传统业务升级转型，免税业务处于利润爬坡期

8月25日，公司公布2023年半年报。2023H1实现营业收入63.80亿元，同比增长11.07%，实现归母净利润5.18亿元，同比增长36.5%；实现扣非归母净利润4.59亿元，同比增长183.60%。其中2023年第二季度，公司单季度主营收入30.13亿元，同比上升24.01%；单季度归母净利润2.91亿元，同比上升6428.91%；单季度扣非净利润2.35亿元，同比上升234.13%。138284 分析判断: 奥莱业态强势复苏，带动收入利润大幅增长 随着线下客流恢复，线下消费逐步回暖，23H1公司收入增长11%，同店同比增长10%。分业态来看，奥莱业态以“大品牌，小价格”的特点，加强高性价比经营，聚客能力优异，收入恢复最为明显。2023H1公司奥莱、购物中心、百货、超市、专业店收入分别同比+42.1%、+2.2%、+2.1%、-16.8%、+18.4%。奥特莱斯收入占比提升至15.3%。23H1，百货、奥莱、专业店业态实现毛利率提升，分别提高3pct、5pct、3pct。 ►免税上半年实现收入1.4亿元，利润率存在较大提升空间 公司旗下海南万宁王府井国际免税港于2023年1月开始营业，开启“免税+有税”双轮驱动经营。2023H1公司共实现免税收入1.4亿元，毛利率13.5%，我们预计随着免税业务规模的逐步扩大，采购端成本有望下行，从而推动毛利率得到提升。王府井国际免税港实行“免税+有税”经营，23H1子公司海南奥莱旅业开发有限公司共实现营业收入1.87亿元，据此测算免税收入占比75%，该子公司报告期内净亏损5174万元，我们预计随着规模效应显现，海南项目利润率将逐步优化。 聚焦品牌调整及业态升级，传统业务具备成长性 报告期内公司持续从业态、品牌等多方面进行变革创新。上半年主业门店引进、移位、扩店、淘汰的经营调整品牌共计2,590个，综合调整率16%，新进品牌1,208个，新进品牌率7.5%，其中首店品牌占比达到17%，有效推进品牌升级，提升门店竞争力。推进数字化建设，打造“王府井在线平台”，上半年线上销售达到7.2亿元。同时，全力推进门店升级与储备。报告期内西单商场改建项目设计方案成功过审获得批复；顺利完成“王府井奥莱UPTOWN”项目签约及招商启动仪式，有序推进项目设计招商工作，对产品线进行创新和迭代，不断提升项目品质。张家湾项目根据项目建设进度持续跟进规划设计、招商筹划等事项；全力推进王府井喜悦、苏州王府井、拉萨王府井、临汾王府井、王府井海垦广场等购物中心项目的开业筹备工作，确保高质量开业。报告期内，成都王府井、燕莎百货等核心门店对公司利润带来积极贡献，未来随着存量门店升级、新门店开业，传统百货业务也将不断体现经营活力。 投资建议 公司传统业务积极转型，免税业务正处于爬坡期，未来成长潜力巨大。我们维持之前的盈利预测，预计公司23-25年营业收入分别为136/213/260亿元，同比+26%/+57%/+22%，23-25年实现归母净利润分别为11/15/19亿元，EPS分别为0.99/1.28/1.66元。对应最新PE分别为21X/16X/13X（参照23年8月25日收盘价20.84元/股），维持“增持”评级。 风险提示 消费力恢复不及预期；新店经营不及预期；免税政策变动。 分析师：徐晴邮箱：xuqing@hx168.com.cnSAC NO：S1120523080002联系电话： 许光辉：执业证书编号：S1120523020002社服&零售行业首席分析师，上海交通大学硕士，2023年2月加入华西证券研究所。徐晴：执业证书编号：S1120523080002社服&零售行业分析师，南洋理工大学硕士，2023年8月加入华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。