深度报告：主业行稳致远，新零售加快布局

维持增持。维持预测公司2023-25年EPS分别为0.14/0.21/0.23元，增速25/45/13%；参考同行业可比公司估值，上调目标价至8.14元，维持增持。 专业市场管理与百货零售夯实基本盘，望迎业绩修复。1)两大专业市场分别为杭州环北与南京环北，均处于核心商圈，经营面积分别5.5/5万平米，出租率均超90%，具较高的资产价值，2022年营收占比超40%、毛利占比超60%；我们认为随转租率下降、数字化转型升级，其盈利能力将进一步提升；2)百货商场为兰州亚欧商厦，集百货零售、餐饮娱乐及酒店为一体，经营面积超4万平米，为地区标杆；我们认为随线下客流稳步恢复、年初至今西北地区消费环境向好，百货零售业务亦将企稳回升。 国资入股，推进跨境电商及新零售业务以缔造第二增长曲线。1)2020年后丽水市经开区入股成为实际控制人，推进公司新业务发展；2)跨境进口电商规模稳步增长，公司受让旅投黑虎39%股权+成立丽尚美链，将共享旅投黑虎及其股东海旅免税的优质供应链+打通线上及线下渠道，有效拓宽供应链渠道、布局跨境电商；3)公司孵化一系列国潮品牌如柯泰儿、维尚丽等，未来或形成更高业绩增量；4)2022年新零售业务营收达2.43亿元已形成较好的规模效应。 定增望增强盈利能力，回购和控股股东增持彰显发展信心。1)公司发布定增预案，拟向控股股东发行股份募资约7.3亿元，投向专业市场及亚欧商厦改造升级项目、数字化转型项目、智慧云仓建设项目和偿还银行贷款，目前已获股东大会通过；2)定增落地望强化各业务壁垒、增强核心竞争力； 3)5月，控股股东元明控股拟以自有资金增持0.5%-1%的公司股份；6月，拟以自有资金或自筹资金约2000万元回购公司股份。 风险提示：新零售业务拓展不及预期，专业市场、百货商场经营风险等 1.盈利预测和估值 1.1.盈利预测 公司核心业务梳理：在专业市场管理业务领域，公司管理着位于杭州凤起路黄金商圈核心区的杭州环北市场，坐落于南京市商业繁华地段夫子庙商圈的南京环北等专业市场；商贸百货零售业务方面，公司经营着地处兰州核心商圈的多业态综合性商场兰州亚欧商厦；新消费新零售领域，公司目前的业务以境内及跨境电商为主，另外还开展直播代运营、短视频制作等新媒体业务。 关键假设： （1）专业市场管理：考虑到外部环境持续改善、转租率或降低、数字化赋能将提质增效，预计2023-2025年收入分别为4.14/4.77/5.15亿元，同比增长25%/15%/8%。 （2）商贸百货零售：考虑到线下客流稳步修复、年初以来西北地区线下零售业态表现亮眼，预计2023-2025年收入分别为1.47/1.69/1.82亿元，同比增长30%/15%/8% （3）商品房业务：预计整体较为稳定，预计2023-2025年收入分别为0.18/0.17/0.17亿元，同比3%/-3%/-2%。 （4）新零售业务：预计将稳步推进布局，预计新2023-2025年收入分别为2.8/3.08/3.33亿元，同比15%/10%/8%。 （5）其他业务：预计2023-2025年收入分别为0.57/0.61/0.66亿元，同比10%/8%/8%。 核心结论： 基于以上关键假设，我们预计公司2023-2025年营业收入分别为9.15/10.32/11.12亿元，增速分别为21%/12.7%/7.8%。 我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.08/1.57/1.78亿元，增速分别为25.35%/45.37%/13.3%。其中2023H1归母净利润受兰州银行股份公允价值变动损益影响较大，预计全年扣非归母净利润表现良好。 表1：公司收入预测（百万元） 表2：公司归母净利预测（百万元） 1.2.估值 （1）相对估值法 根据PE估值法，得到公司股票目前合理价格为7.22元。公司主业为专业市场管理与百货零售，两大业态在所在地均具备较强的竞争力，我们选择专业市场管理公司小商品城、海宁皮城以及百货公司百联股份、银座股份作为可比公司。同时考虑到公司定增带来的成长性，给予2024年35xPE，得到公司股票目前合理价格为7.22元。 表3：可比公司PE估值表（2023.7.25） （2）绝对估值法 根据FCFF估值法，得到公司股票目前合理价格为9.05元。 预测期：预计公司2023-2025年净利润为1.08/1.57/1.78亿元； 过渡期：考虑到公司后续扩张活动，预计增长率为8%； 稳定增长期：预计永续增长率为2.5%，假设无风险利率为十年期国债，以十年沪深300指数作为市场收益率，beta值为0.95，WACC=6.82%，通过折现得到公司目前合理价格为9.05元。 表4：绝对估值法敏感性分析 我们综合上述两种估值方法并取近似平均值，对应目标价为8.14元，给予公司“增持”评级。 2.区域商业龙头历久弥坚，国资入股推动转型提速 2.1.西北地区老牌百货龙头，新旧产业融合寻成长 公司以兰州地区百货业务起家，后推动专业市场管理及新零售业务布局。 公司成立于1992年，前身为兰州民百(由原兰州民主西路百货大楼、兰州第三产业集团公司和南京呈元建筑装饰有限公司等三家发起人发起)，专注于百货业务并于1996年在上交所成功上市。 其后，公司不断拓展业务、扩大产业布局，实现新兴产业与传统产业交汇融合，并引入数字化强化产业生命力。 表5：公司历经三大发展阶段，随国资入股将推动转型提速 图1：公司历经31年发展，不断变革成长 公司主营业务为专业市场管理、商贸百货零售和新消费新零售业务。专业市场管理占据主导，专注服装批发领域，引入数字化巩固业务优势，2022年营收占比43.86%；商贸百货零售不断优化，兰州亚欧商厦和亚欧国际为业务主体，整体经营模式以联营为主，自营和租赁为辅，2022年营收占比为14.91%；新消费新零售后来居上，深入布局新产业，重点拓展跨境电商，2022年营收占比为32.18%，为第二大主营业务。 图2：专业市场管理在营收结构中占比超40% 图3：专业市场管理在毛利结构中占比超60% 不断寻求转型升级，激发主营业务新活力。专业市场管理业务实施数字化转型，数字化激发业务活力；深入布局新消费新零售，开拓供应链端，投资海南旅投黑虎科技有限公司重点布局跨境电商；聚焦女性护肤赛道，孵化柯泰儿、维尚丽、肌理妍颜等优质国潮品牌；积极寻求合作，拓展直播电商等新零售渠道，打造线上增长新引擎。商贸百货零售创造营销新方式，突破传统方式局限，实现精细化运营。 2.2.股权结构集中，丽水国资入股推动转型提速 公司股权结构相对集中，比例较为合理。浙江元明控股有限公司持股比例为21.32%，持有表决权股份占公司总股本的比例为31.47%。红楼集团持股比例为12.93%。当前持股比例为5%以上的股东有：浙江元明控股有限公司、红楼集团有限公司、中城骥瑜(浙江)实业有限公司和洪一丹。 图4：公司股权结构相对集中 国资入主，为企业新发展助力。自2020年起，浙江元明控股有限公司与红楼集团达成股份转让和表决权委托等相关协议。浙江元明控股有限公司逐步成为第一大股东，改组董事会，公司实际控制人变更为丽水市国资委，并将公司更名为丽尚国潮，国资控股助力开拓未来发展新方向。 图5：公司实际控制人为丽水市国资委 公司管理层经验丰富，促进公司不断发展。董事长吴小波拥有丰富的国资控股管理经验，同时担任丽水经济技术开发区实业发展集团有限公司副董事长，丰富的从业经验或将助力疫后业绩恢复，引领布局公司新发展。总经理洪一丹熟知公司业务且长期担任公司要职，同时担任红楼集团有限公司董事长兼总经理，保证公司稳定发展。吴群良等其他高级管理人员具有丰富的国资控股从业经验，不断推动公司转型发展。 表6：公司管理层团队经验丰富 2.3.过去三年外部环境有较高影响，随影响因子消除营收净利将企稳回升 近三年营收保持稳健增长，归母净利存在波动，随外部环境好转营收、净利将企稳回升。 2014-19年，公司营业收入由12.15亿元稳步增至18.83亿元。2020年因新会计准则影响，同时受外部环境不利影响，营收降至5.99亿元。2021-22年收入分别为6.43亿元/7.96亿元，同比+7.23%/+17.70%，主要因新零售业务增长。 2014年以来，公司归母净利基本保持稳定，2018年因出售三级子公司股权导致归母净利出现大幅增长；2022年归母净利为0.86亿元/-44.25%，因受到外部环境影响、且有减租免租事项。 我们判断，随外部环境好转，营收净利将企稳回升。 图5：近三年公司营收稳步上升 图6：近三年公司归母净利出现波动 盈利能力稳定，毛利率整体呈上升趋势。2014-22年，公司毛利率由23.50%增至45.67%，净利率除2018年外基本保持稳定。2021年，公司毛利率、净利率分别达到69.32%/23.94%，同比有明显提升，主要因商贸百货零售、商品房业务营业成本下降所致。2022年，公司新零售业务占比提升，毛利率、净利率出现一定回落，分别为45.67%/10.95%。 图7：公司近三年毛利率出现波动 图8：公司近三年净利率出现波动 期间费用率有所提升，管理费用影响较大。公司期间费用率从2014年的10.45%上升至2022年的29.63%，2021年较2020年有所下降。从期间费用构成来看，管理费用占比较高(主要为职工薪酬和折旧费)，2020年后期间费用率的下降由管理费用下降所致。2019年后销售费用率、财务费用率的增加系新零售业务平台服务费用支出增加、薪酬重分累、融资费用增加等叠加所致。 图9：公司期间费用率有所提升 图10：公司管理费用占比最高 3.专业市场管理、商贸百货零售业务行稳致远，夯实 基本盘 3.1.专业市场管理：聚焦杭州环北与南京环北，降低转租率叠加转型升级，盈利能力有望增强 杭州环北、南京环北两座自有服装批发市场租赁的专业市场管理业务。 杭州环北：地处黄金商圈核心区，区位优势较好。该市场距地铁1号线3.3公里、距杭州火车站约4公里、距离杭州西湖约2公里，便利的交通带来了较高的人流量，商圈环绕也带来了浓厚的商业氛围，具备天然的“人+货+场”优势。 南京环北：坐落于南京市夫子庙最繁华的商圈,是华东地区规模最大的服装批发市场之一。该市场服装以批发为主、零售为辅，拥有独特的竞争优势，是集服装百货批发零售为一体的服装批发市场，便利的交通使它能够辐射至周边2小时经济圈城市。同时，南京环北拥有众多的省级代理服装品牌，充分吸引顾客光顾此地。 图11：南京环北市场地理区位优越 图12：杭州环北市场地理区位优越 图13：南京环北市场地理区位优越 图14：杭州环北市场地理区位优越 图15：南京环北市场内店铺林立 图16：南京环北市场内店铺林立 表7：公司杭州环北、南京环北两大市场商位数量均较高 专业市场采用商铺租赁的经营管理模式。 公司与从事经营的商户签订商铺租赁合同，明确规定租赁期限、租金和经营用途等。公司提供场地及物业运营管理、水电、市场环境管理等服务，并按合同约定收取物业费、广告费、管理费等。 2021-22年，因外部环境影响，专业市场管理业务营收自3.79亿元降至3.31亿元，毛利率自76.1%降至69.5%(实施减租免租)。 图17：专业市场营收在2021-22年出现波动 图18：专业市场毛利率在2021-22年出现波动 看好专业市场转租率下降+转型升级，推动盈利能力提升。 转租率望下降：杭州环北与南京环北租户属于长期合作租赁关系。 杭州环北转租率较高，租金议价空间较大，公司有望通过降低转租率及提升服务质量、拓展服务边界等方式，进一步拓展收入宽度，逐渐提高单位租金，增加专业市场管理业务收入。 数字化升级：公司不断加强精细化管理，与专业的大数据BI和分析平台提供商合作，不断提升数字化决策、管控与分析能力；通过上线物管、智慧泊车、人员管理等系统和采批平台等功能模块，拓展商户销售渠道。我们认