 11.9% 14.2% 12.0% 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业利润增长率 -0.1% -1.5% 11.8% 16.4% 11.5% 净利润 2,850 2,910 3,253 3,789 4,226 归母净利润增长率 4.2% 2.7% 11.8% 16.5% 11.5% 折旧摊销 87 87 80 79 77 偿债能力 营运资金变动 651 705 -966 -358 -12 资产负债率 24.8% 28.0% 25.5% 23.9% 23.3% 其他 52 -84 28 -20 -39 流动比 2.70 2.44 2.85 3.21 3.43 经营活动现金流 3,640 3,617 2,395 3,490 4,252 速动比 2.70 2.44 2.85 3.21 3.43 资本支出 -20 -20 -23 -26 -29 其他 -1,063 -3,310 -558 -907 -873 每股指标与估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 投资活动现金流 -1,083 -3,330 -581 -933 -902 每股指标 债务融资 -400 781 478 478 478 EPS 1.30 1.33 1.49 1.73 1.93 权益融资 0 0 0 0 0 BVPS 4.86 5.49 6.65 8.01 9.52 其它 687 -2,365 -727 -846 -944 估值 筹资活动现金流 287 -1,585 -249 -369 -466 P/E 20.6 20.0 17.9 15.4 13.8 汇率变动 P/B 5.5 4.9 4.0 3.3 2.8 现金净增加额 2,844 -1,298 1,566 2,189 2,884 P/S 3.6 3.6 3.2 2.8 2.5 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 cVsQnOfWuYsQvZmPoMtQbR8Q7NoMoOmOoNeRrRxPkPtQnM8OnMpRvPqRtNMYtRsO 公司点评 | 三七互娱 西部证券 2023年08月31日 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 西部证券—投资评级说明 超配： 行业预期未来6-12个月内的涨幅超过市场基准指数10%以上 行业评级 中配： 行业预期未来6-12个月内的波动幅度介于市场基准指数-10%到10%之间 低配： 行业预期未来6-12个月内的跌幅超过市场基准指数10%以上 买入： 公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数20%以上 公司评级 增持： 公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%到20%之间 中性： 公司未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数变动幅度相差-5%到5% 卖出： 公司未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数大于5% 报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后6-12个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中，A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 联系地址 联系地址： 上海市浦东新区耀体路276号12层 北京市西城区丰盛胡同28号太平洋保险大厦513室 深圳市福田区深南大道6008号深圳特区报业大厦10C 联系电话： 021-38584209 免责声明 本报告由西部证券股份有