浦银国际研究 公司研究 | 互联网行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 哔哩哔哩（9626.HK/BILI.US）：广告加速变现，新游延期致收入指引下调 业绩超预期，下调全年收入指引：公司2Q23收入为人民币53.0亿元，同比增长8%，高于市场预期1.5%；毛利率同比提升8.1个百分点至23.1%；销售费用率同比收窄6.6pp，研发费用率收窄3.4pp，管理费用率收窄2.5pp；调整后净亏损为9.3亿元，调整后净亏损率收窄22.5pp至-17.5%，市场预期亏损为10.4亿元。由于新游戏推出延迟，以及非核心业务收入贡献低于预期，公司下调全年收入指引为人民币225亿-235亿元，先前指引为人民币240亿-260亿元。 广告业务亮眼，预计下半年收入同比增长25%：用户流量保持良好增长态势，MAU同比增长6.0%至3.24亿，DAU同比增长15%至9,650万，DAU/MAU达到29.8%，日均使用时长94分钟，总用户时长同比增长22%，公司预期3Q DAU将突破一亿。广告收入为人民币15.7亿元，同比增长36%，高于市场预期10.2%，主要受益于广告产品优化及效率提升；广告主行业中，电商和游戏广告收入分别同比增长超140%和40%。随着广告需求复苏及公司商业化逐步提速，我们预计公司下半年广告收入同比增速将达到25%。 游戏延期致收入下滑，下半年有望逐步回暖：移动游戏收入为人民币8.9亿元，同比下降15%，低于市场预期5.5%，主要是由于二季度缺少新推出游戏以及个别游戏收入下降。公司下半年计划有七款游戏预备上线，其中包括五款国内发行游戏（含两款自研游戏）和两款海外发行游戏。公司重磅产品《闪耀！优俊少女》已定于8月30日开启公测，预约量超过200万，预计将推动下半年游戏收入逐步回暖。 维持“买入”评级，维持目标价146港元/19美元：由于公司游戏产品的延迟发布，我们将公司2023E/2024E收入下调3%/7%，预计亏损收窄至人民币36亿/12亿元，维持目标价146港元/19美元，对应2023E/2024E年2.4x/2.1x P/S，维持“买入”评级。 投资风险：用户流量增长放缓；亏损收窄不及预期。 图表 1：盈利预测和财务指标 人民币百万元 FY21 FY22 FY23E FY24E FY25E 营业收入 19,384 21,899 22,612 26,105 29,158 毛利润 4,043 3,849 5,438 7,179 8,747 调整后净利润 (5,478) (6,692) (3,606) (1,163) 858 调整后目标P/S (x) 2.4 2.1 1.9 E=浦银国际预测， 资料来源：Bloomberg、浦银国际 浦银国际 公司研究 哔哩哔哩（9626.HK/BILI.US） 赵丹 互联网分析师 dan_zhao@spdbi.com (852) 2808 6436 杨子超 互联网助理分析师 charles_yang@spdbi.com (852) 2808 6409 2023年8月18日 哔哩哔哩（9626.HK） 目标价（港元） 146 潜在升幅/降幅 +18% 目前股价（港元） 124 52周内股价区间（港元） 66.1-228 总市值（百万港元） 49,001 近3月日均成交额（百万港元） 400.0 注：截至2022年8月17日收盘价 市场预期区间 SPDBI目标价  目前价  市场预期区间 哔哩哔哩（BILI.US） 目标价（美元） 19 潜在升幅/降幅 +24% 目前股价（美元） 15.35 52周内股价区间（美元） 8.23-29.46 总市值（百万美元） 6,374 近3月日均成交额（百万美元） 112.1 注：截至2022年8月17日收盘价 市场预期区间 SPDBI目标价  目前价  市场预期区间 股价表现 资料来源：Bloomberg、浦银国际 HKD119HKD300HKD124HKD146USD14USD38USD15USD19-60%-40%-20%0%20%020401/20234/20237/2023哔哩哔哩股价(美元)相对于MSCI中国电信服务指数表现(右轴) 2023-08-18 2 利润表现金流量表人民币百万元FY21FY22FY23EFY24EFY25E人民币百万元FY21FY22FY23EFY24EFY25E收入19,384 21,899 22,612 26,105 29,158 净利润(6,789) (7,497) (4,425) (2,530) (595) 收入成本(15,341) (18,050) (17,174) (18,926) (20,410) 折旧与摊销2,604 3,566 3,924 4,110 4,305 毛利4,043 3,849 5,438 7,179 8,747 营运资金变动61 (723) (328) (314) (285) 研发费用(2,840) (4,765) (4,155) (3,394) (3,207) 其他非现金调整1,478 743 - - - 销售费用(5,795) (4,921) (3,940) (4,177) (4,082) 经营活动现金流(2,647) (3,911) (829) 1,266 3,425 管理费用(1,838) (2,521) (2,213) (2,088) (2,041) 其他费用- - - - - 资本性支出(3,687) (2,738) (4,316) (4,521) (4,735) 经营盈利(6,429) (8,358) (4,870) (2,480) (583) 投资(20,908) 13,931 5,000 2,000 1,000 利息收入(85) 30 193 - - 其他投资活动17 (583) 3,000 - - 其他收益(199) 924 338 - - 投资活动现金流(24,578) 10,609 3,684 (2,521) (3,735) 除税前盈利(6,713) (7,404) (4,339) (2,480) (583) 所得税开支(95) (104) (89) (50) (12) 借款11,203 (3,951) (2,000) - - 其他盈利- - - - - 股本19,288 (348) - - - 年度盈利(6,809) (7,508) (4,428) (2,530) (595) 其他融资活动(103) (57) (5,500) - - 少数股东权益及其他(20) (11) (3) - - 融资活动现金流30,389