2023年中报点评：前瞻布局All in AI，大模型及应用持续落地

证券研究报告·公司点评报告·游戏II 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 昆仑万维（300418） 2023年中报点评：前瞻布局All in AI，大模型及应用持续落地 2023年08月25日 证券分析师 张良卫 执业证书：S0600516070001 021-60199793 zhanglw@dwzq.com.cn 证券分析师 周良玖 执业证书：S0600517110002 021-60199793 zhoulj@dwzq.com.cn 研究助理 陈欣 执业证书：S0600122070012 chenxin@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 32.86 一年最低/最高价 11.94/70.66 市净率(倍) 2.78 流通A股市值(百万元) 35,718.42 总市值(百万元) 39,288.11 基础数据 每股净资产(元,LF) 11.84 资产负债率(%,LF) 15.68 总股本(百万股) 1,195.62 流通A股(百万股) 1,086.99 相关研究 《昆仑万维(300418)：高效收购奇点智源，全球领先AGI平台启航》 2023-06-15 《昆仑万维(300418)：2023年一季报点评：业绩符合预期，经营性净利润同比高增，拥抱AI加码新一轮增长》 2023-04-30 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 4,736 5,068 5,619 6,146 同比 -2% 7% 11% 9% 归属母公司净利润（百万元） 1,153 1,170 1,289 1,430 同比 -25% 2% 10% 11% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.96 0.98 1.08 1.20 P/E（现价&最新股本摊薄） 34.09 33.58 30.48 27.47 [Table_Tag] 关键词：#业绩符合预期 #新产品、新技术、新客户 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：2023H1公司实现营收24.25亿元，yoy+7.81%，归母净利润3.58亿元，yoy-44.31%，扣非归母净利润3.12亿元，yoy-55.15%。其中，2023Q2实现营收12.08亿元，yoy+14.34%，qoq-0.76%，归母净利润1.46亿元，yoy-45.67%，qoq-31.09%，扣非归母净利润1.46亿元，yoy-48.62%，qoq-11.73%，业绩基本符合我们预期。 ◼ 投资业务拖累利润表现，海外业务稳健增长。2023H1公司营收同比增长7.81%，但归母及扣非归母净利润同比下滑44.31%、55.15%，主要系以投资为主营业务的子公司的投资项目收益波动。2023H1公司主营业务的投资收益和公允价值变动收益分别为-0.21、1.66亿元，合计较去年同期减少3.06亿元。不考虑投资项目波动，公司经营性业务表现稳健，2023H1海外地区收入达20.23亿元，同比增长21.29%，营收占比提升9pct至83%，海外业务布局正不断验证。此外，公司现金流表现稳健，2023H1经营活动产生的现金流量净额为5.33亿元，同比增长29.76%。 ◼ Opera：上调全年业绩指引，多元产品矩阵逐步建立。Opera延续强劲增长态势，2023Q2收入及经调整EBITDA均超过此前指引，收入达9413万美元，yoy+21%，收入同比增速已连续10个季度超20%，经调整EBITDA达2047万美元，yoy+24%。基于2023Q2的出色表现，Opera上调2023年业绩指引，收入由3.73-3.90亿美元上调至3.80-3.90亿美元，经调整EBITDA由0.77-0.83亿美元上调至0.80-0.84亿美元。截至2023/8/24，Opera业务已覆盖广告、搜索、信息内容分发、AI助手、元宇宙等多个领域，其中2023H1推出的AI助手“Aria”的用户数已突破100万，元宇宙方面GX.Games上线游戏已超过5000款，游玩次数超4800万次。我们看好Opera持续深化多元布局，商业化潜力稳步释放。 ◼ AI布局ToB与ToC并重，前瞻布局步入落地阶段。公司于2020年起布局AIGC领域，截至2023Q2，已累计投入上亿美元采购相关硬件设备，AGI与AIGC板块团队规模近千人，已率先形成 AI大模型、AI搜索、AI游戏、AI音乐、AI动漫、AI社交六大AI业务矩阵，并逐步开始落地兑现。其中，2023年7月14日，公司与映宇宙达成合作，标志着“天工”大模型在互联网社交行业应用的落地，8月23日，AI搜索产品“天工AI搜索”正式发布，同时AI社交、AI动漫产品预计于2023年内上线，AI游戏预计于未来一年内正式上线。 ◼ 盈利预测与投资评级：考虑到投资业务波动，我们下调全年盈利预测，预计2023-2025年EPS分别为0.98/1.08/1.20元（此前为1.23/1.50/1.70元），对应当前股价PE分别为34/30/27倍。公司前瞻布局AI，具备先发优势，我们看好其AI大模型及应用逐步落地，打开业绩长期成长空间，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：大模型进展不及预期，市场竞争加剧，国际形势变动风险 -19%17%53%89%125%161%197%233%269%305%341%2022/8/252022/12/242023/4/242023/8/23昆仑万维沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 3 昆仑万维三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 3,441 7,424 6,721 10,677 营业总收入 4,736 5,068 5,619 6,146 货币资金及交易性金融资产 2,502 6,573 5,564 9,639 营业成本(含金融类) 1,002 1,184 1,521 1,681 经营性应收款项 819 664 992 828 税金及附加 6 5 6 6 存货 0 0 0 0 销售费用 1,566 1,368 1,517 1,598 合同资产 0 0 0 0 管理费用 628 887 899 922 其他流动资产 121 187 165 210 研发费用 690 710 731 799 非流动资产 14,119 13,195 13,171 13,146 财务费用 10 12 (87) (52) 长期股权投资 1,029 129 129 129 加:其他收益 26 25 28 31 固定资产及使用权资产 210 186 161 137 投资净收益 141 101 112 123 在建工程 0 0 0 0 公允价值变动 477 400 400 400 无形资产 700 700 700 700 减值损失 (77) 0 0 0 商誉 3,934 3,934 3,934 3,934 资产处置收益 1 0 0 0 长期待摊费用 4 4 4 4 营业利润 1,401 1,428 1,574 1,746 其他非流动资产 8,242 8,242 8,242 8,242 营业外净收支 (13) 0 0 0 资产总计 17,561 20,619 19,891 23,823 利润总额 1,388 1,428 1,574 1,746 流动负债 2,762 4,534 2,390 4,751 减:所得税 154 143 157 175 短期借款及一年内到期的非流动负债 679 679 679 679 净利润 1,234 1,286 1,416 1,572 经营性应付款项 1,607 3,657 1,413 3,722 减:少数股东损益 81 116 127 141 合同负债 139 142 183 202 归属母公司净利润 1,153 1,170 1,289 1,430 其他流动负债 336 56 116 148 非流动负债 256 256 256 256 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.96 0.98 1.08 1.20 长期借款 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 EBIT 936 939 974 1,171 租赁负债 86 86 86 86 EBITDA 1,082 963 998 1,196 其他非流动负债 170 170 170 170 负债合计 3,018 4,791 2,646 5,007 毛利率(%) 78.85 76.63 72.93 72.66 归属母公司股东权益 12,698 13,868 15,156 16,587 归母净利率(%) 24.33 23.08 22.94 23.27 少数股东权益 1,845 1,961 2,089 2,230 所有者权益合计 14,543 15,829 17,245 18,817 收入增长率(%) (2.35) 7.00 10.87 9.38 负债和股东权益 17,561 20,619 19,891 23,823 归母净利润增长率(%) (25.49) 1.51 10.17 10.96 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 831 2,707 (1,485) 3,590 每股净资产(元) 10.71 11.60 12.68 13.87 投资活动现金流 805 1,301 112 123 最新发行在外股份（百万股） 1,196 1,196 1,196 1,196 筹资活动现金流 (2,285) (37) (37) (37) ROIC(%) 5.55 5.30 5.07 5.61 现金净增加额 (592) 3,971 (1,410) 3,675 ROE-摊薄(%) 9.08 8.44 8.50 8.62 折旧和摊销 146 24 24 24 资产负债率(%) 17.18 23.23 13.30 21.02 资本开支 (78) 0 0 0 P/E（现价&最新股本摊薄） 34.09 33.58 30.48 27.47 营运资本变动 (193) 1,861 (2,450) 2,479 P/B（现价） 3.07 2.83 2.59 2.37 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 pNmPqNnOrNqOsMsNtPtO9PaObRmOqQtRnOkPmMyQkPmOnQ7NrQpMuOrMmNuOtRtQ免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致