国企改革系列之二：被低估的长虹系外销
请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 行业专题研究 2023年07月15日 家用电器 国企改革系列之二——被低估的长虹系外销 今年外销整体承压，但长虹各产品线跑出高于行业平均的增幅，其背后的逻辑是什么？我们认为核心在于市场结构契合的β叠加公司全产业链效率提升的α。我们围绕STV（战略、战术、价值）模型挖掘长虹独特的外销制胜三角。 战略：我们认为长虹外销结构与今年出口市场的契合性解释了其优于行业β的表现。长虹在中东非、东南亚、欧洲等地区拥有较大优势，均设有当地制造基地和营销公司。 ➢ 从长虹海外扩张路径看：1）印尼是集团国际化战略的第一步；2）欧洲是集团布局第二步；3）2010年集团分别在俄罗斯与迪拜设立子公司俄罗斯长虹与中东长虹；4）2011年长虹美菱与阿联酋RUBA下属子公司鲁巴综合贸易公司FZE共同投资长虹RUBA电器与长虹RUBA贸易，开拓巴基斯坦市场；5）2013年长虹通过控股子公司广东长虹电子投资美国长虹，2014年于硅谷成立北美研发中心；6）2017年长虹成立长虹国际，随后分别在马来西亚、泰国、新加坡、越南、迪拜、澳大利亚等地投资销售类孙公司。 ➢ 从海外基地进程来看：销售全球化、生产制造全球化、技术全球化这三种模式已经布局完善。 战术：产品层面自有品牌与OEM并行，差异化破局；营销层面深化集团资源整合共享；渠道层面聚焦核心区域，借力电商平台，未来一带一路区域有望逐步发力。 价值：海外价值链的分配变化能够支撑产品公司的盈利能力改善。 ➢ 对标海信系：海信系的出海主体国际营销近年来净利润基本保持在4-5亿元，利润空间丰厚。过去海外销售公司和产品公司在采购端存在博弈，海外销售公司自备库存，是独立的利润主体，因此有动力对产品公司压价；而产品公司因无需直面海外市场需求，非利润和库存承担主体，在产品洞察方面缺少动力。未来随着上市公司在海外当地逐步自建渠道，对应利润有望回流至上市公司。 ➢ 展望长虹系：若未来海外利润和库存穿透核算至产品公司，供应主体承担销售费用与该产品线的kpi，销售公司转型运营服务，从而减少内部博弈，价值链分配转向有望增厚产品公司利润。 风险提示：汇率波动风险、需求下滑风险、市场竞争加剧风险。 增持（维持） 行业走势 作者 分析师 徐程颖 执业证书编号：S0680521080001 邮箱：xuchengying@gszq.com 研究助理 陈思琪 执业证书编号：S0680122070003 邮箱：chensiqi@gszq.com 相关研究 1、《家用电器：一看空调大年，二看可选复苏，三看国企改革—2023 年中期策略》2023-07-07 2、《家用电器：或为2018年以来空调投资最好的一年》2023-05-23 3、《家用电器：混改增效、国际营销利润及核心管理层利益梳理——海信系专题报告系列三》2023-05-22 重点标的 股票 股票 投资 EPS （元） P E 代码 名称 评级 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 600839.SH 四川长虹 000521.SZ 长虹美菱 000404.SZ 长虹华意 资料来源：Wind，国盛证券研究所 -32%-16%0%16%2022-072022-112023-032023-07家用电器沪深300 2023年07月15日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1.长虹出海增速几何 ................................................................................................................................................ 3 2.长虹外销制胜三角是什么 ...................................................................................................................................... 4 2.1 Strategy：长虹如何推行全球化战略 ............................................................................................................. 4 2.2 Tactic-长虹采用什么样的市场打法 ............................................................................................................... 7 2.3 Value-长虹海外供应链模式几何 ................................................................................................................... 9 风险提示 .............................................................................................................................................................. 10 图表目录 图表1：冰箱外销增长情况 ...................................................................................................................................... 3 图表2：空调外销增长情况 ...................................................................................................................................... 3 图表3：空调内外销子公司净利率情况 ..................................................................................................................... 3 图表4：2023年1-5月中国冰箱、空调出口分地区情况（人民币口径，出口金额增速） .............................................. 4 图表5：长虹海外业务 ............................................................................................................................................. 5 图表6：长虹海外扩张路径 ...................................................................................................................................... 6 图表7：长虹海外重要子公司 ................................................................................................................................... 6 图表8：巴基斯坦区域业务布局情况 ......................................................................................................................... 7 图表9：长虹法国售卖产品 ...................................................................................................................................... 8 图表10：亚马逊上CHIQ品牌一览........................................................................................................................... 8 图表11：长虹海外供应链模式 ................................................................................................................................. 9 图表12：2018-2022海信国际营销净利润（海信家电对其投资损益倒算） ................................................................. 9 图表13：2018-2022海信国际营销净利润（海信视像对其投资损益倒算） ................................................................. 9 2023年07月15日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 1.长虹出海增速几何 自2022年以来，长虹外销增长表现强劲。根据产业在线数据，美菱旗下长虹品牌23M1-M4冰箱品类外销同比增速为29%，对比美的/海信/行业平均增速为-16%/-8%/-11%；空调看，长虹23M1-M5同比增速达58%，对比格力/美的/行业平均增速为-15%/-7%/-3%。 图表1：冰箱外销增长情况 图表2：空调外销增长情况 资料来源：产业在线，国盛证券研究所 资料来源：产业在线，国盛证券研究所 以长虹美菱的空调业务为例，2021-2022年起中山长虹（外销主要生产基地）净利率从-1.7%增至3.3%，超过绵阳空调（内销主要生产基地）。 图表3：空调内外销子公司净利率情况 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 今年外销整体承压，但长虹各产品线跑出高于行业平均的增幅，其背后的逻辑是什么？我们认为核心在于市场结构契合的β叠加公司全产业链效率提升的α。我们围绕STV（战略、战术、价值）模型挖掘长虹独特的外销制胜三角。 -80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%May-22Jul-22Sep-22Nov-22Jan-23Mar-23美菱海信美的行业-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%May-22Jul-22Sep-22Nov-22Jan-23Mar-23May-23长虹格力美的行业-8%-6%-4%-2%0%2%4%2016201720182019202020212022长虹空调净利率中山长虹净利率 2023年07月15日 P.
