本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 王府井（600859.SH）2023年中报点评 Q2扣非归母净利润高增，奥莱增长亮眼，免税已露尖尖角 2023年08月27日 ➢ 事件：王府井发布2023年半年报，Q2扣非归母净利润超预告上限。1H23公司实现收入63.8亿元/yoy+11.07%，剔除门店变动因素，同店同比增长10.13%，公司归母净利润5.18亿元/yoy+36.05%，扣非归母净利润4.59亿元/yoy+183.60%，上半年扣非归母净利润增速较高主要是因为去年同期扣除非经常性损益后的归母净利润为低基数（去年同期增持王府井购物中心12%股权带来较高非经营性损益）；其中2Q23实现收入30.13亿元/yoy+24.01%，归母净利润2.91亿元/yoy+6428.91%，扣非归母净利润2.35亿元/yoy+234.13%，超出预告上限。 ➢ Q2盈利能力持续改善。盈利能力方面，1H23实现毛利率41.95%/+3.02pcts，净利率8.54%/2.21+pcts，2Q23实现毛利率41.01%/+4.83pcts，净利率10.37%/+4.83pcts；费用率方面，1H23销售/管理/财务费用率分别为13.32%/12.31%/1.86%， 同 比 变 化-0.50/-2.15/-0.57pcts，2Q23实现销售/管理/财务费用率13.37%/10.43%/1.40%，分别同比变化-1.33/-2.06/-0.63pcts。 ➢ 经济复苏下零售市场回升向好，公司主营业务均实现同比正增长，奥莱增长最为亮眼，免税已露尖尖角。1H23公司百货/购物中心/奥特莱斯/超市/专业店/免 税 收 入 分 别 为31.22/11.64/10.19/2.06/7.82/1.36亿元，yoy+2.11%/2.22%/42.08%/-16.84%/18.41%/不适用；从毛利率来看，百货/购物中心/奥 特 莱 斯/超市/专业店/免 税 毛 利 率 分 别 为36.72%/49.03%/68.24%/14.72%/18.34%/13.46%，同比变化+3.16/0/5.4/-0.79/3.04pcts/不适用。从整体经营表现来看，有税中奥莱业态加强高性价比经营内容的组织与运营，所辖门店协同发展，总体表现最为优异，增长态势好于其他业态，免税业态处于起步阶段，受经营面积等因素影响，收入占比为 2.05% ➢ 公司区域深耕优势进一步巩固，北京、贵州、太原、内蒙、西安、河南、 银川、兰州、昆明等9个区域总体恢复较好。1H23公司华北/华中/华南/西南/西北/华东/东 北收 入 分 别 为32.25/5.23/1.89/14.44/6.84/3.26/2.23亿元，yoy+8.76%/2.52%/6664.54%/-1.99%/2.73%/31.87%/39.51%。华南地区营业收入同比大幅增长，主要受海南地区新增业态和门店共同影响所致；东北地区营业收入同比增长，主要受长春和沈阳地区奥莱门店收入大幅增长影响所致；华东地区营业收入同比增长，主要受睿锦尚品营业收入大幅增长影响所致。 ➢ 投资建议：上半年业绩显示公司有税持续强势复苏，我们认为全年有税复苏确定性强，且有望超预期；免税方面，公司万宁离岛免税项目于2023年4月8日正式营业，从上半年表现来看正处于爬坡期，二季度公司积极开展“618”活动促进消费，未来有望逐步释放盈利能力。此外，随着出入境逐步放开，市内免税相关政策有望加速推出，打开公司在市内免税和机场免税部分增量空间。我们预计23-25年公司归母净利润分别为11.46/14.21/18.80亿元，对应23-25年PE为21X/17X/13X，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：客流恢复不及预期、租金下降、消费者信心不足。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 10,800 12,663 14,858 18,956 增长率（%） -15.3 17.2 17.3 27.6 归属母公司股东净利润（百万元） 195 1,146 1,421 1,880 增长率（%） -85.5 487.8 24.0 32.3 每股收益（元） 0.17 1.01 1.25 1.66 PE 121 21 17 13 PB 1.2 1.2 1.1 1.1 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年08月25日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 20.84元 [Table_Author] 分析师 刘文正 执业证书： S0100521100009 电话： 13122831967 邮箱： liuwenzheng@mszq.com 分析师 饶临风 执业证书： S0100522120002 电话： 15951933859 邮箱： raolinfeng@mszq.com 研究助理 周诗琪 执业证书： S0100122070030 电话： 15821501215 邮箱： zhoushiqi@mszq.com 相关研究 1.王府井（600859.SH）2023年中报业绩预告点评：扣非归母净利润同比增超120%，有税持续复苏-2023/07/07 2.王府井（600859.SH）2023年一季报点评：扣非归母净利润超预期，有税业态恢复良好，免税逐步放量-2023/04/29 3.王府井（600859.SH）2022年年报点评：持续强化免税运营，静待有税复苏、免税拓量-2023/04/16 4.王府井（600859.SH）2023年1-2月经营表现点评：1-2月经营表现开门红，“有税+免税”业务格局稳步打开-2023/03/13 5.王府井（600859.SH）业绩预告点评：至暗已过，期待“有税+免税”双轮驱动向上-2023/02/04 王府井(600859)/商业零售及社会服务 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 10,800 12,663 14,858 18,956 成长能力（%） 营业成本 6,665 7,513 8,928 11,468 营业收入增长率 -15.32 17.25 17.34 27.58 营业税金及附加 276 329 386 493 EBIT增长率 -72.17 190.15 24.74 32.92 销售费用 1,701 1,731 1,883 2,354 净利润增长率 -85.45 487.78 24.02 32.34 管理费用 1,560 1,495 1,670 1,990 盈利能力（%） 研发费用 0 0 0 0 毛利率 38.28 40.67 39.91 39.50 EBIT 553 1,605 2,002 2,660 净利润率 1.80 9.05 9.56 9.92 财务费用 262 194 146 148 总资产收益率ROA 0.54 3.01 3.59 4.63 资产减值损失 -69 -24 -26 -26 净资产收益率ROE 1.02 5.68 6.79 8.55 投资收益 300 200 200 200 偿债能力 营业利润 539 1,587 2,030 2,686 流动比率 1.62 1.68 1.61 1.59 营业外收支 -6 50 0 0 速动比率 1.35 1.44 1.41 1.38 利润总额 533 1,637 2,030 2,686 现金比率 1.29 1.39 1.37 1.33 所得税 397 491 609 806 资产负债率（%） 44.90 44.94 45.13 43.88 净利润 137 1,146 1,421 1,880 经营效率 归属于母公司净利润 195 1,146 1,421 1,880 应收账款周转天数 12.93 7.60 7.20 7.00 EBITDA 2,463 3,732 4,373 4,829 存货周转天数 90.73 84.00 78.00 74.00 总资产周转率 0.29 0.34 0.38 0.47 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 每股指标（元） 货币资金 9,997 12,031 15,025 16,647 每股收益 0.17 1.01 1.25 1.66 应收账款及票据 383 263 293 363 每股净资产 16.86 17.77 18.44 19.37 预付款项 182 150 179 229 每股经营现金流 1.45 3.78 3.68 4.47 存货 1,657 1,705 1,882 2,299 每股股利 0.10 0.59 0.73 0.96 其他流动资产 415 412 386 388 估值分析 流动资产合计 12,633 14,561 17,764 19,927 PE 121 21 17 13 长期股权投资 1,873 1,883 1,903 1,993 PB 1.2 1.2 1.1 1.1 固定资产 8,208 8,298 8,374 8,449 EV/EBITDA 9.06 5.98 5.10 4.62 无形资产 1,143 1,144 1,143 1,142 股息收益率（%） 0.48 2.82 3.50 4.63 非流动资产合计 23,559 23,533 21,838 20,670 资产合计 36,192 38,095 39,602 40,597 短期借款 197 177 157 137 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 应付账款及票据 2,098 2,779 2,813 3,299 净利润 137 1,146 1,421 1,880 其他流动负债 5,483 5,700 8,033 9,094 折旧和摊销 1,910 2,127 2,371 2,168 流动负债合计 7,778 8,655 11,003 12,530 营运资金变动 -782 926 290 1,005 长期借款 738 738 638 538 经营活动现金流 1,641 4,290 4,172 5,074 其他长期负债 7,733 7,726 6,233 4,747 资本开支 -728 -880 -647 -891 非流动负债合计 8,471 8,464 6,871 5,284 投资 -550 -8 -9 -19 负债合计 16,249 17,119 17,873 17,815 投资活动现金流 -1,488 -703 -473 -800 股本 1,135 1,135 1,135 1,135 股权募资 71 0 0 0 少数股东权益 801 801 801 801 债务募资 -2