证券研究报告公司研究[Table_ReportType]公司点评恺英网络（002517.SZ）投资评级买入上次评级买入[Table_Author]冯翠婷传媒互联网及海外首席分析师执业编号：S1500522010001联系电话：17317141123邮箱：fengcuiting@cindasc.com[Table_OtherReport]信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031[Table_Title]恺英网络（002517.SZ）：新品表现亮眼，产品储备丰富，全年业绩有望稳步增长[Table_ReportDate]2023年10月29日[Table_Summary]事件：公司于2023年10月27日发布2023年度三季度财报。2023前三季度公司实现营收30.29亿元，同比增长7.23%；归母净利润10.82亿元，同比增长18.39%；扣非净利润10.38亿元，同比增长22.88%。点评：23Q1-Q3公司整体毛利率83.91%，同比+10.01pct，整体净利率35.73%，同比+3.38pct。23Q1-Q3非经常性损益合计亏损443.45万元，其中主要投资收益亏损2048.59万元，主要系交易性金融资产公允价值变动影响。单拆23Q3公司实现营收10.53亿元，同比增长29.1%;归母净利润3.58亿元，同比增长25.05%，扣非净利润3.63亿元，同比增长45.82%。23Q3单季度公司毛利率83.66%，同比+4.61pct，整体净利率34%，同比-1.06pct。23Q3公司销售费用3.05亿元，同比增长57.63%，销售费用率28.96%，同比+5.24pct，主要系市场推广成本增加所致;管理费用0.63亿元，同比增长54.52%，管理费用率6.02%，同比+0.99pct，主要系员工持股计划及股票期权计划费用摊销增加所致；研发费用1.25亿元，同比增长29.99%，研发费用率11.91%，同比+0.08pct。多类型新品表现亮眼，储备充分未来可期。贪玩独代武侠类《全民江湖》8月2日上线后流水破亿；《仙剑奇侠传：新的开始》小程序已上线，目前排名畅销榜10名左右，APP版本9月22日开启预约，预计23Q4上线;腾讯独代《石器时代觉醒》10月26日上线，首发即全天霸榜AppStore免费榜第一名，登上畅销榜第十四名，首日流水超1000万（对标《新石器时代》6月28日上线，国内全平台累计流水在10亿元上下）；B站独代二次元手游《纳萨力克之王》定档11月21日上线；MMO类《斗罗大陆·诛邪传说》于9月25日获得版号，预计在2023Q4或2024Q1上线；原创IP竞技养成手游《临仙》于10月27日获得版号，将于明年上半年上线；国潮水墨风《妖怪正传2》将于2023Q4或2024Q1上线；此外一款在研VR机甲战斗类产品预计年内上线，有一传奇奇迹类产品将于2023Q4上线。公司后续产品储备丰富，包括《归隐山居图》《龙腾传奇》《代号盗墓》《代号转生史莱姆》，有望推动后续业绩增长。深化与世纪华通合作，大股东增持彰显信心。10月8日，公司与世纪华通签署《战略合作协议》，双方将围绕传奇系列及传奇世界IP资源进行深度合作，公司合规风险有望进一步出清，国内传奇产业链上下游公司（世纪华通、恺英网络、中旭未来）合作有望更加稳固，推动恺英在传奇类游戏中市占率的进一步提升。10月26日，公司公告第一大股东、董事长金锋拟通过深圳证券交易所允许的方式增持公司股份，在未来6个月内增持总金额规模不低于1亿元，此举表明公司对后续发展较有信心，全年业绩保障性较强，稳定市场情绪。盈利预测与投资评级：公司新游戏品类不断扩张，上线节奏清晰，表现 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com2优异。研发实力较强，后续储备丰富，有望在未来贡献更多业绩增量。深化合作持续疏通国内“传奇”IP争议，增持提振市场信心，盛和并表增量及后续产品流水、利润释放，业绩有望稳步提升。我们预计公司23-25年归母净利润分别为14.39/18.03/22.12亿元，10月27日对应估值15x/12x/10x，维持“买入”评级。风险因素：新品上线的不确定性；游戏版号发放的不确定性；公司经营不确定性；宏观经济波动风险等。表1重要财务指标重要财务指标2021A2022A2023E2024E2025E营业总收入(百万元)2,3753,7264,6925,7656,931增长率YoY%53.9%56.8%25.9%22.9%20.2%归母净利(百万元)5771,0251,4391,8032,212增长率YoY%224.1%77.8%40.4%25.3%22.7%毛利率%70.8%75.0%83.8%83.8%84.5%净资产收益率ROE%16.9%22.9%25.5%24.2%22.8%EPS(摊薄)(元)0.270.480.670.841.03市盈率P/E(倍)38.5221.6715.4412.3210.04市净率P/B(倍)6.524.973.932.982.29资料来源：Wind,信达证券研发中心预测；股价为2023年10月27日收盘价[Table_Introduction] 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com3资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产2,7373,9484,9977,67710,479营业总收入2,3753,7264,6925,7656,931货币资金1,1782,5512,9025,6377,565营业成本6949317609321,077应收票据00000营业税金及附加1218222732应收账款7618581,2651,3101,799销售费用3618031,1191,3431,596预付账款322229242275326管理费用165164364419502存货1610111515研发费用339511482602732其他460299576441773财务费用-10-34-13-15-28非流动资产1,6621,8292,0782,2252,380减值损失合计-20-36-10-10-10长期股权投资352398441472507投资净收益105-1291214固定资产（合计）1621222324其他756344454无形资产1628354453营业利润9061,3411,9922,5023,077其他1,2781,3821,5791,6861,796营业外收支3044272928资产总计4,4005,7767,0759,90212,859利润总额9361,3842,0202,5303,105流动负债5831,2018331,2451,239所得税9223101127155短期借款00000净利润8441,3611,9192,4042,950应付票据00000少数股东损益268336480601737应付账款267312193413293归属母公司净利润5771,0251,4391,8032,212其他317889639832946EBITDA8791,4331,9982,5063,066非流动负债6733394449EPS（当年）（元）0.270.490.670.841.03长期借款00000现金流量表单位:百万元其他6733394449会计年度2021A2022A2023E2024E2025E负债合计6511,2348721,2891,288经营活动现金流5011,4838492,8612,059少数股东权益343705501,1511,888净利润8441,3611,9192,4042,950归属母公司股东权益3,4064,4725,6537,4619,682折旧摊销4276182122负债和股东权益4,4005,7767,0759,90212,859财务费用12000重要财务指标单位:百万元投资损失-10512-9-12-14主要财务指标2021A2022A2023E2024E2025E营运资金变动-33432-1,059467-880营业总收入2,3753,7264,6925,7656,931其它530-19-19-19同比(%)53.9%56.8%25.9%22.9%20.2%投资活动现金流182447-235-137-144归属母公司净利润5771,0251,4391,8032,212资本支出-153-131-15-19-20同比(%)224.1%77.8%40.4%25.3%22.7%长期投资288-56-62-51-55毛利率(%)70.8%75.0%83.8%83.8%84.5%其他47635-158-67-69ROE(%)16.9%22.9%25.5%24.2%22.8%筹资活动现金流-180-580-26455EPS（摊薄）（元）0.270.480.670.841.03吸收投资00000P/E38.5221.6715.4412.3210.04借款00000P/B6.524.973.932.982.29支付利息或股息-70-559-21300EV/EBITDA12.948.109.696.634.79现金净增加额4981,3703512,7341,928 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com4研究团队简介冯翠婷，信达证券传媒互联网及海外首席分析师，北京大学管理学硕士，香港大学金融学硕士，中山大学管理学学士。2016-2021年任职于天风证券，覆盖互联网、游戏、广告、电商等多个板块，及元宇宙、体育二级市场研究先行者（首篇报告作者），曾获21年东方财富Choice金牌分析师第一、Wind金牌分析师第三、水晶球奖第六、金麒麟第七，20年Wind金牌分析师第一、第一财经第一、金麒麟新锐第三。凤超，信达证券传媒互联网及海外团队高级研究员，本科和研究生分别毕业于清华大学和法国马赛大学，曾在腾讯担任研发工程师，后任职于知名私募机构，担任互联网行业分析师。目前主要负责海外互联网行业的研究，拥有5年的行研经验，对港美股市场和互联网行业有长期的跟踪覆盖。主要关注电商、游戏、本地生活、短视频等领域。刘旺，信达证券传媒互联网及海外团队高级研究员。北京大学金融学硕士，北京邮电大学计算机硕士，北京邮电大学计算机学士，曾任职于腾讯，一级市场从业3年，创业5年（人工智能、虚拟数字人等），拥有人工智能、虚拟数字人、互联网等领域的产业经历。李依韩，信达证券传媒互联网及海外团队研究员。中国农业大学金融硕士，2022年加入信达证券研发中心，覆盖互联网板块。曾任职于华创证券，所在团队曾入围2021年新财富传播与文化类最佳分析师评比，2021年21世纪金牌分析师第四名，2021年金麒麟奖第五名，2021年水晶球评比入围。白云汉，信达证券传媒互联网及海外团队成员。美国康涅狄格大学金融学硕士，曾任职于腾讯系创业公司投资部，一级市场从业2年。后任职于私募基金担任研究员，二级市场从业3年，覆盖传媒互联网赛道,拥有游戏领域产业链资源。2023年加入信达证券研究所，目前主要专注于微软、网易等美股研究以及结合海外映射对A股港股的覆盖。 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com5分析师声明负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。免责声明信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。本报告是针对与信达证券签署服务