证券研究报告 南方传媒(601900)深度报告 夯实主业行稳致远，天时地利人和再谋发展 2018年12月26日 肖明亮(分析师) 叶锟（研究助理） 电话： 020-88832290 020-88836101 邮箱： xiaoml@gzgzhs.com.cn yek@gzgzhs.com.cn 执业编号： A1310517070001 A1310117040003 投资要点： ⚫ 天时、地利、人和兼备，岭南出版发行龙头有望再上新台阶：公司系广东省出版发行行业龙头和粤省文化企业整体上市第一股。天时：乘文化国企改革、改革开放四十周年等主题政策东风；地利：地处经济强省、人口大省广东，资源禀赋优势显著；人和：目前公司管理团队完成换届为公司新一轮发展注入新活力和资源赋能，经营管理效率处于同业中优秀水平。天时、地利、人和兼备背景下，看好公司有望迎来新一轮发展。 ⚫ 夯实主业行稳致远，渠道整合助力发行与一般图书增长：出版业务：坐拥一报21刊、八社等优质出版资源，紧随主题，深耕少儿与文学，凭借牌照优势（广东省人教版教材总代理）和广东省K12学生数量优势（广东省K12学生人数全国最多，2013-2017广东省常住人口出生人数拐点向上趋势显著），奠定教育出版确定性增长空间。发行业务：3月独家获得新闻出版广电总局核发的广东省从事中小学教科书发行业务的经营许可证，同时为人教版教材广东省独家代理出版商，近年来渠道资源整合优势不断显现：收购发行集团少数股权，新华书店门店经营升级改造以及整合效果显现（不含代发点，公司经营网点从2014年的123家增长到2017年底的259家，校园书店与乡镇书店渠道下沉效果明显），带动2014年以来一般图书业务复合增速达到20%。广东省较分散的发行格局给公司渠道整合带来空间，渠道扩张呈现网点铺设与经营管理并重特征。 ⚫ 新业务布局关注教育信息化机会，投资发力盘活资源：近年来公司积极推进新媒体融合、布局文化地产以及延伸教育服务产业，寻求更多增长点，尤其是教育信息化2.0时代，稳定高额的财政投入有望推动教育信息化内容、服务等平台业务的增长，公司作为优质的内容整合商和教材教辅发行商，具有天然的内容优势、渠道优势以及平台优势；投资+并购基金发力资源盘活与赋能，目前公司已经参投多家标的，预期投资收益可观。稳健增长、高现金流、强流动性以及稳健分红成为板块及公司投资价值所在，而处于明显估值洼地提供足够安全边际。 ⚫ 盈利预测与估值：我们预计公司2018-2020年实现备考归母净利润6.58、7.52、8.28亿元，对应EPS分别为：0.73、0.84、0.92元/股，当前股价对应估值PE分别为;10.82、9.47、8.6倍。考虑公司占据广东省最大K12人群，作为人教版教材的独家代理商区域市场份额不断提升，且随着公司获得广东省中小学教材的发行的独家许可，有望进一步整合省内渠道资源，带动发行业务进一步增长，给与公司2019年12倍PE，对应目标价为10.08元/股，对应当前股价依然有27.79%的空间，维持强烈推荐评级。 ⚫ 风险提示：出生人口下降、渠道整合不达预期、数字化冲击 主要财务指标 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万) 5251.05 5717.07 6256.39 6870.34 同比(%) 6.78% 8.87% 9.43% 9.81% 归母净利(百万) 611.42 658.31 751.70 828.29 同比(%) 44.80% 7.67% 14.19% 10.19% 毛利率(%) 30.68% 31.05% 31.49% 31.61% ROE(%) 13.08% 12.71% 13.12% 12.98% 每股收益(元) 0.68 0.73 0.84 0.92 P/E 11.65 10.82 9.47 8.60 P/B 1.46 1.33 1.19 1.07 EV/EBITDA 7.61 8.31 7.30 6.39 强烈推荐（维持） 现价： 7.95 目标价： 10.08 股价空间： 26.72% 传媒行业 股价走势 股价表现 涨跌(%) 1M 3M 6M 南方传媒 -3.2 -1.4 -13.4 传媒行业 -2.8 -9.3 -20.1 沪深300 -4.0 -11.7 -15.3 基本资料 总市值（亿元） 70.6 总股本（亿股） 8.96 流通股比例 27.46% 资产负债率 47.61% 大股东 广东省出版集团有限公司 大股东持股比例 69.96% 0102030405060708090-50.00%-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%成交金额南方传媒传媒(申万)上证综指 敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告 第2页 共33页 证券研究报告 南方传媒(601900)深度报告 目录 1. 天时地利人和兼备，岭南出版发行龙头有望再上台阶 ................................................................................... 5 1.1 公司简介 ................................................................................................................................................... 5 1.2 近年来一体两翼战略下公司实现可观发展 ........................................................................................... 7 1.3 天时、地利、人和兼备，南传发展有望再上台阶 ............................................................................... 8 1.3.1 天时：乘政策东风，迎改革开放四十周年 .................................................................................. 8 1.3.2 地利：依托经济强省&人口大省广东，资源禀赋优势显著 ....................................................... 9 1.3.3 人和：管理团队换届注入新活力，丰富经验人才护航平稳发展 ............................................ 10 2. 主业稳健发展，夯实基础行稳致远 ................................................................................................................. 12 2.1 出版业务：学生人数奠定教材教辅出版稳健增长，一般图书出版保持高速增长 .......................... 12 2.1.1.宽护城河+ K12人数反弹，公司教育出版业务有确定性增长空间 .......................................... 12 2.1.2.深耕主题、少儿与文学，一般图书保持稳健高速发展 ............................................................. 15 2.1.3.数字化转型先行者，享数字出版行业高增长 ............................................................................. 16 2.2 发行业务：广东中小学教材发行业务独家许可，渠道整合规模与效率提升 .................................. 18 2.2.1.广东中小学教材发行业务独家许可，发力大中专教材市场 ..................................................... 18 2.2.2.渠道整合仍存空间，扩张体现多层次 ......................................................................................... 20 2.3 一般图书业绩抢眼，长期逻辑下的真成长来源 ................................................................................. 22 3. 新业务布局谋增长，投资发力盘活资源 ......................................................................................................... 23 3.1 “五朵云”加快媒体融合，培育报刊业务IP化生态 ............................................................................ 23 3.2 积极布局文化地产，社会、经济效益双收 ......................................................................................... 25 3.3 依托出版资源，打造一体化教育服务产业 ......................................................................................... 26 3.4 产业基金+参股多家企业，迎文化与金融共舞时代 ........................................................................... 27 4. 高现金流+强资产流动性+稳健增长与分红为“矛”，板块低估为“盾” ......................................................... 29 5. 盈利预测与估值 ................................................................................................................................................. 31 6. 风险提示 ............................................................................................................................................................. 31 敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告 第3页 共33页 证券研究报告 南方传媒(601900)深度报告 图表目录 图表1南方传媒最新股东结构-2018Q3 .......................................................................................................................... 5 图表2公司主要业务类型 ...............................