招期有色金属碳酸锂专题：交易跟踪中线逻辑，等待预期兑现行情

•研究员-颜正野•yanzhengye@cmschina.com.cn •联系电话：0755 82763240•执业资格号：Z0018271 1、市场角度，碳酸锂期货上市已有1个月，单边交易逻辑逐渐从资金博弈驱动转为供需格局驱动，8月14日，中、短期逻辑同时发力，期货价格破位下跌；价差方面，期货上市以来电池级碳酸锂现货价格连续回调，期现价差在初期短暂走出正套逻辑后又缓慢收敛。 2、需求角度，首先，预计中期动力电池、储能电池合计的锂消费增速将维持中高水平，但缺乏亮点；其次，短期在悲观预期、减产与期货上市带来的观望情绪等因素影响下，8月电池各环节中，锂相关材料相对非锂材料环比排产确实异常偏弱，也形成了中、下游产品联动去库的格局；最后，反馈到9-10月，随着旺季到来，下游需求环比回升，产业链同步存在一定强度补库的可能性，但考虑到中期价格趋势与库存结构变化，不建议在期货端重仓参与。 3、供给角度，矿端非洲、南美与中国江西省重点产能陆续增、投产，且相对传统地区矿商挺价基础不足，矿端放量与供应多元化是未来数个季度碳酸锂价格的核心驱动因素，重点关注：1）海外进口精矿价格；2）进口精（原）矿规模与结构；3）南美地区锂盐进口规模与结构。以上指标的边际变化将深刻影响碳酸锂期、现价格走势。 4、交易角度，我们认为23Q3全球锂的小幅过剩事实确难交易，体现为下游需求的微小改变，通过产业链的逐级放大，即带来较高的锂价格弹性，但随着时间推移，23Q4、24Q1的绝对过剩量逐渐增加，交易确定性上升。此外，期货合约的上市或将深刻改变碳酸锂市场的微观交易结构，包括市场参与者、交易模式与信息传递效率等等，类比工业硅：碳酸锂期货上市初期的价格、价差逻辑与工业硅初期相似，远月期货合约对平衡表的过剩预期反复提前交易、回摆，并呈现高波动率。但预计随着供应过剩变为现实，在此过程中期、现市场时间匹配，价格同步下跌，市场将会逐步兑现碳酸锂供需基本面的过剩预期，建议择机高抛。风险提示：非洲矿山、南美盐湖投产进度不及预期，需求侧政策落地强度超预期。 01 碳酸锂价格走势复盘：现货连续下跌，期货呈高波动率，期、现价差趋于收敛 锂日K线复盘：从资金博弈驱动逐步转为供需格局驱动 数据来源：Wind，招商期货 锂现货及价差复盘：现货价格连续下跌，深Back结构收敛 据SMM数据，7月21日至今电池级碳酸锂现货连续下跌。报价从28.8万元/吨下行至当下的22.0万元/吨左右。现货-期货、01-03价差在快速拉大后逐步收敛，其间走势比较流畅。 02 碳酸锂基本面跟踪点：需求几无亮点，短期关注补库强度，中期矿端放量确定 电芯环节生产：动力电池产量增速下移，储能电池抢装结束 1、下游消费疲软，动力电池需求增速偏弱，7月中国动力电池产量60.9Gwh，同比+29.1%，增速已连续多月下滑；2、储能电池需求增速较快，但占比相对低，7月全球储能电池产量18.7Gwh，同比+71.6%，且6月抢装结束，产量环比已回落至+3.9%。 材料环节生产：锂相关环节需求超季节性的偏弱 2、2023年8月锂相关产品排产环比较弱，但前驱体、负极等排产较好。预计9-10月排产有一定强度的回升 数据来源：SMM，招商期货 库存：碳酸锂整体小幅去库，上游累库与下游去库共存 库存：中下游锂产品产业链库存处于低位，9-10月或有补库 中、下游去库与悲观预期、终端减产、需求偏弱，甚至7月期货上市前后带来的产业链观望情绪有关，且产业链终端需求集中，容易形成中、下游联动去库格局。目前锂电中、下游库存处于历史较低水平。预计9-10月随着旺季到来，需求环比回升，在数周内同步存在补库的可能性，但不建议在期货端交易这一短线逻辑。 库存：原料供应、结算模式改变或影响锂库存分布、形式 1、据SMM统计，2022年电池厂与整车厂直接采购合计占碳酸锂贸易约23%，2023年预计进一步提升，随着供应方式的变化，未来正极环节持有锂盐库存或整体下降，且形式改变。2、一季度碳酸锂价格大幅波动，电池厂主导与材料厂协商，将部分电池级碳酸锂结算方式从M-1转换为M月价格，且压低了折扣 系数，结算月方式的改变预计将进一步影响正极环节的库存管理方式。 数据来源：SMM，招商期货 供给：矿端关注非洲、南美与江西重点产能增、投产 海外矿山23Q2披露的锂产品产销规模整体小幅不及预期，结合其他信息，我们小幅下调了2023年全球/非洲地区锂矿折合碳酸锂当量的供给量，但过剩大方向不变。且预计2024年供给规模暂时不受影响。非洲、阿根廷与中国锂云母大部分新增产能由中资企业主导，且资源品位较高，是未来1-2年矿端供给最主要的关注点。 供给：精矿端价格、外购原料锂盐厂毛利为重要观察项 1、锂精矿价格大多为海外矿业公司以长协的方式主导确定，以国内的视角来看，锂盐价格波动早于锂精矿价格，且当下锂电产业链仅有矿端相对偏紧，预计随着矿山端供给放量，精矿价格有望在23Q4-24Q1明显松动。2、由于当下精矿价格坚挺，按照锂盐厂理论毛利计算，当下外购锂精矿产锂盐冶炼厂确实出现了一定亏损，我们也观察到了小幅减产的出现，但冶炼环节整体对价格的中长期支撑不足。 供给：精矿进口量为次要观察项，库存库存重建仍在途中 1、中国锂精矿进口大多来自于澳大利亚，黑德兰（Wodgina、Pilgangoora、Ngungaju为主）等重要港口出口量可作为领先指标。2、据SMM统计，除了从澳大利亚进口锂精矿外，近几个月以来从尼日利亚、津巴布韦等非洲主产地进口的精（原）矿量逐渐增加。考虑到海运时间1.5-2.0个月，随着非洲大型矿山增、投产，2024Q1以后非洲进口量有望进一步上升。3、据Mysteel不完全统计，截止到8月18日，中国港口和国内仓库锂矿石库存为13.9万吨，环比上周小幅下降0.1万吨。7月以来该 口径下国内锂矿石转为累库，我们认为，精矿社会库存建立仍在途中。 供给：智利锂盐出口领先中国进口，关注阿根廷进口放量 1、中国至智利进口锂盐占总进口量的近90%，且50%的出口运至中国，大部分对应Atacama盐湖配套加工厂的产品。从智利antofagasta等港口运至上海大约需要1个月左右时间，智利出口量对锂盐最终在中国到港、清关有约1-1.5个月的领先性。2、此外，中国进口锂盐中来自至阿根廷的占比约10%左右，但潜力较大。随着Cauchari-Olaroz等盐湖的陆续爬产，预计未来来自阿根廷的锂盐规模将有所增加。 03交易思考：1）平衡表结论的短期脆弱性与中期确定性；2）期货上市后市场微观结构的变化与交易策略 锂平衡表：短期结论不确定性高，且较难交易 1、我们预计2023年三季度全球锂过剩量1.1万吨LCE的，大约对应18GWh的动力电池、4.5万吨磷酸铁锂的原料需求。2、按照22万元/吨价格 匡算，三季度全球碳酸锂平衡表过剩的理论值对应锂盐货值接近25亿元；根据C厂披露，二季度锂电池系统产量约为84GWh，即全球锂平衡表季度过剩仅占其锂电池产量约21%。 3、锂消费强度较难评估。预计全球锂消费未来3年仍将维持20%-30%的相对高增速，这也给平衡表的交易带来难度，尤其是储能需求对锂价具有一定敏感性。即对应“30万元/吨”、“20万元/吨”或“10万元/吨”的碳酸锂价格，平衡表在需求侧也会有较大差异。 我们认为，这一供需过剩规模的结论在当下是脆弱的，且较难交易。随着时间推移，23Q4（+3.9）、24Q1（+5.8）过剩确定性将逐渐增加。 锂电上、下游均呈现高集中度格局，主导现货价格 锂矿上游具有较高集中度特点，以项目计算，2023年TOP5市占率约61%；下游锂电池集中度更高，以公司计算，TOP5市占率接近80%。在仅有现货交易的情况下，市场价格形成较为不透明，长期定价受到上游矿商、下游电池厂的共同影响，边际定价受到现货散单贸易的影响。 参考工业硅上市，期货提前交易平衡表预期并快速回摆 1、2022年12月工业硅期货上市，所面临的“预期过剩、现货偏紧”的基本面格局与当下碳酸锂相似。工业硅上市前两个交易日连续大跌并对现货转为深度贴水，随后快速反弹、转入震荡。3月初，过剩预期变为现实，期现价格同步下跌，兑现基本面。工业硅期现价差（03-01）则反映更长期基本面，从Back结构缓慢转为Contango结构的过程，对应基本面预期的反转，期货绝对价格的见底回升、反弹。2、碳酸锂波动率相对更大，过剩预期更强烈，贴水率相对也更高。主力合约相对现货贴水走势与工业硅上市前期类似， 反映资金提前交易了平衡表过剩预期，以及预期回摆的影响。月间价差则反映不同时期平衡表的相对变化，参考工业硅月间价差走势，预计碳酸锂在四季度也存在交易月间价差的机会。 研究员简介 颜正野：西南财经大学金融硕士，理工金融复合背景，具有期货从业资格（证书编号：F03105377）及投资咨询资格（证书编号：Z0018271）。1年知名新能源主机厂工程技术、以及近5年商品策略与权益资产投资从业经历，现负责招商期货有色新能源品种研究，擅长结合宏观交易逻辑与微观主体变化，构建二级市场跨资产组合策略。 重要声明 本报告由招商期货有限公司（以下简称“本公司”）编制，本公司具有中国证监会许可的期货投资咨询业务资格（证监许可【2011】1291号）。《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告发布的观点和信息仅供经招商期货有限公司评估风险承受能力为C3及C3以上类别的投资者参考。若您的风险承受能力不满足上述条件，请取消订阅、接收或使用本研报中的任何信息。请您审慎考察金融产品或服务的风险及特征，根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险。 本报告基于合法取得的信息，但招商期货对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述品种买卖的出价或对任何人的投资建议，招商期货不会因接收人收到此报告而视他们为其客户。投资者据此作出的任何投资决策与本公司、本公司员工无关。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可取代自己的判断。除法律或规则规定必须承担的责任外，招商期货及其员工不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。 本报告版权归招商期货所有，未经招商期货事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载。 招商期货有限公司 总部地址：深圳市福田区福华一路111号招商证券大厦16、17楼