新力量New Force 第一上海研究部 research@firstshanghai.com 总第 4338 2023 年 7 月 27 日 星期四 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 研究观点 【大市分析】 美议息前夕 港股缩量整理 【公司研究】 奈飞（NFLX，持有）：短期收入逊于预期，广告版订阅计划有望推动收入增速 评级变化 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中 71 号永安集团大厦 19 楼 咨询热线：400-882-1055 服务邮箱：Service@firstshanghai.com 网址：www.mystockhk.com 新 旧新旧变动新旧变动新旧变动奈飞（美元）NFLX持有 买入 450.00 430.005%11.30011.700-3%13.800 14.500-5%2023年EPS(港元)2024年EPS(港元)公司代码评级目标价(港元） 第一上海 新力量 New Force - 2 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 【大市分析】 首席策略师 叶尚志 852-25321549 Linus.yip@firstshanghai.com.hk 美议息前夕 港股缩量整理 7 月 26 日，港股经过了周二的放量跳升后，出现缩量整理。恒指跌了有接近 70点来收盘，仍略低于 19500 点的阻力位，在美联储议息结果公布前夕，市场在大幅弹升后总体仍倾向先再观察下。值得注意的是，正如我们指出，资金流入是推动股市的最大原动力，因此，大市成交量的变化，一直是我们进行监测时的重要指标。然而，大市成交量从周二的 1400 多亿元、又再回降至不足 900 亿元，低于年内的日均 1128 亿元未能达标，似乎在周二大涨了有 700 多 800 点后，资金进一步追入的积极性仍有待确认，而美联储的议息结果，将有可能成为港股选择中短期方向的催化因素，宜密切留意市场对议息结果的反应、以及大市成交量的最新变化。走势上，恒指仍处上攻势头，但能否进一步有效的升穿 19500 点阻力来强化中短期升势，会是我们接下来的关注焦点。另一方面，在周二遗留下来的跳升缺口 18946 至 19111 点，可以看作为恒指目前的好淡分水线，守稳可保持上攻势头，守不住的话，要注意港股将有再次伸延下探行情的倾向。 港股出现缩量整理，经过周二的大涨弹升后，日内波幅收窄至仅有 159 点，有窄幅待变之势，而美联储的议息结果有成为待变走向的触发点催化剂，宜密切注视市场的最新反应。指数股普涨修正过后转为分化表现，其中，内房股近日的波动率依然高企，在周二报复式急弹后出现急回，碧桂园服务(06098)跌了 7.68％，龙湖集团(00960)跌了 3.34％，碧桂园(02007)也跌了 3.35％。另一方面，澳门博彩股表现相对突出，银河娱乐(00027)涨了 2.15％，金沙中国(01928)更是放量涨了 3.73％，是恒指成份股最大涨幅榜的第一名。 恒指收盘报 19365 点，下跌 69 点或 0.35％。国指收盘报 6549 点，下跌 55 点或0.83％。恒生科指收盘报 4219 点，下跌 39 点或 0.91％。另外，港股主板成交量又再缩降至 874 亿多元，而沽空金额有 156.2 亿元，沽空比例 17.86％偏高。至于升跌股数比例是 717：822，日内涨幅超过 10％的股票有 48 只，而日内跌幅超过 10％的股票有 37 只。港股通又再转为净流入，在周三录得有接近 78 亿元的大额净流入。 第一上海 新力量 New Force - 3 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 【公司研究】 Chuck Li 852-25321539 Chuck.li@firstshanghai.com.hk 行业 TMT 股价 422.67 美元 目标价 450.00 美元 （+6.5%） 总股数 4.43 亿股 市值 1,860 亿美元 52 周高/低 485.00 美元/ 211.73 美元 每股账面值 46.65 美元 股价表现 奈飞（NFLX，持有）：短期收入逊于预期，广告版订阅计划有望推动收入增速 竞争格局持续向好，新货币化努力成果显著 我们维持此前观点，流媒体的竞争格局正在持续改善：过去几年大幅投入的迪士尼（DIS）、华纳兄弟探索（WBD）等新进入流媒体战场的主要玩家在长期亏损、盈利无望的情况下开始认清现实、以减少亏损为目标。此外，奈飞与谷歌旗下的视频平台 YouTube 的竞争并不直接：奈飞以自制内容为核心，主要收入来自订阅费用，而 YouTube 内容均由用户上传，主要收入来源为广告。新货币化努力成果显著：广告版订阅计划的用户数环比翻倍，客单价已超过原有的基础版。6 月底美国广告版计划的渗透率为 3.3%，高于 3 月底的 1.7%，Q2 美国新增的用户中有17-20%选了广告版计划。公司未来将逐步取消原有的基础版计划，以使广告版的定价更显优势，预计渗透率将继续提升。 用户净增大超预期，但收入不及预期 Q2 流媒体付费用户 2.39 亿，季度净增用户 589 万，显著高于市场预期，其中北美、欧洲、拉美及亚太地区各增加 117/243/122/107 万。收入 81.87 亿美元，YoY+3%（剔除汇率影响为 6%），低于市场预期的 82.9 亿美元。由于广告版订阅计划和打击密码共享的政策带来了新增用户，平均付费用户 YoY+6%；但由于新兴市场的用户占比持续提升，以及美国等主要市场在过去一年内并未提价，导致平均订阅费用 YoY-3%（剔除汇率-1%）。经营利润 18.27 亿美元，YoY+16%；经营利润率 22.3%，同比提升 2.5 个百分点，高于公司指引的 19.0%。摊薄后每股收益 3.29 美元，高于市场预期的 2.86 美元。本季度公司以 6.45 亿美元回购约 180 万股，Q1 以 4 亿美元回购约 120 万股，当前 50 亿美元的回购计划仍有 34 亿美元额度。 下半年收入将加速，上调自由现金流指引 预计 Q3 用户增长趋势与 Q2 相似。预计收入 85.2 亿美元，YoY+7.5%，不及市场预期。预计运营利润率 22.2%，摊薄后每股收益 3.52 美元。公司表示在实行打击密码共享的政策后，各地区均已实现用户及收入正增长，预计 Q4 收入将显著提速。公司维持全年经营利润率目标 18-20%（基于 2023 年 1 月 1 日汇率），将全年自由现金流从 35 亿美元上调至 50 亿美元。 目标价 450 美元，持有评级 预计 23-25 年收入 CAGR 为 9.8%，净利润 CAGR 为 21%；预计 24 年自由现金流将受内容支出恢复增长所影响。采用 DCF 法估值，求得目标价 450.00 美元，对应 23-25年 PE 分别为 37/31/25 倍，较当前股价有 6.5% 的上升空间，下调至持有评级。 图表1：盈利预测 资料来源：公司资料、第一上海预测 0100200300400500600截至12月31日止财政年度21年历史22年历史23年预测24年预测25年预测总营业收入（百万美元）29,698 31,616 33,547 36,492 40,466变动18.8%6.5%6.1%8.8%10.9%净利润 （百万美元）5,116 4,492 4,962 5,986 7,292每股盈利（美元）11.610.111.313.816.9变动84.5%-12.5%12.2%22.0%22.4%基于422.67美元的市盈率（估）36.641.837.330.625.0每股派息（美元）0.00.00.00.00.0股息现价比0.0%0.0%0.0%0.0%0.0% 第一上海 新力量 New Force - 4 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 公司估值与评级表 股票代码 现价 目标价评级22PE 23PE 24PE 22息率23息率22-24EPS每股净资产市值（港元） （港元）（倍） （倍） （倍） （%）（%）CAGR（%）（港元） （亿港元）零售消费李宁2331 40.95 77.13买入23.8 20.4 16.1 1.25 1.4621.59.601079安踏2020 86 121.45买入25.1 19.7 16.7 1.60 2.0322.513.752334特步1368 7.72 11.95买入19.0 15.7 12.3 2.63 3.1724.23.82204波司登3998 3.43 4.69买入15.5 12.9 11.0 4.66 5.5418.31.16374申洲国际2313 77.25 102.97买入22.9 22.2 17.4 2.47 2.2814.724.491161蒙牛乳业2319 27.8 44.6买入18.7 16.1 13.8 1.60 1.8816.210.561099现代牧业1117 0.81.4买入4.83.62.9 0.00 0.0029.11.6563中国飞鹤6186 4.51 8.74买入6.85.14.5 6.40 7.6322.53.05401日清食品1475 6.346.6买入19.3 17.3 15.7 2.52 2.8410.93.7966统一220 6.68 9.04买入20.8 16.7 14.0 4.82 6.1321.83.82289康师傅322 11.8 16.9买入21.3 15.2 13.3 9.22 6.2126.54.50664农夫山泉6933 43.9 57.27买入56.5 47.1 39.9 1.26 1.5218.92.102210奈雪的茶2150 5.27 10.7买入不适用31.7 15.3 0.00 0.00不适用3.5690华润啤酒291 49.85 84.1买入33.5 26.7 21.5 1.20 1.4924.99.331617青岛啤酒168 70.8 103.7买入23.3 19.0 15.9 2.82 2.6021.021.00464颐海国际1579 16.42 30.16买入19.5 15.7 13.1 1.20 1.4621.94.62172恒安国际1044 30.7 40.9持有16.7 10.1 8.8 5.06 5.0637.318.98357敏华控股1999 6.028.1买入12.3 9.98.5 4.98 5.4820.43.20236维达国际3331 16.2 27.75买入27.5 14.6 11.3 2.47 2.5356.210.43195百果园2411 5.357.8买入22.4 16.2 12.8 0.00 0.0032.32.9885海底捞6862 18.84 27.5买入67.9 28.3 21.0 0.00 0.9680.01.561050海伦司9869 7.54 16.65买入不适用20.6 12.1 0.00 0.00不适用2.8096教育新高教2001 2.39 4.25买入5.44.84.3 9.